“现在的房地产很难(nán)再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙(huǒ)人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业(yè)来看(kàn)，无(wú)论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部(bù)，而且是反复(fù)地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿(ā)尔法重要参(cān)考

　　那么(me)如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道中(zhōng)进(jìn)行(xíng)选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的(de)公司出(chū)现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需要满足(zú)以(yǐ)下三个基准：有大的国资背景的(de)、杠杆(gān)率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的(de)，房(fáng)企的主要资金来(lái)源来(lái)自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较(jiào)一般。再关(guān)注一(yī)下(xià)，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对比较困难，所以整个行(xíng)业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资(zī)等各个(gè)方(fāng)面都(dōu)非(fēi)常明显。现在(zài)有国资背景的房企在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资(zī)背(bèi)景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向周冬雨高考成绩是多少分，周冬雨高考分数是多少《红周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地(dì)产(chǎn)行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何(hé)挖掘，我们会特(tè)别(bié)重(zhòng)视(shì)企(qǐ)业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是(shì)否是行业内最低的；建安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注意的是(shì)，能够同(tóng)时(shí)满(mǎn)足上述(shù)条(tiáo)件的(de)房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截(jié)至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中国武夷(yí)等国(guó)央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发(fā)展、光明地(dì)产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也踩了“三道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍(réng)是少数。而更加值(zhí)得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央企的(de)资(zī)金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观(guān)的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让房(fáng)企重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配置的(de)一家房企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年，连续(xù)4年(nián)的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这(zhè)家(jiā)房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进行(xíng)大举(jǔ)拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右(yòu)水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新(xīn)购(gòu)入地块也实(shí)现(xiàn)了快速(sù)的(de)开盘利用率(lǜ)，预计今年会有(yǒu)更多的(de)楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城(chéng)市(shì)，另外一半也主要(yào)集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企业的影子(zi)。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来(lái)的(de)两年(nián)市场没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的扩张速度(dù)是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还(hái)是(shì)看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例(lì)如果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房(fáng)企(qǐ)的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业(yè)的(de)复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城中国(guó)、保利(lì)发(fā)展(zhǎn)等(děng)房企(qǐ)2022年净(jìng)负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负债率(lǜ)持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净负(fù)债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国央企确(què)实会(huì)更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融(róng)就(jiù)融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企(qǐ)，机构(gòu)更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意(yì)味着，民(mín)营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受(shòu)到(dào)机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新(xīn)进了(le)“中国工(gōng)商银行股份有限公(gōng)司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报(bào)灵(líng)活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资(zī)产管理有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团(tuán)9543万(wàn)股(gǔ)，约占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的近三年(nián)时(shí)间，房地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团仍(réng)是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增长势(shì)头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(周冬雨高考成绩是多少分，周冬雨高考分数是多少ér)根据近期(qī)发布(bù)的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能(néng)保持自身业绩(jì)的持(chí)续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七(qī)成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州房企销售排名第(dì)一(yī)。

　　与此同(tóng)时，滨江集(jí)团在杭(háng)州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为(wèi)积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地(dì)金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而近(jìn)期，滨江集团更(gèng)是迎(yíng)来多(duō)家机构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司(sī)于5月(yuè)10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房地(dì)产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链(liàn)上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下(xià)游应用行(xíng)业主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与上游材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不足(zú)导致(zhì)上(shàng)游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域(yù)，我们相对(duì)看(kàn)好，因(yīn)为居(jū)民保有(yǒu)的住(zhù)房规模越来越大，随着时间(jiān)的(de)增加，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求(qiú)也(yě)会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分说(shuō)明了(le)这(zhè)一点，在新(xīn)房(fáng)销(xiāo)售见顶之后，家具消费(fèi)的增长(zhǎng)却(què)一(yī)直(zhí)都很(hěn)好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家(jiā)居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道(dào)龙头(tóu)年内(nèi)表(biǎo)现(xiàn)的(de)统计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它(tā)们(men)分别是富安(ān)娜(nà)和(hé)水星家(jiā)纺，特别(bié)是前(qián)者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产品的研发、设计周冬雨高考成绩是多少分，周冬雨高考分数是多少(jì)、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司股东的(de)净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季(jì)报的(de)十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞(ruì)信(xìn)灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占据(jù)了半壁江(jiāng)山(shān)。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在(zài)管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居板块(kuài)也因(yīn)疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等(děng)多(duō)因素一度(dù)沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块中年内表现最(zuì)好的是(shì)志邦家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论是营(yíng)收(shōu)还是归母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同(tóng)比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具，一(yī)季(jì)报中(zhōng)他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报(bào)均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大流通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也(yě)越(yuè)来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经(jīng)理(lǐ)举例分析：“物(wù)业服务不是一个高毛利(lì)的行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣的是(shì)市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能(néng)做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到(dào)产品提(tí)价的公司(sī)很(hěn)少，因为物业公司很容(róng)易一(yī)开始是(shì)挣(zhēng)钱(qián)的，后面因为保安(ān)这些固定人员成本的年(nián)度增长，不(bù)过服(fú)务没有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业内做到到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服(fú)务(wù)是(shì)有(yǒu)关系的。”他(tā)进一(yī)步(bù)强调。

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