文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束(shù)后资(zī)金(jīn)利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，即(jí)便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进一步走高。我们(men)认为主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币(bì)政策力度边际(jì)转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期(qī)和(hé)月末因素，预计短期(qī)内，资(zī)金利(lì)率下行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利(lì)率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间(jiān)流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔(gé)夜(yè)利率与7天利(lì)率的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认(rèn)为(wèi)税期(qī)结束(shù)，资金(jīn)不松，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保持货(huò)币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金(jīn)融风险。在满足广义流动(dòng)性供需bjd娃娃是用什么做的 bjd娃娃可以一起睡吗匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度可(kě)能(néng)会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流(liú)动性投(tóu)放(fàng)趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷(dài)投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好，导致(zhì)银(yín)行资金融出(chū)意(yì)愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款(kuǎn)可能对银行间(jiān)流动性(xìng)带(dài)来了一定的压(yā)力(lì)。此外，参考近期票据利率走势(shì)，预(yù)计信贷增速(sù)较一季度将会(huì)有所(suǒ)放缓，但(dàn)4月预(yù)计(jì)仍(réng)将保(bǎo)持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期(qī)缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整(zbjd娃娃是用什么做的 bjd娃娃可以一起睡吗hěng)体资金(jīn)流出，因(yīn)此向同业融(róng)出(chū)的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤(jǐ)可(kě)能会导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加，且(qiě)投资者对于(yú)未来(lái)一(yī)个月(yuè)资金(jīn)利率上(shàng)行的担(dān)忧增(zēng)加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们(men)测算(suàn)的杠杆(gān)率来(lái)看，虽然上周受(shòu)资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加。此外投资(zī)者对货币(bì)政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存(cún)担忧，使得市场上(shàng)对于未来(lái)一个月内资(zī)金价格上行的(de)预期更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意(yì)愿一般(bān)较低，预计(jì)资金波(bō)动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线或延(yán)续政策与基本面(miàn)预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为(wèi)主(zhǔ)，建议投(tóu)资者(zhě)关注资(zī)金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 bjd娃娃是用什么做的 bjd娃娃可以一起睡吗