来源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济回(huí)暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现为生产恢复(fù)推动出(chū)口形势好转，出行需(xū)求释(shì)放催化下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年四季度的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌(diē)”，企(qǐ)业(yè)或(huò)从主动去库转向被动去库(kù)。从景气度边际表(biǎo)现(xiàn)看，下游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离(lí)疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫(yì)后经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期逐步兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级(jí)将成为推(tuī)动下一(yī)阶段国(guó)内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产(chǎn)等行业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房地产销售回暖而(ér)投(tóu)资(zī)疲弱的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来(lái)看，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气度(dù)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整(zhěng)体去(qù)库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制(zhì)造(zào)行业景气度(dù)较高，部分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业行业景(jǐng)气度(dù)居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设(shè)备。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气(qì)度改善幅度(dù)最弱，由于(yú)行业库存水平偏(piān)高，多数(shù)行业(yè)仍然(rán)受到(dào)价格(gé)下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化(huà)行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级或是(shì)推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服(fú)务消费需(xū)求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加快推(tuī)进，生产端快(kuài)速恢复，是(shì)推(tuī)动年初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需(xū)求回落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济(jì)增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民(mín)收(shōu)入(rù)向上修复(fù)，消费(fèi)倾(qīng)向明显(xiǎn)回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)疫(yì)情期(qī)间(jiān)水(shuǐ)平，同时信(xìn)贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性(xìng)进一步增强(qiáng)。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费(fèi)有望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地(dì)产后(hòu)周期相关的(de)可选消费也有(yǒu)望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望(wàng)维持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制(zhì)造(zào)业企业盈利有望(wàng)向上修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库(kù)，设备投资需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季(jì)度(dù)经济(jì)复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济(jì)企稳(wěn)回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏(sū)发生在外需回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱(qū)动(dòng)疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏(sū)的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测当(dāng)前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看(kàn)，今(jīn)年一季度制造业(yè)、交(jiāo)通(tōng)运输业、房(fáng)地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出(chū)口(kǒu)数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售(shòu)回(huí)暖而投资(zī)疲(pí)弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各(gè)年(nián)份的(de)复(fù)合增(zēng)速，观察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一季度第一(yī)产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近(jìn)年(nián)来加快建设农业强(qiáng)国，推进农业(yè)农(nóng)村现代化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第二(èr)产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎(yíng)来(lái)较(jiào)快复苏，增(zēng)加值增速(sù)提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下(xià)半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业(yè)景气度明(míng)显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新(xīn)开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加(jiā)值增速(sù)小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业(yè)增加值增速明(míng)显提升(shēng)，自去年(nián)四季度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加值(zhí)增速小幅回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫(yì)情三年来的平均增(zēng)速，但绝对水平(píng)不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给水平恢复较慢。而受益于新(xīn)房和二手房销售回(huí)暖，今年(nián)一(yī)季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分(fēn)化，中下游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游

　　对于行(xíng)业景气(qì)度(dù)的(de)观(guān)测(cè)，我们采(cǎi)用量（各行业工业增加值(zhí)增速）与(yǔ)价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自2019年以(yǐ)来的月度数据(jù)，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值(zhí)增(zēng)速调整为(wèi)以2019年(nián)为基(jī)期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度出(chū)现普(pǔ)遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修(xiū)复好于(yú)需(xū)求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景(jǐng)气度呈现高位放缓情况。

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　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的(de)行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消费相关(guān)的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱(yú)乐的(de)量价分位(wèi)数水平均(jūn)处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐升”的(de)特征(zhēng)；食(shí)品制造景气度有所回落，农(nóng)副加工行(xíng)业(yè)表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制(zhì)造行业(yè)表现为“量升价(jià)跌”，二者价(jià)格下(xià)跌主要(yào)与(yǔ)高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位数(shù)水平；而随着防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制造业景气度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行业景气(qì)度居中，均表现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。一方(fāng)面(miàn)与原(yuán)材料成本(běn)下跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加值增速(sù)改善幅度(dù)最大(dà)，受益(yì)于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动；其(qí)次是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是(shì)通用设备、电(diàn)子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业(yè)仍(réng)受制于价格下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全(quán)球大宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价(jià)格(gé)依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回(huí)暖，相关的黑色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属制(zhì)品景气度提(tí)升，但由(yóu)于库存(cún)水平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业(yè)生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能(néng)源(yuán)危机缓(huǎn)解(jiě)，产(chǎn)品价格相较去年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同步回落。这与去年以来行业产能持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是(shì)推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后，出(chū)行(xíng)类消费快速复苏(sū)，前期积(jī)压的购(gòu)房(fáng)、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后红利释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需(xū)求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入(rù)提升(shēng)和消(xiāo)费(fèi)意(yì)愿改善(shàn)，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入和消费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度(dù)，全国(guó)居民人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均(jūn)消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业(yè)恢复(fù)持(chí)续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所减弱，消(xiāo)费和投(tóu)资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同比(bǐ)增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门(mén)新增(zēng)净融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短(duǎn)期(qī)信贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长期(qī)信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民部门新增(zēng)净融资连续2个(g15min什么意思多少分钟，15min等于多少分钟è)月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户(hù)问(wèn)卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降低、消费和(hé)投(tóu)资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强，以及相关行业设备(bèi)投(tóu)资更新，有望(wàng)推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据(jù)回暖，除(chú)与欧美供需缺(quē)口短(duǎn)期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势(shì)增(zēng)强。今年(nián)在海外(wài)总需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优(yōu)势(shì)强(qiáng)化(huà)，有望(wàng)维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存(cún)高位，对制造业投资(zī)扩产造成一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程已(yǐ)进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求回(huí)暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库逐(zhú)步转向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观(guān)察(chá)

　　2.1金融与(yǔ)流动性数(shù)据：各国国债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本周（截(jié)至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期(qī)较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末(mò)上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国(guó)10年期和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利(lì)差较上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国(guó)DAX分(fēn)别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数(shù)分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧(ōu)加息步伐(fá)或(huò)将继续

　　4月19日，美(měi)联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周(zhōu)美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加(jiā)和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷(dài)款标准。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步(bù)收紧政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联(lián)储(chǔ)将需(xū)要(yào)在一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定。同日美(měi)联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具(jù)体取决于经济(jì)和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)会(huì)议(yì)纪(jì)要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央(yāng)行会议(yì)纪要显示，货币政(zhèng)策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路(lù)要走，一(yī)些委员(yuán)认(rèn)为整体而言(yán)通胀风险(xiǎn)倾向于(yú)上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来(lái)源。然而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融(róng)市(shì)场的(de)紧(jǐn)张局势(shì)不太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了(le)一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法(fǎ)案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提(tí)振半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全(quán)球(qiú)半导体制造市场的(de)份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国(guó)和亚洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开始就债务上限进(jìn)行(xíng)谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党(dǎng)希望提高债(zhài)务上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立法措施(shī)；债务(wù)法案将(jiāng)设法收回未使用(yòng)的防(fáng)疫(yì)资(zī)金(jīn)用于日常开(kāi)支(zhī)；法案将减少对国(guó)税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将是(shì)“灾难性的(de)”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经济(jì)关系”。但“当(dāng)美国利益(yì)受(shòu)到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关(guān)系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助(zhù)面临债务问题的新兴(xīng)市(shì)场和发(fā)展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨，环比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝(lǚ)库存(cún)同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升(shēng)，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数(shù)环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥(ní)价格(gé)指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西南(nán)各(gè)区价格指(zhǐ)数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分点(diǎn)。其中，一线(xiàn)、二(èr)线、三线(xiàn)城市商品房成交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢(yì)价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公(gōng)斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币(bì)市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下(xià)行

　　货(huò)币(bì)市(shì)场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率(lǜ)较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改(gǎi)委强调提(tí)振消费(fèi)持续回升的动力；国资(zī)委强(qiáng)调着力发展战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发(fā)展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提振消(xiāo)费持续回升(shēng)的动力。接下(xià)来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于(yú)恢复和(hé)扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重点领域；二是(shì)，下大(dà)力气(qì)稳定(dìng)汽车消(xiāo)费(fèi)，大(dà)力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三是，会同有(yǒu)关方面(miàn)优化(huà)就业、收入(rù)分配和消(xiāo)费全(quán)链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制(zhì)定关于营(yíng)造放心消费环境的(de)政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动(dòng)国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要更好推动国(guó)资(zī)央(yāng)企(qǐ)在中国式现代化新征程中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提(tí)升自主创(chuàng)新能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经(jīng)济特别是(shì)战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推(tuī)进现(xiàn)代(dài)化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革(gé)深化提升(shēng)行动组织实施，高水平(píng)参(cān)与共建“一(yī)带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化(huà)发展状况，表示下一步将(jiāng)制定(dìng)实施重点(diǎn)行(xíng)业(yè)稳(wěn)增长(zhǎng)的工作方(fāng)案。一是营造良好(hǎo)产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作(zuò)、部门协同；二(èr)是推动(dòng)出口保(bǎo)稳提质，加大对(duì)制(zhì)造业外贸企业的(de)支持力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外(wài)需(xū)求超预期回落。

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