文(wén)|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布4月全国规模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企(qǐ)业营业收入累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速(sù)为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡(pō)过(guò)程中。从决定企(qǐ)业利润的(de)量(liàng)、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认(rèn)为(wèi)，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)的(de)下(xià)探幅度之深(shēn)和(hé)持(chí)续时间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种(zhǒng)因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加(jiā)速(sù)工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重(zhòng)制(zhì)约工业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与去年同(tóng)期相比，工业(yè)企(qǐ)业经(jīng)营绩效的增长压(yā)力依(yī)然(rán)较大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和(hé)应收账(zhàng)款平均回收期进一步增(zēng)加。2）分所有制类型(xíng)来(lái)看，外(wài)商及港澳台(tái)商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄，国有工(gōng)业企(qǐ)业和股份制企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅(fú)进一步扩大。3）上游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现较(jiào)好，石油(yóu)和天(tiān)然(rán)气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降幅依然较大(dà)；中游原材料加工业和装备(bèi)制造业的利润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明显分化，中游原材料(liào)加工业的利润增速均为负，是整体工业企业(yè)利润增速的(de)主要拖累，中游装备制造业利润增速回升幅(fú)度较大，成为(wèi)整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要拉动项。在(zài)价格水平、内部需求(qiú)、外部需求同(tóng)时走弱的情况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业企业利润数(shù)据已表现出明(míng)显的探(tàn)底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计(jì)增速爬(pá)升的行业进(jìn)一步(bù)增多；二(èr)，营(yíng)业收(shōu)入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利(lì)润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游(yóu)装备制造业有望继(jì)续(xù)成为拉动工业企业利润增(zēng)速回升的(de)主要拉动(dòng)力。按当月(yuè)利润增速(sù)计算，4月份表(biǎo)现较好(hǎo)的行业主要有：汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶(bó)、航空航天(tiān)和其他运输设(shè)备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力(lì)、燃气(qì)及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡过程中。从决(jué)定企(qǐ)业利润(rùn)的量、价、成(chéng)本(běn)两斤大概有多重参照物，2斤有多重？三因素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业(yè)利润累(lèi)计增(zēng)速的下(xià)探幅度之(zhī)深和持续时间之(zhī)长是PPI下(xià)行和其他(tā)多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)由(yóu)正转负；（2）主动去(qù)库(kù)存时(shí)间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严(yán)重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业(yè)利润累计增速出(chū)现回升，其他13个行(xíng)业的营业利润累计增速均出现回(huí)落，其中回(huí)落幅度较大(dà)的(de)行(xíng)业主要是农副食品加工、煤(méi)炭(tàn)开采和(hé)洗(xǐ)选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服(fú)装、服饰等行业(yè)，回(huí)升幅(fú)度较大的行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要是(shì)机械和设备修理(lǐ)、汽车制造、通(tōng)用设(shè)备制造、橡(xiàng)胶和(hé)塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年同期相比，工业(yè)企业经营绩(jì)效的增长压(yā)力依(yī)然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成(chéng)品(pǐn)存货(huò)周转(zhuǎn)天数和(hé)应收(shōu)账款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上(shàng)工业企业累计每(měi)百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均(jūn)回(huí)收(shōu)期(qī)为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型来看，外商(shāng)及港澳台商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅进一(yī)步(bù)扩大(dà)。

　　其中4月(yuè)国有工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年(nián)同(tóng)期13.9％），外商及港(gǎng)澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制(zhì)企(qǐ)业同比(bǐ)增长分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利(lì)润(rùn)增(zēng)速表现较好，石油和(hé)天然气开采等其他行(xíng)业的(de)利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色金属矿(kuàng)采选的增(zēng)速依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿(kuàng)采选业、废物(wù)资源综合利用的增速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出现明(míng)显分化。中游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工业的(de)利润(rùn)增(zēng)速均为负，尽管与(yǔ)上(shàng)个(gè)月(yuè)相比，利(lì)润(rùn)增速(sù)跌幅(fú)普遍(biàn)收窄，但依然(rán)是整体工业企业利润增速的(de)主(zhǔ)要拖(tuō)累(lèi)。中游装备制造业利润增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其(qí)中通用设备制造、铁路船舶(bó)航空航(háng)天(tiān)、电气(qì)机(jī)械及器材制造、仪器仪表制(zhì)造增幅延续(xù)上个(gè)月亮眼(yǎn)趋(qū)势，得(dé)益(yì)于国内汽车销(xiāo)售(shòu)量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出口强劲，汽车(chē)制造业(yè)的利润增速(sù)降幅由(yóu)负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，化(huà)学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色(sè)金属冶炼加工、专(zhuān)用设备(bèi)制造、石油煤炭及(jí)燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑色金属冶(yě)炼加(jiā)工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制(zhì)造、通(tōng)用设备(bèi)制造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航(háng)天、电(diàn)气机械及(jí)器材制(zhì)造增(zēng)幅依旧(jiù)为正，并且(qiě)增速出现明显回(huí)升(shēng)，分别录得9.6％两斤大概有多重参照物，2斤有多重？（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽车制造(zào)增幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造等多个行(xíng)业(yè)的利润(rùn)增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食品加(jiā)工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰等多个行(xíng)业的(de)利润跌(diē)幅继续(xù)扩大(dà)。往后看，价格水平(píng)、内部需求、外部需求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这也意(yì)味着下(xià)游行业的利润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及(jí)纸(zhǐ)制(zhì)品和医药制造跌幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食(shí)品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具制造和印(yìn)刷和记录媒(méi)介利润降幅放缓，但(dàn)持续(xù)维持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回(huí)落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制(zhì)造利润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利润增速降幅(fú)收窄。其中机械和设备(bèi)修理利润(rùn)累计增(zēng)速上升幅(fú)度较大(dà)，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利(lì)润累计同比增速收窄，但仍然(rán)保(bǎo)持高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和(hé)供应(yīng)增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前(qián)值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收(shōu)窄(zhǎi)，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据(jù)已表(biǎo)现出明显的探底爬(pá)坡信号(hào)：一，营业(yè)利润累(lèi)计(jì)增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利(lì)润增速降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造(zào)业有(yǒu)望(wàng)继续成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增速回升(shēng)的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其(qí)他运输设备制造业 、通用设备制造业(yè)、电气机(jī)械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及(jí)水的(de)生产和供应业 。

　　正如我们(men)在《今年工业企业利润增速能(néng)否转正？》中所言，当前正(zhèng)处于(yú)第6次工业企业利润(rùn)探(tàn)底阶段（从2000年开始计算），如果(guǒ)按最近两次探底历史来(lái)演绎的(de)话，至(zhì)少(shǎo)还要在负值区(qū)间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预(yù)计工业企业利润增(zēng)速转正最早(zǎo)也需(xū)等到四季度。目前我国(guó)仍面临内需增(zēng)长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营(yíng)业成(chéng)本(běn)高居(jū)不下导(dǎo)致的内部压力(lì)，本轮工业(yè)企业利润增速(sù)反弹速(sù)度大概(gài)率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速明显回(huí)升——2023年4月工业企(qǐ)业(yè)利润分析》报告(gào)，报(bào)告作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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