5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年(nián)一(yī)季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面(miàn)、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)就表示，近(jìn)期密(mì)集申(shēn)报(bào)的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成(chéng)为行(xíng)情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金(jīn)发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基(jī)金积极(jí)布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的(de)和板块(kuài)带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显，中(zhōng)特估和人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会(h一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次uì)，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第(dì)二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来(lái)两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国(guó)企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金(jīn)的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国(guó)特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需(xū)要利用(yòng)当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所覆盖(gài)行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的(de)成果，了(le)解国央企经营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征(zhēng)和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单(dān)套用国外(wài)的传(chuán)统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常(cháng)关(guān)注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个(gè)领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命，投资(zī)者(zhě)需要(yào)学习(xí)领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大的认知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估(gū)值方式(shì)要(yào)充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目前一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现(xiàn)为主要(yào)方法的单(dān)一价值估(gū)值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系(xì)，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上市公司环(huán)境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为(wèi)其包括产业(yè)链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的(de)关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得(dé)中国特色(sè)的(de)估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估(gū)值结(jié)论和估(gū)值判断的(de)变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在(zài)实践中(zhōng)进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前尚(shàng)没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使用。

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