5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其(qí)累计有(yǒu)效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概尽管的关联词后面是什么，尽管的关联词表示什么关系念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积(jī)极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独(dú)领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发(fā)行，行(xíng)情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为投资(zī)者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成为两(liǎng)大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等前期(qī)热门(mén)赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重(zhòng)点关(guān)注三大行业(yè)，火电(di尽管的关联词后面是什么，尽管的关联词表示什么关系àn)、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的(de)向上(shàng)变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的(de)投(tóu)资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经济和(hé)“一(yī)带(dài)一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们(men)判(pàn)断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现(xiàn)在(zài)每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层(céng)面(miàn)可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证(zhèng)券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实到日常的投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面(miàn)，尽管的关联词后面是什么，尽管的关联词表示什么关系融通(tōng)基(jī)金(jīn)在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实(shí)地调研的的(de)成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上(shàng)的(de)重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单(dān)套用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领域，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中(zhōng)特估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示(shì)，积极(jí)践行中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对原(yuán)有的(de)估值体系(xì)进(jìn)行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工(gōng)作(zuò)，合(hé)理(lǐ)设置指(zhǐ)标(biāo)也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和实施(shī)是(shì)最(zuì)终该体系能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露(lù)与评(píng)价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可(kě)持续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和(hé)社(shè)会责任等要(yào)素对企业(yè)稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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