5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金(jīn)报(bào)采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基(jī)金(jīn)的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国(guó)央企主题(tí)基(jī)金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行(xíng)情进一(yī)步(bù)上涨的(de)催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积(jī)极(jí)布局央(yāng)国企主题基(jī)金，一(yī)方面是(shì)因(yīn)为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更丰(f一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米ēng)富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思(sī)路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估(gū)的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和(hé)“一带(dài)一(yī)路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一(yī)个央(yāng)国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生显著(zhù)正向(xiàng)变(biàn)化的个股(gǔ)提(tí)前(qián)进行布(bù)局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国(guó)金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数(shù)据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的(de)市值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国(guó)企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思(sī)维(wéi)，需要实(shí)地考察国(guó)央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力(lì)去进行(xíng)跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所(suǒ)覆(fù)盖行业(yè)的(de)所有(yǒu)国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的(de)的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持(chí)续(xù)发(fā)展能力(lì)等方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征和中国(guó)特色、符合国(guó)家战略导向的(de)估(gū)值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉(shè)及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多(duō)个(gè)领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需(xū)要学习领会(huì)并(bìng)针对(duì)原有的估(gū)值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这(zhè)些都应(yīng)该(gāi)考虑进估(gū)值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认(rèn)为，对于(yú)国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会(huì)价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特(tè)色的价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方(fāng)法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与量化投(tóu)资(zī)部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色E一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米SG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业(yè)价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会责任等要素(sù)对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的(de)现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建(jiàn)等实(shí)务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其(qí)包括(kuò)产业链(li一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米àn)上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素(sù)与企业价(jià)值的(de)关(guān)系(xì)。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论(lùn)和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断(duàn)的(de)变(biàn)化，都是(shì)为(wèi)了更好地(dì)适应(yīng)中国(guó)的(de)市场和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)。

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