金融界5月27日(rì)消息 近日因(yīn)为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成(chéng)为关(guān)注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来(lái)越被(bèi)重视。如何(hé)如何(hé)处置地方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投(tóu)债在(zài)内(nèi)日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗的各(gè)种隐形债，其规(guī)模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债(zhài)的主要持有者，他们(men)普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐形(xíng)债风(fēng)险(xiǎn)。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发展研究(jiū)中心(xīn)提出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能力已无法(fǎ)得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的(de)背景下，地方(fāng)政府的(de)财权与事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实(shí)够高了(le)。需要调整中央和地方之间债(zhài)务(wù)余额的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区(qū)域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困(kùn)难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，在(zài)政策上大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行(xíng)或(huò)商业(yè)银(yín)行的低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示(shì)这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为(wèi)地方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公(gōng)司债券和中期票据(jù)。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资(zī)机构(gòu)转(zhuǎn)变(biàn)为(wèi)市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再对(duì)城(chéng)投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府下(xià)设的投(tóu)融(róng)资机构，很难(nán)完(wán)全独(dú)立(lì)成为与政府无(wú)关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城投的(de)债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权融(róng)资的规(guī)模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余(yú)额估(gū)计在(zài)13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快速(sù)扩张，每年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额(é)的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台(tái)实际上已经成(chéng)为(wèi)地方(fāng)债务的主要体现形式，规(guī)模(mó)明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案(àn)例，说明城投债(zhài)仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投平台的非标违(wéi)约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债按时兑付(fù)，不能轻易违(wéi)约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其(qí)对(duì)财力偏(piān)弱的(de)东(dōng)北、中西部(bù)省份，城投债的(de)收益(yì)率普遍高于东部发达省(shěng)市(shì)。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土地出让金对政府债务(wù)利息覆(fù)盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至全国的(de)信用债(zhài)市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象加剧(jù)，部分经济偏(piān)弱区(qū)域被边缘(yuán)化。例如(rú)青海、云南和天(tiān)津(jīn)等近(jìn)几年融(róng)资(zī)成(chéng)本仍在上(shàng)升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降，但整(zhěng)体(tǐ)降(jiàng)幅相(xiāng)较全国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济(jì)复(fù)苏不及(jí)预期(qī)的(de)背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应该确保(bǎo)城投(tóu)债的(de)按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不(bù)能解(jiě)决(jué)债务问题，反而(ér)会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发(fā)展的(de)角度看，政府部门(mén)仍需(xū)要持续举债来实现经济平(píng)稳增长，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻(qīng)易违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着城投公司(sī)能(néng)够(gòu)具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大力度支持地(dì)日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低(dī)息资(zī)金来(lái)降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方政府可否通过出让国(guó)有资产来(lái)偿(cháng)债(zhài)方(fāng)面，也(yě)希望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在对政协(xié)十三届全(quán)国委(wěi)员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索国有(yǒu)权益份额规(guī)范(fàn)化(huà)退出的有(yǒu)效方式和(hé)途径，充(chōng)分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国(guó)经济转型的(de)关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地(dì)方政府(fǔ)的(de)信用，防(fáng)范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在(zài)城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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