文|招(zhāo)商宏观张静静团(tuán)队

　　核(hé)心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日(rì)，国家(jiā)统(tǒng)计局发布4月(yuè)全(quán)国规(guī)模以(yǐ)上工业企业(yè)绩效数据(jù)。4月份，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业营业收(shōu)入(rù)累计同比增长(zhǎng)0.5％；规(guī)模以上工(gōng)业企业利润累(lèi)计同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业(yè)利润(rùn)累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)，但依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡(pō)过程中。从决定企(qǐ)业利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正(zhèng)转负(fù)的原(yuán)因主要(yào)源于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮工业企业利润(rùn)累计增速的(de)下探(tàn)幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和其(qí)他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以(yǐ)及(jí)费用率(lǜ)偏高严(yán)重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企业经(jīng)营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天数和应收(shōu)账款平均(jūn)回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商(shāng)及(jí)港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利(lì)润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业和(hé)股份(fèn)制企业利(lì)润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅进一(yī)步(bù)扩大。3）上游(yóu)采选业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的利润(rùn)增速(sù)表(biǎo)现(xiàn)较好，石油(yóu)和天然气(qì)开采等其他行(xíng)业(yè)的利润增速降幅(fú)依(yī)然较大(dà)；中(zhōng)游(yóu)原材(cái)料(liào)加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的利(lì)润增速出现明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)业的利(lì)润(rùn)增(zēng)速均为(wèi)负，是整体工业企业利润增速的(de)主要拖累，中游装备制造业利润增(zēng)速回升幅(fú)度较(jiào)大(dà)，成为整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的主要(yào)拉动(dòng)项。在价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同时(shí)走弱(ruò)的情况下，下游行业内(nèi)部的利润增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表(biǎo)现(xiàn)出明(míng)显的(de)探底爬坡信号：一(yī)，营业(yè)利润累计(jì)增速(sù)爬(pá)升的行(xíng)业进一步增(zēng)多；二，营业收入增速由(yóu)负转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回升的(de)主要拉动力。按当月利润增速计(jì)算，4月份表现(xiàn)较好的行业主要有：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用(yòng)设备制(zhì)造业(yè)、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)业、电力、热(rè)力(lì)、燃气及水的生产和供(gōng)应(yīng)业电(diàn)力(lì) 。

　　正(zhèng)文

　　核心(xīn)观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业(yè)利润累计(jì)同比增速(sù)降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处(chù)于(yú)探底爬(pá)坡过程中。从(cóng)决定(dìng)企业利润的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框架(jià)看(kàn)，我(wǒ)们认为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)由(yóu)正转负(fù)的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利润(rùn)累计(jì)增速(sù)的(de)下(xià)探(tàn)幅度(dù)之深(shēn)和持续(xù)时(shí)间(jiān)之长是(shì)PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠(dié)加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费(fèi)用率偏高(gāo)严重制约工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相比，39个主要细分(fēn)行业中(zhōng)，有26个行业的营业利润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行(xíng)业(yè)的营业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速均出现回落，其中(zhōng)回(huí)落幅度较大的行业主要是农(nóng)副食品加工、煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺织服装、服饰(shì)等行业(yè)，回升幅度(dù)较大(dà)的行业主要是机(jī)械和设备修(xiū)理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩效(xiào)的增长压(yā)力依然(rán)较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天数和(hé)应(yīng)收账(zhàng)款平均回收期进一步(bù)增加。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，规模以上(shàng)工业企业累计每百元营业(yè)收(shōu)入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存(cún)货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为61.80天(tiān)），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利润(rùn)累计同(tóng)比降幅进一步(bù)扩大(dà)。

　　其中4月国有工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同(tóng)期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的(de)利润增(zēng)速表现(xiàn)较好，石油(yóu)和天(tiān)然气开采等(děng)其他行(xíng)业的利润增速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示(shì)，非金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速依(yī)然为正，分(fēn)别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开(kāi)采、煤炭(tàn)开(kāi)采和洗选、黑色金(jīn)属矿采选业、废物资源(yuán)综(zōng)合利用的增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业(yè)和装备制造业的利(lì)润增速出现明显分化。中(zhōng)游原材料(liào)加工业的(de)利(lì)润增速(sù)均为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速跌(diē)幅(fú)普遍收窄(zhǎi)，但依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖累。中(zhōng)游装备制造业(yè)利润增(zēng)速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整(zhěng)体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁(tiě)路船舶航(háng)空航天、电气机械及(jí)器材制造、仪器仪表制造增幅延续上个月(yuè)亮眼趋势(shì)，得益于(yú)国内汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链出口强劲，汽(qì)车制造业的(de)利润增速(sù)降幅由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，此外叠加去(qù)年同(tóng)期基数较低，汽车制造业当月利润(rùn)增(zēng)速(sù)高达(dá)20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料(liào)化学制品(pǐn)跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工(gōng)、专(zhuān)用设备制造(zào)、个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做石(shí)油煤(méi)炭(tàn)及燃(rán)料加(jiā)工、非金属矿物(wù)制(zhì)品、黑色金属冶炼加工、化(huà)学纤维制造、金属制品、计算(suàn)机(jī)通信和电子设备跌幅(fú)收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设(shè)备制造(zào)、铁路船舶(bó)航(háng)空航天、电气机械及器材制(zhì)造增幅依(yī)旧为(wèi)正(zhèng)，并且(qiě)增速出现明显回升(shēng)，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是(shì)，汽车制造增幅(fú)由负转正(zhèng)，录(lù)得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的(de)利润增(zēng)速(sù)反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美体育娱(yú)乐(lè)用(yòng)品(pǐn)、食(shí)品制造(zào)、纺织业、家具(jù)制造等多个行业的利润增速跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌(diē)幅继续扩大。往后(hòu)看，价格水平、内部需(xū)求、外部需求转好速度较慢，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上爬(pá)坡的节奏大概率偏缓。个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做

　　数(shù)据显示，农副食(shí)品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸及纸制品和医药制造跌幅扩(kuò)大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育(yù)娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业(yè)、家(jiā)具制造和(hé)印(yìn)刷和记录媒(méi)介利润降幅放缓，但持续(xù)维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟(yān)草制品增速略(lüè)有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中(zhōng)的机(jī)械和(hé)设(shè)备(bèi)修理(lǐ)、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生产(chǎn)和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备(bèi)修(xiū)理(lǐ)利(lì)润(rùn)累计增速上升幅(fú)度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比增速收窄，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有上升(shēng)，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生(shēng)产和(hé)供应降幅收窄(zhǎi)，收录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个月(yuè)相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工业(yè)企业利润数据(jù)已表现出明显的探底爬(pá)坡(pō)信(xìn)号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行(xíng)业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业(yè)收入增速由负(fù)转正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)回升的(de)主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运(yùn)输(shū)设备制造(zào)业 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机(jī)械及器材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今年工业企(qǐ)业利润增(zēng)速能否转正(zhèng)？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年(nián)开始计算），如果按最近两次探(tàn)底历史来(lái)演绎的(de)话，至少还要在负(fù)值区间爬坡(pō)7-8个月左右的(de)时间，预计工业企业利(lì)润增速转正最早也需(xū)等到四(sì)季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企(qǐ)业的产能利用率(lǜ)持续(xù)下(xià)滑。此外，叠加营业(yè)成(chéng)本高(gāo)居不下(xià)导致(zhì)的(de)内(nèi)部(bù)压力(lì)，本轮工业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)反弹速(sù)度大概率(lǜ)较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内(nèi)需恢(huī)复力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增(zēng)速(sù)明显回升——2023年4月(yuè)工业(yè)企业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平，联系人罗丹

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