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　　5月(yuè)11日，统计局公(gōng)布(bù)4月(yuè)物价数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预(yù)期降(jiàng)3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结(jié)构(gòu)分(fēn)化(huà)、与(yǔ)终端需求相关的(de)服(fú)务业延续涨(zhǎng)价

　　物价作(zuò)为经济表现的滞后指标，在经济复苏(sū)早期多表现相对(duì)低迷、实属常态(tài)。传统周期(qī)下，经济的(de)周期性波动，主(zhǔ)要由需求端驱动，物价作为经济(jì)的滞后指(zhǐ)标，表现出(chū)明显的周期性波动(dòng)。经验显示，CPI等(děng)物价指标，与经济走势(shì)大体类似，一(yī)般(bān)滞(zhì)后经济表现2个季度左右；经(jīng)济复(fù)苏早期，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要缘于供给端(duān)影响和(hé)外需拖累(lèi)部分商品(pǐn)价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自于食(shí)品和非(fēi)食品中的商(shāng)品(pǐn)、不完全由需求主导(dǎo)。其中(zhōng)，猪肉、鲜菜供(gōng)给(gěi)充足，价格回落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自年初(chū)的6.2％回落至(zhì)4月的(de)0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商品价格回(huí)落，带动交通工具用燃料等分项(xiàng)环比(bǐ)延续低于季节性，部分耐(nài)用品价格回(huí)落(luò)也有拖累、与相(xiāng)关(guān)原(yuán)材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需(xū)求修复较早的(de)领域、线下消费相(xiāng)关的商品和服(fú)务，在价格(gé)上已有连续体(tǐ)现(xiàn)。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进(jìn)一步凸显，其中，CPI服务(wù)同(tóng)比(bǐ)、CPI其他商品服务(wù)同比自年初以(yǐ)来明显回升、分别(bié)至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求回暖带动部分中上游(yóu)行业(yè)涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文教(jiào)娱制造业价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观(guān)点(diǎn)：CPI或已(yǐ)见底(dǐ)，后(hòu)续(xù)或(huò)逐步回升。线(xiàn)下消费活动持续(xù)改善等或(huò)带动(dòng)内生动能逐步增强，对价格的(de)支撑仍在逐步显(xiǎn)现(xiàn)。叠加基数贡献、及部分商品价格(gé)回落(luò)拖累逐步(bù)放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底(dǐ)回(huí)升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落(luò)，生产资料(liào)拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因基数(shù)拖累明显。4月(yuè)，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期(qī)的0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较(jiào)上ln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式月回落0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环比中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点至-1％，非(fēi)食(shí)品环比由(yóu)平(píng)转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环比降幅收窄，文教娱等(děng)服务项涨价延续。食品环(huán)比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪(zhū)肉价格下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百分点。非(fēi)食(shí)品环比中，原(yuán)油价格回(huí)落拖累CPI交(jiāo)通通信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品服务环(huán)比明显上涨，分(fēn)别较上月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产资料拖累，生活资料韧性延续。4月(yuè)，PPI同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产(chǎn)资料由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原材料和加工工业(yè)亦有走弱；生活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一(yī)般日(rì)用品环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，耐用消费品降(jiàng)幅收窄。

　　分行(xíng)业(yè)来(lái)看(kàn)，原油(yóu)等上(shàng)游原(yuán)材料(liào)链条(tiáo)相关价(jià)格回落，与线下消(xiāo)费相(xiāng)关的中下(xià)游(yóu)行业价格回升(shēng)。4月(yuè)，多数行(xíng)业环(huán)比价格回落、上游原材料链条尤其(qí)明显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信(xìn)制造等部分(fēn)中下游制(zhì)造业价格有所(suǒ)回(huí)落(luò)，但文教娱制(zhì)品等靠近终端制(zhì)造业价格有所回升(shēng)、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是(shì)个伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发布机构(gòu)：国金证券股份有限公司(sī)

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