主要内(nèi)容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但工(gōng)业利润仍承压，主因成本与费用压力仍构成掣肘(zhǒu)。3 月工业企(qǐ)业利(lì)润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区(qū)间。虽然(rán)3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实际营收增速积极(jí)回升，抵消PPI回落(luò)的(de)抑(yì)制，令3月名(míng)义营收增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两方面(miàn)，其一(yī)是国际高(gāo)油价(jià)导致的输入性成本(běn)压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累(lèi)幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍(réng)然较深(shēn)。其二是今年降费政(zhèng)策未再(zài)明显新增，加(jiā)之部分企业(yè)开始补缴社保费，企业(yè)费用(yòng)同(tóng)比压力开始加大，3月(yuè)费用对当(dāng)月(yuè)利润(rùn)拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费用率(lǜ)改善拉动利润增速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复(fù)加之投资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍构成约束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下(xià)游消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽车、家(jiā)具、计算机(jī)通信电(diàn)子设备(bèi)等均回升明(míng)显(xiǎn)，显示(shì)递延需求(qiú)释放以及汽车(chē)集中(zhōng)降价(jià)等对于(yú)短期消费需(xū)求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增速延续改善，显示保(bǎo)交(jiāo)楼(lóu)政策推动地产建安(ān)投(tóu)资构(gòu)成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落，高(gāo)油价(jià)对于(yú)石化产业链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落(luò)已(yǐ)在缓和中下游成本(běn)压力，但高油价继续(xù)构成输入性(xìng)成本传导。3月工业企业成(chéng)本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压力仍(réng)然(rán)偏(piān)大，尤其是高(gāo)油(yóu)价下的国(guó)内石化产业链，成本率同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国石化产业链主要(yào)为中(zhōng)下游(yóu)，上游环节在海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡(guǎ)头(tóu)国家，因而国际(jì)高(gāo)油价带来的上游利润改善无(wú)法(fǎ)被国(guó)内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以中下游为(wèi)主的石化产(chǎn)业链反(fǎn)而会(huì)在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上中(zhōng)下(xià)游均在国(guó)内，所(suǒ)以虽(suī)然(rán)3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同(tóng)比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导(dǎo)致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成本(běn)率实际上是(shì)改善的，与(yǔ)此同时，更靠近下游(yóu)的消费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在(zài)高(gāo)油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业(yè)面临最大的成本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利润增速恢复继(jì)续好(hǎo)于其(qí)他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善明显，煤炭冶金产业(yè)链(liàn)中下游利(lì)润(rùn)增速也积极改善，相(xiāng)较而言，石化产业链行(xíng)业在营业(yè)收(shōu)入与成本压力均承压背景下(xià)，利润增(zēng)速(sù)仍(réng)处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注(zhù)二季度(dù)企业盈利三重风险(xiǎn)，以(yǐ)及下半年(nián)潜在的内生恢(huī)复(fù)空间。3月工业企业利润(rùn)数(shù)据显示，虽(suī)然经济需求侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但在成本与(yǔ)费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而(ér)展望二季度，关(guān)注企业(yè)盈利的三重风(fēng)险，其一是经济内生动(dòng)能弱化(huà)。伴随(suí)递延需求主导(dǎo)的需求脉(mài)冲性回升过程逐步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服务消费逐步恢(huī)复，国际油价或再度走(zǒu)高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费用率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步(bù)补缴前期社保费缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政(zhèng)策更多(duō)为延(yán)续而非新增，费用(yòng)率(lǜ)对于(yú)利润同比增速(sù)的的拖(tuō)累也将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基(jī)数扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过程(chéng)或相对缓(huǎn)慢。而展(zhǎn)望下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期待(dài)，两大(dà)领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，重点(diǎn)关注下半年经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动能逐步复苏(sū)、国(guó)际(jì)油价涨幅逐步趋缓后工业(yè)企业(yè)利润的修复空(kōng)间(jiān)。

　　风(fēng)险提示：外(wài)部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势变(biàn)化。

　　以(yǐ)下为(wèi)正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压(yā)，主因成本身份证号码倒数第二位是奇数是男性还是女性，身份证号码倒数第二位是奇数的是男性还是女性与费(fèi)用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月(yuè)同比也(yě)仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速已积极回(huí)升，抵消了(le)PPI回落带(dài)来的抑制(zhì)，3月名义营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整(zhěng)体(tǐ)企业(yè)盈利压力仍大，主(zhǔ)要(yào)源于两个方面：

　　其一是国际高油价导致的输入性成本(běn)压(yā)力仍在约(yuē)束利润改(gǎi)善(shàn)，3月营(yíng)业(yè)成本(běn)对当月利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深。

　　其二是(shì)今(jīn)年降费政策未再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开始加大，3月费用对当月利(lì)润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个(gè)百分点。2022年社保缴费缓缴等(děng)一系列新增(zēng)降费(fèi)政策(cè)持续改善企业费(fèi)用率，对2022年全(quán)年工业企业(yè)利润(rùn)增速构成较(jiào)强支撑，全年拉(lā)动工(gōng)业企业利润同(tóng)比(bǐ)增速6个百分(fēn)点。但从今年开始(shǐ)前期(qī)社保费降费的企业开始补(bǔ)缴(jiǎo)社保费，加之今年未再新增更大力度的降费政策，从同(tóng)比视(shì)角来看费用对(duì)于工业企业利润(rùn)的拖累开始显(xiǎn)现。

　　二(èr)、营收：消费短期较快恢复加之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业(yè)企业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行(xíng)业营(yíng)收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收增速的(de)拖(tuō)累，其(qí)中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通(tōng)信(xìn)电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽车(chē)集(jí)中(zhōng)降价等对于(yú)短期消(xiāo)费需求(qiú)的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动(dòng)地产建安投资构成支撑，但石(shí)油化工产业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤价回落已在缓和中下(xià)游成(chéng)本压力，但高油(yóu)价继续构(gòu身份证号码倒数第二位是奇数是男性还是女性，身份证号码倒数第二位是奇数的是男性还是女性)成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业(yè)企业成(chéng)本(běn)率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤(yóu)其是高油价下的国内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他(tā)行业(yè)。由于(yú)我国(guó)石化产业链主要为中下游，上游环节在海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡头国家，因而国际高(gāo)油价带来的上游利润(rùn)改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国(guó)内以(yǐ)中(zhōng)下游为(wèi)主的石化(huà)产业(yè)链(liàn)反而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即(jí)3月的(de)情况。相较而(ér)言，煤炭产(chǎn)业链上中下游(yóu)均在国(guó)内，所以虽然(rán)3月煤炭(tàn)冶金产业成本率同(tóng)比增量也(yě)扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本(běn)率被(bèi)动走(zǒu)高(gāo)、利润承压，而(ér)中下游成本(běn)率实(shí)际(jì)上是改(gǎi)善的（成本率同(tóng)比增量(liàng)下行(xíng)8.2bp至(zhì)33.5bp），与(yǔ)此同时(shí)，更靠近下游的(de)消费行业成本(běn)率也明显(xiǎn)改善（同比增(zēng)量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费(fèi)行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化(huà)产业链利润在(zài)高(gāo)油(yóu)价下仍承压(yā)。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临(lín)最大的成本压力改(gǎi)善(shàn)和(hé)积极的营业收(shōu)入回升，因(yīn)而下游消(xiāo)费行(xíng)业利(lì)润增速(sù)恢复(fù)继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计(jì)算(suàn)机通信电子(zi)设备、家具等行业利润(rùn)增速(sù)均改善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽(suī)然整体利润增速仅小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游(yóu)利润下(xià)降的缘(yuán)故，而中(zhōng)下游面临的是营收改善、成本压力缓和的格局，中下游利润增速改善明显，金属制(zhì)品(pǐn)、通用设备、非金属矿物制品等行业利润增(zēng)速均改善(shàn)10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石化(huà)产(chǎn)业链(liàn)行业在营(yíng)业收入与成本压力均承压背景下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的(de)较(jiào)深区间。

　　五、关(guān)注(zhù)二季(jì)度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及(jí)下半年潜在(zài)的内(nèi)生恢复(fù)空间。

　　3月(yuè)工业企业利润(rùn)数据显示(shì)，虽然经济需求侧短期恢复较快，但在成本(běn)与费用压(yā)力(lì)背(bèi)景下，企业盈利(lì)仍然承压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利(lì)的三重风险，其一(yī)是经济内生动(dòng)能弱化(huà)。伴随递延需求主身份证号码倒数第二位是奇数是男性还是女性，身份证号码倒数第二位是奇数的是男性还是女性导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结(jié)束，经济内生动(dòng)能仍(réng)面临弱(ruò)化风险。其二(èr)是(shì)高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加之(zhī)全球(qiú)服(fú)务消费逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价或再(zài)度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对(duì)于利润的拖累，企业逐步补缴前期社(shè)保费缓缴等，以及今年(nián)目前降费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增速的的(de)拖累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰(rǎo)动后(hòu)的企业盈(yíng)利真实修(xiū)复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下(xià)半年，经济(jì)内生动能的复苏可以期(qī)待，两大领先指标已经验证，其一是(shì)居民消费倾向结束持续一年(nián)的下滑过程，消费信心逐(zhú)步恢复，其二是(shì)保交(jiāo)楼政策已推(tuī)动上半年地产建安投资和竣工积极回补，有(yǒu)望拉动下(xià)半年汽(qì)车、家电、家具等(děng)后周期大宗消费，重(zhòng)点关注下半年经济内生动能逐步复苏(sū)、国际油(yóu)价(jià)涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后工业(yè)企业利润的(de)修复空间。

　　内容(róng)节选自(zì)申万宏源(yuán)宏观(guān)研(yán)究报告：

　　《被市场低估的成本与(yǔ)费用压力——工业企业效益数据(jù)点(diǎn)评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 身份证号码倒数第二位是奇数是男性还是女性，身份证号码倒数第二位是奇数的是男性还是女性