“现在的房地产很难再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去十年(nián)的系(xì)统性行情。”思睿集团合(hé)伙人(rén)、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业(yè)分化(huà)的(de)愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注度(dù)从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地产都已经双杀到(dào)了最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产个(gè)股(gǔ)的阿(ā)尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地(dì)产赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以(yǐ)下(xià)三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的(de)主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的(de)销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企(qǐ)能从银(yín)行(xíng)拿到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困难，所以整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显的分化(huà)，无论是在销售，还(hái)是融资等各(gè)个方面都非常明显。现在有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一(yī)般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的(de)成本优势，更具(jù)体一(yī)点，就是它(tā)的净借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业(yè)内(nèi)的最低(dī)水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是(shì)行(xíng)业内最低的；建安(ān)成本(běn)是否(fǒu)也是(shì)业内最低(dī)的；这些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐(jiàn)恶化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交(jiāo)地(dì)产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产、云南城(chéng)投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股(gǔ)等国央企房(fáng)企(qǐ)也踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看(kàn)出，即便(biàn)是(shì)有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务(wù)指标称(chēng)得上完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而(ér)这无(wú)疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而(ér)言(yán)，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤为美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市(shì)场，以及过(guò)于激(jī)进的(de)扩张拿地(dì)节奏(zòu)也(yě)有(yǒu)可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配(pèi)置的(de)一家(jiā)房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在(zài)一线城市进(jìn)行大举拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年会(huì)有更(gèng)多的楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就符合“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很(hěn)多弹(dàn)药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一(yī)半在一(yī)线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线(xiàn)和二线城(chéng)市(shì)；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企的(de)扩张速(sù)度让人(rén)感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了(le)2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩张(zhāng)得(dé)太快，但未来(lái)的两年(nián)市场没有想象得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房企的净负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率要(yào)求不(bù)得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一(yī)个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明(míng)对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地(dì)控制了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企(qǐ)确(què)实会(huì)更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融(róng)就融，这(zhè)样，国央(yāng)企自然而然(rán)就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构更加看好国央企(qǐ)，但这也(yě)并不意(yì)味(wèi)着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳(shū)理发现，仍有少数民营房(fáng)企(qǐ)同样受到(dào)机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司(sī)就长期持有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季(jì)报(bào)，该(gāi)资产公(gōng)司的几只产品(pǐn)合(hé)计持有(yǒu)滨江集(jí)团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时间，房(fáng)地(dì)产市(shì)场整体在(zài)走“下(xià)坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江(jiāng)集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土(tǔ)储、股价(jià)表(biǎo)现(xiàn)等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布(bù)的(de)2023年一季(jì)报，今年一(yī)季度(dù)，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非归母净(jìng)利(lì)润5美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍(réng)能保持自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团(tuán)有(yǒu)近七成营(yíng)收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第一。美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗p>

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样较为积极(jí)，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中(zhōng)调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重(zhòng)点移(yí)至(zhì)存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产(chǎn)开发只是房地(dì)产产业链(liàn)上的中游环节，其(qí)上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开(kāi)发环(huán)节与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导(dǎo)致上游(yóu)不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思(sī)路渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对地(dì)产产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为(wèi)居民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越(yuè)多(duō)。美国过(guò)去(qù)的数据充分(fēn)说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的增长却(què)一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道(dào)龙(lóng)头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜(nà)实(shí)现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发(fā)现(xiàn)该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓(cāng)股的(de)天下，彼时(shí)包括(kuò)公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的产品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地(dì)产产业链股票还有金地(dì)集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时的家(jiā)居(jū)板块也(yě)因疫情、消费复苏(sū)进程(chéng)缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过(guò)好在困境反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家居(jū)板块中(zhōng)年(nián)内表现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论(lùn)是营收还(hái)是(shì)归母净利(lì)润(rùn)，公(gōng)司(sī)都实(shí)现了(le)同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而(ér)这两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家(jiā)居(jū)类标(biāo)的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标的(de)大多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比(bǐ)是(shì)比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到期之后(hòu)，经过两三轮合(hé)同周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公(gōng)司很(hěn)少，因为(wèi)物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因(yīn)为保安这些(xiē)固(gù)定人员(yuán)成本的年(nián)度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那(nà)么满意(yì)，能做到提价难度(dù)是(shì)非(fēi)常大的。但是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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