文丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位持续(xù)上(shàng)行(xíng)，即便税期结束，资金利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回(huí)落(luò)，反而进一(yī)步走高。我们认为主要是(shì)源于：①货币政(zhèng)策力度(dù)边(biān)际转弱；②税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期(qī)和(hé)月末因素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空间有限，波(bō)动(dòng)幅(fú)度(dù)加大(dà)，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅(fú)收紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续(xù)上(shàng)行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税(shuì)期结束后却(què)并未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅(fú)度更大。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角(jiǎo)度(dù)观察(chá)，银(yín)行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利(lì)差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不(bù)松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信(xìn)贷(dài)合理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合(hé)适，在(zài)追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市(shì)场过热带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流(liú)动性供(gōng)需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会(huì)有所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税(shuì)期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性(xìng)带(dài)来了一(yī)定的压力。此外(wài)，参(cān)考近期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计(jì)信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍(réng)将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此(cǐ)向同(tóng)业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较为拥挤可能会(huì)导致债市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者对于未来一个月资金(jīn)利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我们测(cè)算的(de)杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪(xù)有所降温(wēn)，但依然处于历史相(xiāng)对积(jī)极的水(shuǐ)平，导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。此外投资者对货抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思(huò)币政策力(lì)度以及跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得(dé)市(shì)场(chǎng)上对于未来一(yī)个(gè)月内资金(jīn)价格上行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财(cái)政集中支出(chū)，向市场释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或延续政策(cè)与基本面预期交易(yì)，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走势为主(zhǔ)，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示(shì抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思)：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节(jié)奏不及(jí)预期；银行间市场流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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