来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联储如期(qī)加息(xī)25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚(jiān)持加息的关键(jiàn)仍是通胀压力太(tài)大。

　　本次美联储声明较3月有(yǒu)何变(biàn)化？第一，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健，表述修改为“一季度经济温和增长，就业强(qiáng)劲(jìn)，失业(yè)率在低位”。第二(èr)，重申美国银行稳健(jiàn)，明确银行风险导致家(jiā)庭和企业信贷的(de)收紧。第三(sān)，重(zhòng)申通胀压力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述(shù)，重(zhòng)申“委(wěi)员会评估货币政策(cè)的(de)滞(zhì)后影(yǐng)响”，删除“委员会预计一些额外的政策(cè)紧缩可能是适当的(de)”。

　　鲍威(wēi)尔有何表态？关于(yú)经济，认为经济(jì)可能面(miàn)临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需(xū)要时间来(lái)体(tǐ)现；预计美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避免(miǎn)衰退(tuì)，或者是温和衰退。关于加息，本(běn)次加息依(yī)然(rán)是共识；认(rèn)为原则(zé)上不需要利(lì)率提高那么(me)高(gāo)，正在评估是否达到(dào)限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已(yǐ)经达到（或已经接近达到(dào)）。关(guān)于降息，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资(zī)水平仍高(gāo)；通胀(zhàng)有所缓和(hé)，但依然高(gāo)企，远高于目(mù)标，降低通胀(zhàng)仍需较长时间(jiān)，当前降息(xī)并不合(hé)适。关于银(yín)行和债务(wù)上限，强调(diào)地区性银行发(fā)挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型银行(xíng)进(jìn)行(xíng)大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所(suǒ)改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性。强调应及(jí)时提(tí)高债务上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上调(diào)联邦基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以(yǐ)来的(de)高点。此(cǐ)外，上(shàng)调准备金余(yú)额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗美联(lián)储将继续减持美国国债、机构债(zhài)务和机构(gòu)抵押贷款支(zhī)持证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加(jiā)息(xī)的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月(yuè)美国(guó)核心(xīn)通(tōng)胀季调环(huán)比仍在(zài)0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个(gè)月处于高位；核心通胀年化(huà)同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年(nián)代以来最快的一次，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明(míng)来看，与2023年(nián)3月相比有(yǒu)哪(nǎ)些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申(shēn)经济依然稳健。不过(guò)表述(shù)修改为“1季度经济活(huó)动以适(shì)度(dù)的速(sù)度增长，最近几个月就(jiù)业增长强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关于(yú)通胀(zhàng)方面，重申(shēn)通(tōng)胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很(hěn)高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀目标”。

　　关(guān)于加(jiā)息方面，或将停止加(jiā)息。重(zhòng)申委员会将评估货币政(zhèng)策的滞(zhì)后影响，“在确定额外的政策紧缩(suō)在(zài)多(duō)大程度上(shàng)适合(hé)于随(suí)着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时(shí)，委员会将考(kǎo)虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币(bì)政策影响经济活(huó)动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和金融发(fā)展”。重点是删除(chú)了(le)“委员会预计，一些额外的政策(cè)紧缩可能是适当的，以实现一种货币政策立场”，表(biǎo)明美联储加息或将(jiāng)结束(shù)。

　　关于(yú)银(yín)行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系(xì)稳(wěn)健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险导致(zhì)了家庭和企(qǐ)业信贷(dài)的(de)收紧（上(shàng)一次表述为(wèi)“可能(néng)”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧(jǐn)可能会拖累(lèi)经济活动、就(jiù)业和(hé)通胀(zhàng)，这(zhè)些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济可能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还(hái)需要时间(jiān)来体现(xiàn)（尤其是住房(fáng)和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明(míng)确指出，如果美国出(chū)现经济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美国可能(néng)会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指(zhǐ)出(chū)本(běn)次加息依然是共(gòng)识，所有人(rén)全票通(tōng)过，一些(xiē)政(zhèng)策制(zhì)定者谈(tán)到停止(zhǐ)加息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威(wēi)尔认为(wèi)原则上不需要利(lì)率(lǜ)提高那么高，正在评估是否达到限制性(xìng)水平，认为或已经达(dá)到了限制性水平（或已(yǐ)经接近(jìn)达到），也就意味着也(yě)许(xǔ)可以暂停加息了。后续(xù)政(zhèng)策变(biàn)化的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强(qiáng)调(diào)，美(měi)国(guó)劳动(dòng)力市(shì)场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依(yī)然(rán)强劲，失(shī)业率仍在(zài)低位，薪资水平仍(réng)高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但(dàn)依然(rán)高企，远高于目标水平(píng)，降低通胀仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当(dāng)前降息并不合(hé)适。

　　关于银行风(fēng)险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调(diào)地区(qū)性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望(wàng)大型银行进行大规模收购，银行业(yè)总体(tǐ)上有所改善，美国银行系统健康且具有(yǒu)弹(dàn)性。银行危(wēi)机的影响(xiǎng)程度(dù)目前尚(shàng)不确定。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及(jí)时提高(gāo)债务上限，如(rú)果没有达成(chéng)债务协议(yì)，经济(jì)后果“高度不确定”。此前，美国(guó)财政部长耶(yé)伦也(yě)强调(diào)，如果国会不尽早采取行动提高(gāo)债务上限，美国(guó)可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦(bāng)政(zhèng)府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美(měi)国财政部(bù)于(yú)今(jīn)年(nián)1月宣布(bù)采取(qǔ)特别措(cuò)施，避免联邦政府(fǔ)发生(shēng)债务(wù)违约。美国国会预算办公(gōng)室5月1日发布的最新报告(gào)显(xiǎn)示，美国在6月初耗(hào)尽资(zī)金的风险较之前更高。

　　往前看，美国银行风险(xiǎn)演变成系统性风险的概率或有限(xiàn)，但中(zhōng)小银行破(pò)产或依(yī)然会出现(xiàn)。目前市场依然预(yù)期美联储6-7月维持利率水平(píng)不变，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经济(jì)虽在下滑，但依然有韧(rèn)性；美国通胀压力仍大，年内降息概率或较低(dī)。

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