“现在的房地(dì)产很(hěn)难(nán)再出现像(xiàng)过去十年的(de)系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移。上(shàng)海利檀投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下(xià)的(de)空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地(dì)产个股的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需(xū)要非(fēi)常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出(chū)，需(xū)要满足以下三个基准：有大的(de)国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下(xià)今(jīn)年房(fáng)地产的开(kāi)发资金(jīn)来(lái)源(yuán)，可以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资(zī)金(jīn)来源来自(zì)新盘的销售。但今年(nián)新房的(de)销售(shòu)情况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关注一(yī)下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出现了一(yī)个很明显的分化，无论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各(gè)个方面都非(fēi)常明(míng)显。现在有国资背景的房(fáng)企在(zài)资本(běn)市场表(biǎo)现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的(de)民营(yíng)房企股价大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何(hé)挖(wā)掘，我们(men)会特别重视企业的成本优(yōu)势，更具体一(yī)点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的(de)；融资成(chéng)本是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否也是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这些都是我们(men)看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便(biàn)是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出现了“三道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城(chéng)投控股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难(nán)看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称(c1039违章代码是什么意思 1039违章代码扣分吗hēng)得上完全(quán)健康的(de)仍是少(shǎo)数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这(zhè)无(wú)疑(yí)又进一步考验(yàn)着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观(guān)的预判未来(lái)市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的(de)一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感(gǎn)觉(jué)到(dào)机(jī)会(huì)来了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿(ná)地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也(yě)实现了(le)快速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企业就(jiù)符合“最后(hòu)的赢家”的(de)特(tè)点。一方面，在于它本身(shēn)储备(bèi)了很多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半在一线城(chéng)市，另外(wài)一半(bàn)也主要集中在强(qiáng)二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō1039违章代码是什么意思 1039违章代码扣分吗)看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负(fù)债率扩张得(dé)太快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得(dé)那(nà)么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速(sù)度是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房(fáng)企的(de)净负债率水(shuǐ)平(píng)，在我看(kàn)来，这个(gè)比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要(yào)更加严格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行(xíng)业的复苏(sū)速度(dù)并没有那么快(kuài)，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个(gè)比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利(lì)发展等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净负债率持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的(de)是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩(kuò)张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各(gè)维(wéi)度的实际(jì)表现上，国(guó)央(yāng)企确实会更胜一筹。如国(guó)央企的(de)融资成本更低，融资渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然(rán)就(jiù)具(jù)有(yǒu)天(tiān)然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比民营(yíng)房(fáng)企，机(jī)构更加看(kàn)好国央(yāng)企，但这(zhè)也并不意味着(zhe)，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机(jī)构(gòu)的(de)青(qīng)睐。比如，根据(jù)2023年(nián)一(yī)季报，滨江集团的十大流通股东中新进了(le)“中国工商银(yín)行股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季(jì)报(bào)，该资(zī)产公司的(de)几只(zhǐ)产品合计(jì)持有(yǒu)滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的(de)受青(qīng)睐，和(hé)其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存在一定关系(xì)。2020年以来(lái)的近三年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集(jí)团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等(děng)多维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团更是(shì)实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近七成营(yíng)收来自杭(háng)州地区(qū)，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三年(nián)持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江集团在杭(háng)州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集(jí)团更(gèng)是(shì)迎(yíng)来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的(de)集中(zhōng)调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其(qí)上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业主要包括(kuò)中(zhōng)介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产开(kāi)发(fā)环节(jié)与上游材(cái)料(liào)端息(xī)息相关(guān)，新盘开(kāi)工不(bù)足导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量房(fáng)时(shí)代(dài)，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保有的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越多。美国过去的(de)数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好和(hé)内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万家基(jī)金(jīn)人(rén)士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来自(zì)家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安(ān)娜和(hé)水星(xīng)家纺，特别是前(qián)者在月线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的研(yán)发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属于上(shàng)市公司股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流(liú)通股股东来(lái)看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的(de)明河(hé)2016，都在(zài)其中出(chū)现，占(zhàn)据(jù)了半壁江(jiāng)山。需(xū)要强调的是(shì)，中欧的两只基金都是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块(kuài)也因疫情(qíng)、消费(fèi)复(fù)苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露(lù)出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中(zhōng)年内表现最好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩(jì)来(lái)看，无论是营收还是(shì)归母(mǔ)净利润，公司(sī)都(dōu)实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理(lǐ)的广发策略优(yōu)选和广发(fā)安(ān)宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家居十大(dà)流通股股东(dōng)中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎对于定制(zhì)家居类标的情有独钟，在另一(yī)家(jiā)赛道公司(sī)金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通(tōng)股股东(dōng)，其(qí)也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股也(yě)越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前(qián)述(shù)上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿(lǜ)城(chéng)服务为例(lì)，它(tā)在中高(gāo)端(duān)楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年到期(qī)的(de)合(hé)同(tóng)里提价(jià)成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的大部分项目到期(qī)之(zhī)后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周期还能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价的公司(sī)很(hěn)少，因为物(wù)业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固(gù)定人(rén)员成本的年度增长，不过服务(wù)没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到(dào)提价难(nán)度是非常大的(de)。但是该公司能在业(yè)内做到到期之(zhī)后提价率(lǜ)比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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