《基金经理投资笔记》宏观(guān)策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　我(wǒ)们上期(qī)对市(shì)场的整体观点是大概率市场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战(zhàn)”，5月交易机会可能更均衡、但也更脆(cuì)弱(ruò)，当前(qián)可能是一(yī)个布局的好(hǎo)阶段，而(ér)未必会是收获的阶(jiē)段，投资者需要多一点耐心。市场可能继续对(duì)一季报定价，短期市场(chǎng)的核(hé)心矛盾(dùn)在于缺(quē)乏特(tè)别明显的亮点。同时我(wǒ)们(men)也(yě)提醒(xǐng)大家，虽然我们看好TMT和中(zhōng)特估全年(nián)的投资(zī)机(jī)会(huì)，但是短期游戏(xì)传媒和中特估(gū)与(yǔ)其他板块分化较为极(jí)致，也(yě)是不争的事实，提醒大家这两个板(bǎn)块短期可能的风(fēng)险。

　　一、市场的表现：继(jì)续定(dìng)价国内经济疲弱修复

　　过去的(de)一周，市(shì)场的演绎(yì)跟我(wǒ)们(men)的观点大致符合：周(zhōu)一中特(tè)估(gū)上涨之后连续回调，一季报业绩尚(shàng)可、同时前期又没有定价(jià)充分的火电、纺织服装、新能源和家电等(děng)有(yǒu)一定的超(chāo)额收益，但是反弹(dàn)也相对脆弱。国内外(wài)公布的部分经济金融数据传递的信息都没有(yǒu)明确的方向(xiàng)性(xìng)，股市和债(zhài)市依然定价(jià)国内经济疲弱的复苏力度，没有在(zài)我们上一次(cì)对市场的判(pàn)断上提供明显的增量信息。

　　上周申万31个行业中有7个行(xíng)业出现上涨，24个行业出现下(xià)跌。分行业看，公用事业、煤炭(tàn)、汽车等行业表现较(jiào)好，周涨跌幅(fú)分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒、有色金属等行(xíng)业表(biǎo)现较差，周涨(zhǎng)跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社(shè)会服务、商贸零售、美容护理等行业(yè)处于历史高(gāo)位估值区(qū)间，市(shì)盈率分位(wèi)数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设(shè)备、煤炭等行业处于历史低位估值(zhí)区间，市盈率分位数分(fēn)别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变化来看，环(huán)保、公用(yòng)事业、汽(qì)车(chē)等行业位于(yú)前列，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品(pǐn)饮料，传媒等(děng)行业稍显(xiǎn)落后，市(shì)盈率分(fēn)位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序(xù)上）拥挤度观察，银行、交(jiāo)通运输(shū)、非银金融等行业换手率位于一年(nián)内高点，换(huàn)手率(lǜ)分位数分(fēn)别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理、食(shí)品饮料等行业换手率(lǜ)位于一年(nián)内低点，换手率分(fēn)位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业(yè)间(jiān)）拥挤度观察，银行、非银(yín)金(jīn)融、传媒等(děng)行业成交额(é)占比位于一年(ni菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救án)内高点，成(chéng)交(jiāo)额占(zhàn)比分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础化工(gōng)、综合等行业成(chéng)交(jiāo)额占比位(wèi)于一年内低点，成(chéng)交额(é)占比分位(wèi)数(shù)均为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱(ruò)、均衡市场的进(jìn)一步(bù)验证：宏观依据

　　对市场(chǎng)的(de)定性(xìng)是(shì)下一步决策的依(yī)据，从宏观证据来看，市场(chǎng)是脆弱而均衡(héng)的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱(ruò)，进口(kǒu)验(yàn)证乏力的外需。

　　中国4月出口同比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上(shàng)升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺(shùn)差902.1亿美(měi)元，3月为881.9亿(yì)美(měi)元。出(chū)口预测可能是打脸市场预期次数最多的(de)指标(biāo)之(zhī)一(yī)，正如(rú)每(měi)年(nián)大家(jiā)对(duì)出口进行展望一样，今年年初的出口确实又再次超(chāo)出大家的预(yù)期。今年出口的(de)变化，需要(yào)我们审视、理(lǐ)解出口的中期逻辑(jí)变化：中(zhōng)国的国家战(zhàn)略在清晰地(dì)知道欧美日韩(hán)的战略意图之后，在过去(qù)几(jǐ)年做了很多的应对和部署(shǔ)，东盟、一带一(yī)路、上合和广大发展中(zhōng)国家(jiā)逐渐被更充分地融入到中国经济圈，成为外(wài)需和中国全(quán)球战略的(de)重(zhòng)要一环(huán)，也(yě)需要(yào)成为我们日后分析中的重点(diǎn)之(zhī)一(yī)。

　　分析(xī)完中期的(de)逻辑变化，再回(huí)到短期的现实(shí)。4月的出口肯定是不(bù)弱的，不(bù)过趋势(shì)在(zài)走弱，考虑到全球经济和金融系统在过去一段时间(jiān)的风(fēng)险暴露逐渐增加，再结合越南、韩国这些重(zhòng)要出(chū)口国(guó)家(jiā)近期的数据走势，出口趋势(shì)是在走弱的，如(rú)果全(quán)球经济动(dòng)能走(zǒu)弱(ruò)，一带(dài)一路和东盟(méng)可能(néng)也无法单独把(bǎ)中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进(jìn)口(kǒu)继续(xù)走弱，在经(jīng)历(lì)了年(nián)初复(fù)苏短暂(zàn)的斜率走(zǒu)陡之(zhī)后，经济的复苏斜率明显趋于平缓，国内外新的政策变化又(yòu)还没(méi)有看到(dào)，当前(qián)市场大逻辑是相(xiāng)对缺乏的(de)，这(zhè)是我们觉得(dé)市(shì)场脆弱而均衡的(de)重要(yào)原因。

　　第二(èr)，社融信贷(dài)一季度加(jiā)速(sù)放量后(hòu)逐渐回归(guī)正常，居(jū)民加杠(gāng)杆(gān)意愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新增(zēng)人民币贷(dài)款0.72万亿，去年同(tóng)期(qī)0.65万亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年(nián)同期0.93万(wàn)亿；社融(róng)增速10%，前值(zhí)10%；M2同(tóng)比12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来(lái)看(kàn)，因为(wèi)2022年4月本身就是社融信贷比较弱的一(yī)个月(yuè)，所(suǒ)以今(jīn)年(nián)4月的社融信贷看上去比去(qù)年多，但实(shí)际上是比较(jiào)弱的，比疫情前的2019、2018年(nián)4月(yuè)社融都要弱。就今(jīn)年的节(jié)奏来(lái)看，一季度社(shè)融信贷(dài)提前(qián)发力，所以投(tóu)放巨(jù)大，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在经历了积(jī)压需求暂时释(shì)放之(zhī)后(hòu)，再度回归(guī)比较弱的态势，居民中(zhōng)长贷同比比(bǐ)去年萎缩(suō)1156亿，这意味着居民可能非但没(méi)有明显增加房(fáng)贷的(de)意(yì)愿(yuàn)，反(fǎn)而(ér)在(zài)加大还贷的(de)量，这与(yǔ)前段时间(jiān)新闻(wén)报(bào)道的居民(mín)提前还房贷现象增(zēng)加(jiā)的情况一致。另外，根据不完全统计(jì)的(de)4月部分(fēn)银行(xíng)的理(lǐ)财规模变化，银(yín)行理财出现了明显的回流，但(dàn)在(zài)权益(yì)市场上资金回(huí)流并不(bù)明(míng)显(xiǎn)，因此极有可能流(liú)到了低风险低波动的相关产品(pǐn)上。这说(shuō)明无论是对实物投资还(hái)是金融投资，居民部门(mén)的(de)风(fēng)险偏好仍有待修(xiū)复。因(yīn)此，随着居民(mín)部门购房(fáng)欲望下降(jiàng)之后，整个金融部门其实(shí)并(bìng)不缺(quē)钱，但大家都在(zài)等待(dài)权益市场系统性风险(xiǎn)偏好(hǎo)抬升的一个明确的(de)政策或者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低通胀(zhàng)，反(fǎn)映的是内生动力偏(piān)弱的预期

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预期(qī)下(xià)降3.3%，前值下(xià)降2.5%，通胀(zhàng)维持低(dī)位(wèi)，这反映的是(shì)国内(nèi)修复动力(lì)偏弱(ruò)，而供应总体充足(zú)，进而价格维持(chí)低迷。我们(men)也判断(duàn)在弱(ruò)修复之(zhī)下，低通(tōng)胀(zhàng)的特(tè)质有望(wàng)延(yán)续。

　　结构上看，食品(pǐn)价(jià)格继续回落。4月CPI食(shí)品价格(gé)同比上涨0.4%，前(qián)值(zhí)上涨(zhǎng)2.4%，环比下降1%，前值下(xià)降(jiàng)1.4%，由于(yú)天气(qì)转暖，鲜菜上市量增(zēng)加，鲜菜价格同环比大幅下(xià)降，环比下降6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏量也相对(duì)充(chōng)裕，猪肉(ròu)价格(gé)环(huán)比继(jì)续下跌3.8%，降幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核心CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来看，食品(pǐn)烟酒、生活(huó)用品及服务(wù)、交(jiāo)通(tōng)和通信同比涨幅回落(luò)；衣着、居住(zhù)、教育(yù)文化和娱乐(lè)涨(zhǎng)幅较上(shàng)月有(yǒu)所扩大；医疗保健持平，这(zhè)反(fǎn)映的是(shì)普通消费品(pǐn)的需求修复较弱，而高端、偏(piān)服务(wù)项的消费(fèi)需(xū)求率先修复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落，主要受上(shàng)年同期基数较(jiào)高影响，同时全球库存周期去(qù)化(huà)，制造业(yè)偏弱(ruò)。生产(chǎn)资料价格同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活(huó)资料同比(bǐ)上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看，上游和(hé)中游煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石(shí)油和天然气开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料加(jiā)工、黑色金(jīn)属冶炼和压延(yán)加工业均有较大拖累，电力、热力的(de)生产和供应业、纺(fǎng)织服装服饰(shì)业，非(fēi)金属(shǔ)矿采选业同比上涨(zhǎng)。

　　通(tōng)胀连续两个月(yuè)处在低位(wèi)，我们认为这反映(yìng)的是内生修复动(dòng)力较(jiào)弱。季(jì)节性因素(sù)以(yǐ)及产业周期带来的食品价格(gé)下(xià)跌和生产(chǎn)资(zī)料价格(gé)下跌，带动(dòng)CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回(huí)落。随着下半年基数下降，经济逐步修复(fù)，通胀有(yǒu)望(wàng)回(huí)升，但我们认为通胀短期内也较难回到(dào)1%水平(píng)之上，投资均(jūn)不(bù)需要过(guò)度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问(wèn)题(tí)。短期来看，物(wù)价(jià)回落有(yǒu)助于企业刚性成本下降，修复(fù)盈(yíng)利(lì)能力，关注(zhù)通胀的修复更多反映的(de)是需求修复的幅度。

　　三、下一步的(de)策略：反弹(dàn)概(gài)率大，要保持交易的灵活性(xìng)

　　从(cóng)上(shàng)述基本面的分(fēn)析出(chū)发，我们仍然维持“市场乱(luàn)战(zhàn)，均(jūn)衡且脆弱的交易机(jī)会”的判断。从技术面(miàn)看(kàn)，当前权(quán)益市场(chǎng)的买入理由是大盘指(zhǐ)数再度接近前期低位，这为我们(men)提(tí)供了布(bù)局(jú)机会，交易的反弹(dàn)概率(lǜ)在(zài)加大。从(cóng)策略角度看，投资者(zhě)需要高度重视交易的灵活(huó)性。策略的(de)整体包括(kuò)趋势、结构与节(jié)奏，反弹带来(lái)的是节奏的(de)变(biàn)化，不(bù)是趋势和(hé)结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金合信(xìn)基金宏观策略配置团队观察各家分析师对申万(wàn)各行业2023年(nián)归(guī)母净利润的预测，可(kě)以作(zuò)为参考。如果让反弹更扎实一些(xiē)，预期业绩变化是(shì)一个相对可靠的数(shù)据。

　　环比(bǐ)上周来看(kàn)，市场对公(gō菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救ng)用事业、石油石化、房地产(chǎn)等行业基本面较为乐观，预计(jì)2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期(qī)有所(suǒ)调整，预计(jì)2023年净利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤春博士(shì)，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大(dà)学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研(yán)究与(yǔ)教学以及宏观(guān)经(jīng)济走势(shì)、金(jīn)融产品(pǐn)分析(xī)等(děng)实(shí)务领域经验丰富(fù)、成(chéng)果卓著。从业23年以(yǐ)来，一(yī)直致力于在(zài)周(zhōu)期波(bō)菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作一份资产，通(tōng)过资本资产定价的方(fāng)式来(lái)确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金合信(xìn)基金。此前履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类(lèi)资(zī)产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海财(cái)经大学经(jīng)济学硕(shuò)士、博士，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论(lùn)文多发(fā)表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救