主要内容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压力仍构成(chéng)掣肘。3 月工业企业利(lì)润当月同(tóng)比(bǐ)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现(xiàn)亮(liàng)眼(yǎn)后，工(gōng)业企业实际营收增速积极回(huí)升，抵消PPI回落(luò)的(de)抑制，令3月名(míng)义营收增速(sù)回升(shēng)，但(dàn)整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两方面，其一是国际高(gāo)油价导(dǎo)致(zhì)的输入性成本压力(lì)仍在(zài)约束利(lì)润改善(shàn)，3月营业成(chéng)本对当月利(lì)润拖累(lèi)幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百分(fēn)点，拖(tuō)累程度仍(réng)然较(jiào)深。其二(èr)是(shì)今年降(jiàng)费(fèi)政策未(wèi)再明(míng)显新增，加之部分企业(yè)开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同比压(yā)力开始加大，3月费用(yòng)对当月利(lì)润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩大6.1个(gè)百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去(qù)年费用率改善拉动利润增(zēng)速6个百(bǎi)分点形成鲜明对比。

　　营(yíng)收：消费短期(qī)较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑营收增速(sù)回(huí)升(shēng)，但高油价仍构成约束。3月工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善(shàn)明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了(le)PPI回落(luò)对于名义营收增速的拖累，其中汽车、家(jiā)具、计算机通(tōng)信电子设备等均(jūn)回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价等对(duì)于(yú)短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增速(sù)延续改善(shàn)，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策(cè)推动(dòng)地(dì)产建安投资构成(chéng)支撑，但石油化工产业(yè)链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高(gāo)油价对于石化(huà)产业链相关(guān)行(xíng)业(yè)需求持续构成抑制。

　　成本(běn)率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压(yā)力(lì)，但高油价继(jì)续构成输入性成(chéng)本传导。3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力(lì)仍然偏大，尤其是(shì)高油价(jià)下的国内石化产业链(liàn)，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行(xíng)业。由(yóu)于我国石化产业链(liàn)主要为(wèi)中下游，上游环节在(zài)海外(wài)主要原(yuán)油寡头(tóu)国家，因(yīn)而(ér)国际(jì)高油价带来的(de)上游利润改善无法被国内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以中下(xià)游为主的(de)石化产业链反而会(huì)在高油价下受到输入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月的情况。相较(jiào)而言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游(yóu)均在国内(nèi)，所以虽然3月(yuè)煤(méi)炭冶金(jīn)产业成本率同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致煤炭产业链上游成本率被动走(zǒu)高、利润承压，而中(zhōng)下(xià)游成本率实际上是(shì)改(gǎi)善的，与此同时(shí)，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本率(lǜ)也明显改(gǎi)善。

　　利(lì)润：下(xià)游消费行业利(lì)润仍显现韧性，但石化产业链利润在高(gāo)油价(jià)下(xià)仍承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业(yè)面临最大的成本压力改善和积(jī)极的营(yíng)业收入回升，因(yīn)而(ér)下游消费(fèi)行业(yè)利润增速恢(huī)复继续好于(yú)其他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改(gǎi)善明显，煤炭冶(yě)金产业链中下游利润增速也积(jī)极改善，相(xiāng)较(jiào)而言，石(shí)化产业链行业(yè)在营业收入(rù)与(yǔ)成本压力(lì)均(jūn)承压背(bèi)景(jǐng)下，利润增速仍(réng)处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二季(jì)度(dù)企业盈(yíng)利三重风险，以及下(xià)半(bàn)年潜在(zài)的(de)内生恢(huī)复空间。3月工(gōng)业企业利(lì)润数据显示，虽然经济(jì)需求侧(cè)短期(qī)恢复较快，但在成本与费(fèi)用压力背(bèi)景(jǐng)下，企业盈利仍(réng)然承压，而展望二季度(dù)，关注(zhù)企业(yè)盈(yíng)利的三重风险(xiǎn)，其一是经济内生动能(néng)弱(ruò)化(huà)。伴随递延需求主导的需求脉冲性(xìng)回(huí)升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其(qí)二是高油(yóu)价(jià)带来的成(chéng)本(běn)压力。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操(cāo)作，加之全(quán)球服务消费逐步恢(huī)复，国际油价(jià)或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率(lǜ)对于利润(rùn)的拖累，企业逐步(bù)补缴前(qián)期社保费(fèi)缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目前(qián)降费政(zhèng)策更多为延续而非新增，费用(yòng)率对于利润同比增速的的(de)拖累也将(jiāng)逐步显现，二季(jì)度剔(tī)除(chú)基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。而(ér)展望下半年，经济(jì)内生动能(néng)的复苏可(kě)以期(qī)待，两大领(lǐng)先指标已经验证，重点关注下(xià)半年经济内(nèi)生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后(hòu)工业企业利润的修(xiū)复空间。

　　风险(xiǎn)提示：外部地缘政治风险(xiǎn)，疫情形势变(biàn)化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主因成本与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压力(lì)仍是(shì)掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计同比仅小幅回(huí)升1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然(rán)3月在(zài)需(xū)求侧经济数据表(biǎo)现亮眼后(hòu)，工业企(qǐ)业实(shí)际营收增速已积(jī)极回升，抵消了PPI回落(luò)带来的抑(yì)制，3月名义营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两个方(fāng)面(miàn)：

　　其一是国际高油(yóu)价(jià)导致(zhì)的(de)输入性成本压力仍在约束利润改(gǎi)善，3月营业成本对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-13.8个百分(fēn)点，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年降费政策未再明显(xiǎn)新增(zēng)，加之部分企业开始1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤补缴社保(bǎo)费，企业费用同(tóng)比压力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当(dāng)月利润拖(tuō)累幅(fú)度大(dà)幅扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。2022年社保缴(jiǎo)费(fèi)缓(huǎn)缴等一系列(liè)新增降(jiàng)费政(zhèng)策持续改善(shàn)企(qǐ)业(yè)费(fèi)用率，对2022年全年(nián)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)构成(chéng)较强(qiáng)支撑，全年拉动工业企业(yè)利润(rùn)同比增速6个百分点(diǎn)。但从今年开始前(qián)期(qī)社保费(fèi)降(jiàng)费的企业开(kāi)始(shǐ)补缴(jiǎo)社保费，加(jiā)之今年(nián)未(wèi)再新增更大力(lì)度(dù)的降费政(zhèng)策(cè)，从同(tóng)比视角来看费(fèi)用对于工(gōng)业(yè)企业(yè)利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短(duǎn)期较(jiào)快恢复加之投资韧性(xìng)支撑(chēng)营收(shōu)增速回升，但(dàn)高油价仍构(gòu)成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收(shōu)增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回(h1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤uí)落对于(yú)名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信(xìn)电子设备（高基(jī)数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明(míng)显，显示(shì)递延需求释放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对于短期消(xiāo)费需求(qiú)的推(tuī)动。其次，煤(méi)炭冶金产业(yè)链营收(shōu)增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改善，显示(shì)保交楼(lóu)政策推动地产建安投资构成支撑，但(dàn)石(shí)油化工产业(yè)链(liàn)营收增速（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却(què)明显(xiǎn)回落，高油(yóu)价对于石化产业链相关行业需求持续(xù)构成抑制(zhì)。

　　三1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤、成本率：虽(suī)然(rán)煤价回落已在缓(huǎn)和中下游成(chéng)本压力(lì)，但高油价继续构成输入性成本传导(dǎo)

　　3月工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高(gāo)于其他(tā)行业(yè)。由于我(wǒ)国石(shí)化产业(yè)链主要为中下游，上游环节在海外(wài)主要原油(yóu)寡头国(guó)家，因而(ér)国际高油(yóu)价带来的上游利润改善无法被国内产业(yè)链吸收，国(guó)内以中下游为主的石化(huà)产业链反而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国(guó)内，所(suǒ)以(yǐ)虽然3月煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业(yè)成(chéng)本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致煤炭(tàn)产业链上游成本率被(bèi)动走高(gāo)、利润(rùn)承(chéng)压，而中下游成(chéng)本率实际上是改善的（成(chéng)本率同比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下(xià)游的消费行(xíng)业(yè)成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行(xíng)业利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业链利润在高(gāo)油价下仍(réng)承压(yā)。

　　分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游消费(fèi)行业面(miàn)临最(zuì)大(dà)的成本压力改善和积(jī)极的营业收(shōu)入回升，因而下游消费行业(yè)利润增速恢复继续(xù)好(hǎo)于其他行业，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通(tōng)信电子设备、家具等行(xíng)业利润增速(sù)均(jūn)改善20-50个(gè)百分点(diǎn)。煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业链虽然整体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上游(yóu)价格回落导致上游利(lì)润下降的缘故，而中下游面临的是营收改善、成(chéng)本压力缓(huǎn)和的格局，中下(xià)游利润增速(sù)改(gǎi)善明显，金属制品、通用设备、非金属矿物制品等行业利润增速均改善(shàn)10-20个百分点(diǎn)。相(xiāng)较而(ér)言，石化产业链行业在营业收入与(yǔ)成本压力均承压背景下，利润(rùn)增速仍处于(yú)-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽(suī)然(rán)经济需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快，但(dàn)在成本与费用压力背景下，企业盈(yíng)利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二季(jì)度，关(guān)注(zhù)企业盈利的三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随(suí)递延需求主导的(de)需求脉(mài)冲性回升(shēng)过程(chéng)逐(zhú)步结(jié)束，经济内生动能(néng)仍面临弱化风(fēng)险。其二是高(gāo)油价带来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球服务消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国际油价或再度走(zǒu)高，这也(yě)意味着成本压力(lì)仍较大。其三是(shì)费用(yòng)率对于利(lì)润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前期社(shè)保(bǎo)费缓(huǎn)缴(jiǎo)等，以及今年目前(qián)降费政策(cè)更多(duō)为延续而(ér)非(fēi)新增，费用率(lǜ)对于利润同比增速(sù)的的拖累也将逐步显现，二(èr)季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业(yè)盈利真(zhēn)实修复(fù)过程或相对缓慢(màn)。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内(nèi)生动能的复苏可以期待，两大领先(xiān)指标(biāo)已(yǐ)经验证，其一(yī)是居民消费倾向结束持续一年(nián)的(de)下滑过程(chéng)，消(xiāo)费信心逐步(bù)恢复，其二是保交楼政策已(yǐ)推动上半年地产建安投资和竣工积(jī)极回(huí)补(bǔ)，有望拉动下(xià)半(bàn)年汽(qì)车、家电(diàn)、家具等后周(zhōu)期大宗消费，重点关注下半年(nián)经济内生动能逐步复苏、国际(jì)油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的修(xiū)复空间。

　　内(nèi)容节(jié)选自申(shēn)万(wàn)宏源宏观研究报告：

　　《被(bèi)市场低估的成(chéng)本与费(fèi)用压力——工业企(qǐ)业效益数据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师：屠强王胜

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤