“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出(chū)现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事(shì)长陈(chén)昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是(shì)业绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复地杀到(dào)了底部(bù)，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的(de)开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企(qǐ)的主要资(zī)金(jīn)来源来自新盘的销售。但(dàn)今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关注一下(xià)，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个行业出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分化，无论是在销(xiāo)售，还是(shì)融(róng)资等各个方面都非常明显。现(xiàn)在有国(guó)资背景的房企在资本(běn)市场表现相对较好(hǎo)，但没有(yǒu)国资(zī)背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大(dà)多表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负(fù)债率）是不是(shì)行业(yè)内的最低水平；利润率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的；融资(zī)成本是否是(shì)行业内(nèi)最低的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看(谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截(jié)至2022年末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即便(biàn)是有(yǒu)着较(jiào)稳健特(tè)色的国央(yāng)企房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国企开始大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考(kǎo)验(yàn)着国央企的资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷(dài)比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明(míng)显(xiǎn)感觉到(dào)机会(huì)来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由此前的33％左右(yòu)水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之(zhī)一(yī)。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地块也实现了(le)快速(sù)的开盘利(lì)用(yòng)率(lǜ)，预计今年会有(yǒu)更多的(de)楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其(qí)中一半在一线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线和二(èr)线城(chéng)市；另(lìng)一方面，它(tā)的扩张谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率(lǜ)扩张得(dé)太快(kuài)，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例(lì)如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房(fáng)地产行业的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负债率(lǜ)提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积极的(de)房(fáng)企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地(dì)策略的同时，也较好地(dì)控(kòng)制了(le)公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准(zhǔn)来看国(guó)央企与(yǔ)民营(yíng)房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确(què)实(shí)会(huì)更(gèng)胜(shèng)一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一(yī)季(jì)报，滨江集团的十大流(liú)通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国工商(shāng)银(yín)行股份有限公司－景(jǐng)顺长城(chéng)中国回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公(gōng)司的几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐(lài)，和其自身的基本(běn)面表现存(cún)在(zài)一定关系(xì)。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨江(jiāng)集(jí)团扣非归(guī)母净(jìng)利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是实现了(le)扣非归母净(jìng)利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持(chí)自(zì)身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)扎根杭(háng)州的(de)战(zhàn)略(lüè)布(bù)局关系密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六(liù)成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补充同样较为积极，根据诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出(chū)表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集(jí)团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发布(bù)公告表示(shì)，公司于5月(yuè)10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是(shì)房地产产业链上的中游(yóu)环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物业(yè)管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发环节(jié)与上游(yóu)材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产(chǎn)行业在进入(rù)存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我(wǒ)们相对(duì)看好，因为居民保有的住房(fáng)规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的增(zēng)加(jiā)，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求也会(huì)越来越多。美国过(guò)去的(de)数(shù)据充(chōng)分说明(míng)了这一点，在(zài)新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》对下游细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居(jū)前(qián)两位(wèi)的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄(qì)今(jīn)涨(zhǎng)幅已(yǐ)经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类产品的研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌(pái)。第一(yī)季度报告显示(shì)，报告(gào)期(qī)内，富安娜实(shí)现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报(bào)的十大(dà)流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价(jià)值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价值和私募(mù)的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江(jiāng)山。需(xū)要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价(jià)值派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓(cāng)的房地(dì)产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦(bāng)家居。同一(yī)时间段(duàn)，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大(dà)流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报(bào)均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的情有(y谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么ǒu)独钟，在另一家(jiā)赛道公(gōng)司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通(tōng)股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的独门重仓(cāng)股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游(yóu)的物业(yè)股也越来(lái)越被(bèi)机构所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港上市(shì)，如何选择(zé)成为难(nán)题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基(jī)金经理举例(lì)分(fēn)析(xī)：“物业(yè)服(fú)务不是一个高毛利(lì)的(de)行(xíng)业，挣钱很(hěn)辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经(jīng)买的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在中高端楼盘(pán)占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的(de)大(dà)部分项目(mù)到(dào)期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮合(hé)同周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的(de)公司很(hěn)少(shǎo)，因(yīn)为物业公(gōng)司很(hěn)容易一开(kāi)始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人(rén)员成本(běn)的年度增长，不过(guò)服务没有特别好，客户没有那么满意(yì)，能做到提(tí)价难度是非常大的。但是该(gāi)公(gōng)司能在业内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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