5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度(dù)，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题(tí)成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题基金发行，市(shì)场对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个(gè)催化(huà)因素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以(yǐ)更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企(qǐ)主题(tí)基金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改(gǎi)革(gé)的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的(de)和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性(xìng)行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的(de)主线，而新能(néng)源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业(yè)主要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研(yán)究(jiū)投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投资机会，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机(jī)会(huì)未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随之改变(biàn)是(shì)一个(gè)慢变(biàn)量，会(huì)在未来两年(nián)体(tǐ)现在每(měi)一(yī)个(gè)央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概(gài)念股(gǔ)的(de)市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去对(duì)国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并(bìng)且(qiě)需要利(lì)用当前国(guó)央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力(lì)去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员(yuán)将自(zì)己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有(yǒu)国(guó)央企(qǐ)构(gòu)建专(zhuān)门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识(shí)市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续(xù)发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估(gū)值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会(huì)并针对(duì)原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造(zào)，以适(shì)应现实(shí)的需要。明(míng)确(què)该体系的框架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线单(dān)一价值估值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理(lǐ)王(wáng)帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值的(de)可(kě)持续估值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收(shōu)益(yì)率、营业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研(yán)发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线(jié)论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的(de)研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进(jìn)行(xíng)探(tàn)索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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