主要(yào)内(nèi)容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与费(fèi)用压力仍构成(chéng)掣肘(zhǒu)。3 月工业企业利(lì)润当月(yuè)同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在(zài)需求侧(cè)经济数据表现亮眼后，工业企业实际(jì)营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名(míng)义营收增速回升(shēng)，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源于两方(fāng)面，其(qí)一是国际高油价导致的输入性成本压力(lì)仍在约(yuē)束利润(rùn)改(gǎi)善，3月营业成本(běn)对当月利润拖(tuō)累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分(fēn)点，拖累程度仍(réng)然较深。其二(èr)是今年(nián)降(jiàng)费(fèi)政策未再明显(xiǎn)新增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费，企业费(fèi)用同比压力开始加大(dà)，3月(yuè)费用对当月利润拖(tuō)累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点(diǎn)。与去年费用率改善拉动利(lì)润增(zēng)速6个百分点形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑营收增速回升，但高油(yóu)价仍构成约(yuē)束。3月工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于名(míng)义(yì)营(yíng)收增速的拖累，其中汽(qì)车(chē)、家具、计算机通信(xìn)电子设备等均回(huí)升(shēng)明(míng)显，显示(shì)递延(yán)需求释放(fàng)以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价等对(duì)于短期消费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶(yě)金(jīn)产业链营收增速延(yán)续改善，显示保交楼政策推(tuī)动(dòng)地产建安投资构(gòu)成支撑(chēng)，但(dàn)石油化工产(chǎn)业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石(shí)化产业链相关(guān)行业需求持(chí)续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高油(yóu)价继续(xù)构成输入性(xìng)成本(běn)传导(dǎo)。3月(yuè)工业企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产业链(liàn)，成本率同(tóng)比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他行(xíng)业。由(yóu)于我国(guó)石化(huà)产业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外(wài)主(zhǔ)要(yào)原油寡头(tóu)国家(jiā)，因(yīn)而国际高油价带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内产业链吸收，国内以中下游(yóu)为主的(de)石(shí)化产业(yè)链反而会在高油价下(xià)受到(dào)输入性成本压力(lì)，也即3月的情况仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了。相较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在国内(nèi)，所以(yǐ)虽然(rán)3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业链上游(yóu)成本(běn)率被(bèi)动走高、利润承压，而中下游(yóu)成本(běn)率实(shí)际上是改善的，与(yǔ)此同时，更靠(kào)近下游的消费行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行业(yè)利润仍显现韧(rèn)性，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍(réng)承压(yā)。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游(yóu)消费行业(yè)面临最大的成本压力改善(shàn)和积极(jí)的(de)营业收入回升，因而下游消费行业利润增速恢复继续(xù)好(hǎo)于(yú)其他(tā)行(xíng)业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善明(míng)显(xiǎn)，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链(liàn)中下游利润增速也积极改善，相(xiāng)较而言，石化产业链(liàn)行业(yè)在营业收入与(yǔ)成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季(jì)度企业盈(yíng)利三重风险，以及(jí)下半年潜在的内(nèi)生恢复(fù)空间。3月(yuè)工业(yè)企业利润数(shù)据(jù)显示(shì)，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较(jiào)快，但在成本与费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈(yíng)利的三重(zhòng)风险，其(qí)一是(shì)经济内生动能弱化(huà)。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉冲(chōng)性回升过程逐步结(jié)束(shù)，经济内(nèi)生动能仍面临弱(ruò)化风险。其(qí)二是(shì)高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减(jiǎn)产操作(zuò)，加之全球服务(wù)消费逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价或再度走高，这(zhè)也意(yì)味(wèi)着成本压力仍较大。其(qí)三是费用率对于(yú)利润的拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前降费(fèi)政(zhèng)策(cè)更多为延续(xù)而非新增，费用率(lǜ)对于利润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显现，二季(jì)度剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真(zhēn)实修(xiū)复(fù)过程或(huò)相对(duì)缓(huǎn)慢(màn)。而展望下半年(nián)，经济内生动能的(de)复(fù)苏可以期(qī)待，两大领先指(zhǐ)标已经验证，重点关(guān)注下半年经济内(nèi)生(shēng)动能逐步复苏(sū)、国际油价(jià)涨幅逐(zhú)步趋(qū)缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外(wài)部地缘政治(zhì)风险，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)仅小幅回(huí)升1.5个百分点至-21.4％，当(dāng)月(yuè)同(tóng)比也仅(jǐn)小(xiǎo)幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间(jiān)。虽然(rán)3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际(jì)营收增(zēng)速已积极回升，抵消了PPI回(huí)落(luò)带来的抑(yì)制，3月名义(yì)营收(shōu)增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍(réng)大，主要源(yuán)于两个方面：

　　其(qí)一是(shì)国际高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月(yuè)营业成本对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深(shēn)。

　　其二是今年(nián)降(jiàng)费政策未再明显新增(zēng)，加(jiā)之(zhī)部分企业(yè)开始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压(yā)力开始加大(dà)，3月费用(yòng)对当月利润拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩大(dà)6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-9.5个(gè)百分点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列新增降(jiàng)费政策持续改善(shàn)企业(yè)费用(yòng)率，对2022年全年工(gōng)业企(qǐ)业利润增速构成较强支撑，全年(nián)拉(lā)动(dòng)工业企(qǐ)业利润(rùn)同比(bǐ)增速6个百分点。但从今(jīn)年开始前(qián)期社保费(fèi)降(jiàng)费的企业开(kāi)始(shǐ)补缴社(shè)保(bǎo)费，加之今(jīn)年(nián)未再新(xīn)增更大(dà)力度的降费政(zhèng)策，从同比(bǐ)视角来看费用对(duì)于工业企业利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快恢复加之投(tóu)资韧性(xìng)支撑(chēng)营收(shōu)增速(sù)回升(shēng)，但(dàn)高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游(yóu)消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子(zi)设备(bèi)（高(gāo)基数(shù)下仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明显(xiǎn)，显示递延需求释放(fàng)以及汽车集中降价等对于短期消费(fèi)需求(qiú)的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增速（名义(yì)+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示(shì)保交楼(lóu)政策推动地(dì)产建安投资构成支撑，但(dàn)石油化工(gōng)产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回(huí)落，高油价对于石化(huà)产(chǎn)业链(liàn)相关行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游成本压(yā)力，但高油价(jià)继续构成输入性成本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其(qí)是高油价下的国(guó)内(nèi)石化产业(yè)链，成本(běn)率同(tóng)比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于(yú)其他行业。由于我国石化产业链主要为(wèi)中下游，上游环节(jié)在海外主要(yào)原油(yóu)寡头国家，因而国际高油价带来的(de)上(shàng)游利润改善(shàn)无法(fǎ)被(bèi)国仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了内产(chǎn)业(yè)链吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石化产(chǎn)业链反而会(huì)在高油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤炭产业链上中(zhōng)下(xià)游(yóu)均在国内(nèi)，所以虽(suī)然3月(yuè)煤炭冶金产业成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导(dǎo)致煤炭(tàn)产业链上(shàng)游成本率被动走高、利润承压(yā)，而中下(xià)游成本率(lǜ)实际上是改(gǎi)善的（成本(běn)率同(tóng)比增量(liàng)下行(xíng)8.2bp至(zhì)33.5bp），与此(cǐ)同时，更(gèng)靠近下(xià)游(yóu)的消费行业成本率(lǜ)也(yě)明(míng)显(xiǎn)改善(shàn)（同(tóng)比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利润(rùn)仍显现(xiàn)韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油价下仍(réng)承压。

　　分行业(yè)看，与(yǔ)2023年(nián)2月相比，下(xià)游消费行业(yè)面临最(zuì)大的成本压力改善(shàn)和积极的(de)营(yíng)业收入回升，因而下(xià)游消费行业利润增速恢复继续好(hǎo)于(yú)其他行(xíng)业(yè)，单月(yuè)改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计算(suàn)机通信(xìn)电子设备、家(jiā)具等行(xíng)业利润增速(sù)均改善(shàn)20-50个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。煤炭(tàn)冶金产业链虽然(rán)整体利润增(zēng)速(sù)仅小(xiǎo)幅(fú)改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上游利润下降的(de)缘故(gù)，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本压(yā)力缓和(hé)的(de)格局(jú)，中下游利润增速改善(shàn)明显，金属制品、通用设备、非(fēi)金属矿(kuàng)物制(zhì)品(pǐn)等(děng)行(xíng)业利润增速(sù)均改善10-20个百分(fēn)点。相较而言，石化产业链行业(yè)在营业收入(rù)与(yǔ)成本压力均(jūn)承压(yā)背景下，利润(rùn)增速仍(réng)处于-40.7％的(de)较深区间(jiān)。

　　五、关注二(èr)季度(dù)企业盈(yíng)利三重(zhòng)风(fēng)险，以(yǐ)及下半年潜在的内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企业利润(rùn)数据显示，虽(suī)然经济(jì)需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与(yǔ)费用压力背(bèi)景下，企业(yè)盈利(lì)仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利的三(sān)重风(fēng)险，其(qí)一是经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)弱(ruò)化。伴(bàn)随(suí)递延需求主导的需(xū)求脉冲(chōng)性回升过(guò)程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步恢复，国(guó)际(jì)油价或(huò)再度走高，这也(yě)意味着(zhe)成(chéng)本压力(lì)仍较大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴(jiǎo)前(qián)期社保费缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政策更多(duō)为延续而非新增，费用率对于利(lì)润同比增速的的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔(tī)除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈利真实修复过程或相对(duì)缓慢。

　　而(ér)展望下半年，经济(jì)内生动能的复苏可以期待(dài)，两大(dà)领(lǐng)先指标已经验证(zhèng)，其一是居民消(xiāo)费倾向结束持续(xù)一年(nián)的下滑过(guò)程，消(xiāo)费信心逐步(bù)恢复，其二(èr)是(shì)保交楼(lóu)政策已(yǐ)推(tuī)动上半年地(dì)产建安投资和竣工积极回补，有望拉动下半(bàn)年汽车、家(jiā)电、家(jiā)具等后(hòu)周(zhōu)期大宗消费，重点(diǎn)关(guān)注下(xià)半(bàn)年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅(fú)逐步(bù)趋缓后(hòu)工业企业利润的修复空间。

　　内容(róng)节选自申万(wàn)宏源宏观研究报(bào)告：

　　《被市场低估(gū)的成本(běn)与费(fèi)用压力——工业企(qǐ)业效益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了