《基金经(jīng)理(lǐ)投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经(jīng)济周期(qī)拐(guǎi)点 实(shí)现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金(jīn)基金经理

　　我们上期对(duì)市场(chǎng)的整体观点是大概(gài)率市场处于“战(zhàn)略僵持(chí)阶段的乱战”，5月交易机会(huì)可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获的阶段，投资者需(xū)要多一点耐心。市(shì)场可能继续对一季报定价，短(duǎn)期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏(fá)特别明(míng)显的亮点。同时我们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中特(tè)估(gū)全(quán)年的投资机会，但是短(duǎn)期(qī)游(yóu)戏传媒和中特估与其(qí)他(tā)板(bǎn)块分(fēn)化较为极致，也是(shì)不争的(de)事实，提醒大家这(zhè)两个板块短(duǎn)期可能的风险。

　　一、市(shì)场的表现：继续定价国内经济疲弱修(xiū)复(fù)

　　过去的一周，市(shì)场的(de)演(yǎn)绎跟我们的(de)观点大致符合：周一中特(tè)估上涨之后连续回调，一(yī)季报业绩尚可、同时前期又没有定价充分的火电、纺织服装(zhuāng)、新能源和家电等有一定(dìng)的超额(é)收益，但是(shì)反弹(dàn)也(yě)相(xiāng)对脆弱。国内(nèi)外(wài)公布的部分经济金融数据传递的信息都没(méi)有明(míng)确的方向性(xìng)，股市和(hé)债市依然定价国内经济(jì)疲弱的(de)复苏力度，没有在(zài)我们上一次对(duì)市场的(de)判断上提供明显的增量信息。

　　上(shàng)周申万31个(gè)行业中(zhōng)有7个行业出现上涨，24个(gè)行业(yè)出现(xiàn)下(xià)跌。分行业看，公用事业、煤(méi)炭、汽车(chē)等行业表现较好，周涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰(shì)、传(chuán)媒、有色(sè)金属(shǔ)等行(xíng)业表现较(jiào)差，周(zhōu)涨跌幅分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服(fú)务、商贸零售、美容护理等(děng)行(xíng)业处(chù)于历史高(gāo)位估(gū)值(zhí)区间，市(shì)盈率分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力(lì)设(shè)备、煤炭等(děng)行业处于(yú)历史低(dī)位(wèi)估值区间，市盈(yíng)率分(fēn)位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周(zhōu)变化来看，环保(bǎo)、公用事业、汽车(chē)等行业位于前列，市盈率分位数分(fēn)别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传媒(méi)等行业稍显(xiǎn)落后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向(xiàng)（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输、非银金融(róng)等行业换手率位(wèi)于一年40kg是多少斤内高点，换手率分(fēn)位(wèi)数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品(pǐn)饮料等行业(yè)换手率位于一(yī)年内低(dī)点，换(huàn)手率分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业(yè)间）拥挤度(dù)观察，银行、非银金融(róng)、传媒等行业成交额占比位于一年内高(gāo)点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化(huà)工、综合等行(xíng)业成交额占比位于一(yī)年(nián)内低点，成(chéng)交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步验(yàn)证：宏观依据(jù)

　　对市场的定性(xìng)是下(xià)一步决策的依据，从宏观证(zhèng)据来看(kàn)，市(shì)场(chǎng)是(shì)脆弱(ruò)而均衡的：

　　第(dì)一，出(chū)口(kǒu)不(bù)弱，趋势变弱，进口(kǒu)验(yàn)证乏(fá)力的外需。

　　中国4月出口同比(bǐ)上升(shēng)8.5%，3月为同比上升(shēng)14.8%；4月进口(kǒu)同比下(xià)跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测(cè)可能是(shì)打脸(liǎn)市(shì)场预期次(cì)数(shù)最多的(de)指标之一，正如每年(nián)大家对出口进行(xíng)展望一样，今年年初的出(chū)口(kǒu)确实又再次(cì)超出大家的预期。今年出口的变化，需要(yào)我们(men)审视、理解(jiě)出口的中(zhōng)期逻辑变化：中国的国(guó)家战略在清晰地知道欧美日(rì)韩(hán)的战(zhàn)略意图之(zhī)后，在(zài)过去几(jǐ)年做了很多的应对和部署，东盟、一(yī)带一路、上合和广大发(fā)展中国家(jiā)逐渐(jiàn)被更充(chōng)分地(dì)融入(rù)到中(zhōng)国经济圈，成为(wèi)外需和(hé)中(zhōng)国(guó)全球(qiú)战略的(de)重要一环(huán)，也需要(yào)成为(wèi)我们日(rì)后分析中(zhōng)的(de)重点之一。

　　分(fēn)析完中期的(de)逻辑变化，再回到(dào)短(duǎn)期的现实。4月的出(chū)口(kǒu)肯(kěn)定是不(bù)弱的，不过趋势在(zài)走弱，考虑(lǜ)到全球经(jīng)济和金融(róng)系统在过去(qù)一段时(shí)间的风险暴露逐渐增加，再结合越南、韩国这些重要出口(kǒu)国家近(jìn)期(qī)的(de)数据走势，出口趋势(shì)是在(zài)走(zǒu)弱的，如(rú)果全球经济动能走弱，一带一(yī)路和东(dōng)盟可能也(yě)无(wú)法单独把中国(guó)出口(kǒu)稳住。与此同时，进口继续走弱(ruò)，在经历(lì)了年(nián)初(chū)复苏短暂的斜率走陡之后，经济(jì)的(de)复苏斜率明显趋于平缓，国内外(wài)新的政策变(biàn)化(huà)又还(hái)没有看到(dào)，当前市场大逻辑是相对缺乏的，这(zhè)是(shì)我们觉得市场(chǎng)脆弱而均衡(héng)的重要原因。

　　第二(èr)，40kg是多少斤ng>社融信贷一(yī)季度加速放量后逐渐回归(guī)正(zhèng)常，居(jū)民加杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷(dài)款0.72万亿(yì)，去年同期0.65万(wàn)亿；新(xīn)增(zēng)社融1.22万亿，去年同期0.93万亿(yì)；社融增速10%，前值(zhí)10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为2022年(nián)4月本身就是社融信贷(dài)比较弱(ruò)的一个(gè)月，所(suǒ)以今年(nián)4月(yuè)的社融信贷看(kàn)上去比(bǐ)去年多，但(dàn)实际上是比较(jiào)弱的，比疫情前(qián)的(de)2019、2018年4月社融都要弱。就今年的节奏来看(kàn)，一季度社融信贷(dài)提前发力，所以投放(fàng)巨大(dà)，4月(yuè)份(fèn)慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱的状(zhuàng)态。

　　居(jū)民的中长贷在经历了积压需求暂时释放之后，再度回归比较(jiào)弱(ruò)的态(tài)势，居民中长贷同比比去年(nián)萎缩1156亿，这意味着居民可能(néng)非但没有明(míng)显(xiǎn)增加房(fáng)贷的意愿，反而在(zài)加大(dà)还(hái)贷的量，这与(yǔ)前段时间新闻报道的居民提前还(hái)房(fáng)贷(dài)现象增加的情况一(yī)致。另外，根据不完全(quán)统(tǒng)计的4月部分银行(xíng)的理(lǐ)财规模变化，银(yín)行理财(cái)出现了明显的回流(liú)，但在权益市场上资金回流并不明显，因此极有可能流到了低风险低波动的相关(guān)产品上。这说明无论是对实物投资(zī)还是(shì)金融投(tóu)资，居民部(bù)门的风险偏好仍有待修复。因此，随(suí)着居民部门购房欲望下(xià)降之后，整个(gè)金融部门其实(shí)并不缺钱(qián)，但(dàn)大家都在等待权益市(shì)场(chǎng)系统性风险偏(piān)好抬升的一个明确(què)的(de)政策或者基本(běn)面(miàn)信(xìn)号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低(dī)通胀，反映的(de)是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前(qián)值上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降(jiàng)2.5%，通胀维持低(dī)位，这反映(yìng)的是国内修复动(dòng)力偏弱，而供(gōng)应总体充足，进而价格维持低迷。我们也(yě)判断在弱修复之下(xià)，低(dī)通(tōng)胀的特质有(yǒu)望(wàng)延(yán)续(xù)。

　　结(jié)构上看，食品价格继续回(huí)落。4月(yuè)CPI食品价格(gé)同比上涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环(huán)比下降(jiàng)1%，前(qián)值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格(gé)同环比(bǐ)大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充(chōng)裕，猪肉价格(gé)环(huán)比继续下(xià)跌3.8%，降(jiàng)幅有所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从(cóng)大类(lèi)分项(xiàng)来看，食品烟(yān)酒、生(shēng)活用品(pǐn)及服务、交通和(hé)通(tōng)信(xìn)同比涨幅回落(luò)；衣(yī)着(zhe)、居住、教(jiào)育文(wén)化和(hé)娱乐涨幅较上(shàng)月有(yǒu)所扩(kuò)大；医(yī)疗保(bǎo)健持平，这反映的是(shì)普通消费(fèi)品的需求修复较弱，而高(gāo)端、偏服(fú)务项的消费(fèi)需求率先(xiān)修(xiū)复。

　　PPI同比继续大幅回(huí)落，主要受上年同期基数较高(gāo)影响，同时全球库存周期去化，制造业偏(piān)弱。生(shēng)产(chǎn)资料价格同比下降4.7%，环比(bǐ)下(xià)降0.6%，继续回落(luò)；生活资(zī)料同比上涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比下降0.3%，均较弱(ruò)。分(fēn)行业(yè)来(lái)看，上游(yóu)和中(zhōng)游煤炭开采(cǎi)、石(shí)油(yóu)和天然气(qì)开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料加工(gōng)、黑色金属冶炼和压延加工业均有较(jiào)大拖累，电力、热力的(de)生产和供应业、纺织服装(zhuāng)服(fú)饰业，非金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)业同比上(shàng)涨(zhǎng)。

　　通胀连续两个(gè)月(yuè)处在低(dī)位，我(wǒ)们认为(wèi)这反映的(de)是内(nèi)生修复动力较(jiào)弱(ruò)。季节性因素以及产(chǎn)业周(zhōu)期带(dài)来的食品价格下跌和生产(chǎn)资料价(jià)格下跌，带动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓(huǎn)、PPI大幅回落(luò)。随着(zhe)下半年(nián)基数下降，经济逐(zhú)步修复，通(tōng)胀有望回升，但(dàn)我们认为通胀短期内也较难回到(dào)1%水平之上，投资均(jūn)不需要过度(dù)考虑“通缩”和“通胀”问题。短期来(lái)看，物价回落有(yǒu)助(zhù)于(yú)企业刚(gāng)性成本下降，修复盈利能力，关注通胀的修复更多反映的是需求修复的(de)幅度。

　　三(sān)、下一步的策(cè)略：反弹概率大(dà)，要保(bǎo)持交易的灵活性

　　从上(shàng)述(shù)基本面的分析出发，我们仍然维(wéi)持“市场(chǎng)乱战，均衡且脆弱的交易机会”的判断。从(cóng)技术面看(kàn)，当前权益(yì)市场的买入理由是大(dà)盘(pán)指数再度接近前期(qī)低位(wèi)，这为我们提供了布局机会，交易的反弹概(gài)率在加大。从策略(lüè)角度看，投资者需要高度重视交易的灵活(huó)性。策略(lüè)的整体包括趋势、结构与节奏，反弹带来的是节奏(zòu)的变化(huà)，不是趋(qū)势(shì)和结(jié)构的变化。

　　哪些板块(kuài)反弹机(jī)会较大呢(ne)？创金合信(xìn)基金宏观策略配置团队(duì)观察各家分析师对申万各行业(yè)2023年归母(mǔ)净(jìng)利润的预测，可以作为参考。如果让(ràng)反弹(dàn)更扎实(shí)一些，预(yù)期(qī)业绩变化是(shì)一(yī)个相对可靠的数(shù)据。

　　环比(bǐ)上周来看，市场对公用事业、石油石化、房地产(chǎn)等(děng)行业基本面较为乐观(guān)，预(yù)计(jì)2023年净(jìng)利(lì)润分别(bié)变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期有(yǒu)所调整，预计(jì)2023年(nián)净利(lì)润分别(bié)变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼秘(mì)书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部(bù)总监(jiān)，南(nán)开(kāi)大(dà)学经济学博士，清华大学管理科学(xué)与(yǔ)工(gōng)程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品分(fēn)析(xī)等实务领域经验(yàn)丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以(yǐ)来，一直(zhí)致(zhì)力于(yú)在(zài)周(zhōu)期波动的框架内运用财政的视角解构宏(hóng)观经济的运行，将中(zhōng)国经济(jì)看作一份资(zī)产，通过(guò)资本资(zī)产定价的(de)方式来确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏(hóng)观(guān)分析师，2022年(nián)2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大类资(zī)产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财经大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国(guó)社(shè)科院(yuàn)经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 40kg是多少斤