5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利(lì)ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市场对(duì)此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也(yě)将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的(de)国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)认为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方(fāng)面是(shì)因(yīn)为(wèi)新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的(de)大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行(xíng)将为央企相关标的和(hé)板块带来(lái)增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的(de)行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视(shì)中(zhōng)特估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未来(lái)两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设(shè)计(jì)对国央(yāng)经(jīng)营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会(huì10的负3次方等于多少 10的负3次方平方厘米等于多少平方米)在未来两年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层(céng)面可(kě)能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露(lù)出(chū)不(bù)少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的(de)持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的(de)市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的(de)新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持(chí)股(gǔ)总市值(zhí)占(zhàn)港股持(chí)股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去对(duì)国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路(lù)和(hé)财务导向的变化(huà)，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的(de)重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的(de)具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行业(yè)和公司(sī)，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓(zhuā)住中特估(gū)这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对(duì)原有的(de)估(gū)值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一(yī)位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实(shí)施是最(zuì)终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为(wèi)的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需(xū)要承(chéng)担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值(zh10的负3次方等于多少 10的负3次方平方厘米等于多少平方米í)与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国(guó)特(tè)色的(de)价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现为(wèi)主要方法的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成了初步的企业(yè)社会(huì)价值评价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业(yè)内在价(jià)值的积极(jí)作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分(fēn)析(xī)在(zài)估值思维(wéi)、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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