5月(yuè)13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采访多(duō)位(wèi)投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金(jīn)在排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化(huà)因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的申报(bào)发行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期(qī)密集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持(chí)央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来(lái)公(gōng)募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题的(de)基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募(mù)基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本(běn)市(shì)场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的(de)和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基(jī)于(yú)行业(yè)本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特估(gū)的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路”的(de)主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来(lái)两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计(jì)对国央经(jīng)营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化的(de)个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局(jú)，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经(jīng)显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市(shì)值比(bǐ)例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季(jì)度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门(mén)的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门(mén)构(gòu)建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也(yě)谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在(zài)此(cǐ)基础上(shàng)构建的(de)具有时代特(tè)征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而不是简单套用国外(w鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤ài)的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金一(yī)直(zhí)非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行情(qíng)的(de)机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合(hé)理设(shè)置指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实施是最(zuì)终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国(guó)特色的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价(jià)值估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该(gāi)是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳定的(de)现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模(mó)型的科学性(xìng)和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因素在(zài)对估值结论和(hé)判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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