5月以来，房地产(chǎn)板块个(gè)股多出现小(xiǎo)幅上涨，截至(zhì)5月10日(rì)收盘，中(zhōng)信房地产指数本(běn)月涨幅约为(wèi)2％。而(ér)以公(gōng)募基(jī)金为代表的机构对(duì)于这一板块已(yǐ)经(jīng)在悄然布局。数据显示，以南方和华夏(xià)的两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布(bù)的总份额均较4月(yuè)28日时有小(xiǎo)幅增长。根据基金一季报统(tǒng)计(jì)，龙头与地方国(guó)企央企(qǐ)获得(dé)增(zēng)持(chí)，持仓数量占流通股(gǔ)比重增(zēng)幅五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公、私(sī)募配置房(fáng)地(dì)产或“底(dǐ)部回升”

　　行业红利时代已过(guò) 精耕细作成共(gòng)识(shí)

　　从公募基金(jīn)对房地产(chǎn)的(de)配置看，2019年末，公(gōng)募(mù)所持(chí)有(yǒu)的房地产(chǎn)行业标的市值约1188亿元，占其所持股票市(shì)值的4.66％左右；2020年(nián)市(shì)场表(biǎo)现出(chū)色，但公募所(suǒ)持房(fáng)地产公司市值在(zài)股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是进(jìn)一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于出(chū)现了三(sān)年来的(de)首次(cì)回升，年底这一(yī)数值从1.56％升至(zhì)1.65％。与(yǔ)此同时(shí)，公募对房地产行业的持(chí)股比(bǐ)例也同步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到(dào)2022年末的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎(hū)在(zài)今年一(yī)季(jì)度得以延续(xù)。数据(jù)统计(jì)显示(shì)，公(gōng)募重仓持有房(fáng)地产板块(kuài)一季度市值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓(cāng)市值前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商(shāng)蛇口、万(wàn)科A、华(huá)发股份(fèn)、滨江(jiāng)集团，持仓(cāng)市值(zhí)占板块(kuài)比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中不(bù)难(nán)发现(xiàn)，公(gōng)募对(duì)于房地产的投资(zī)愈发有集中于龙头(tóu)的(de)趋势。Wind显示，在公(gōng)募基金一季报汇总(zǒng)的重仓股(gǔ)中，房地产板块排名最高的是保利发(fā)展，在基金重仓第33位(wèi)。排名(míng)第二的是招商(shāng)蛇口，排在第78位。而老牌龙(lóng)头股万科A排在(zài)第96位。对比去年四(sì)季(jì)报，变化(huà)之处首(shǒu)先在于几(jǐ)只房地(dì)产(chǎn)龙头股从排位上看均有(yǒu)退(tuì)步，尤其(qí)是(shì)万科81的算术平方根是多少，81的算术平方根计算过程最为明显；其(qí)次(cì)是金地集团退出百大(dà)之列。但考虑到房地(dì)产是(shì)复苏链上最(zuì)后一(yī)环，且(qiě)首季并非行业销售旺季，其(qí)传导到(dào)二级市(shì)场乃至机构持仓上还需要时间(jiān)周期(qī)。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产已(yǐ)经(jīng)进入(rù)大分化时代，一二线城(chéng)市好于三四(sì)线城市。而映射(shè)到(dào)二(èr)级(jí)市场投资上，配置(zhì)房地产行业(yè)轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期一去(qù)不返了。“如果按照产业周期来(lái)分类，包括房(fáng)地产(chǎn)等几类行(xíng)业在盖特纳曲线里属于(yú)成熟(shú)期或(huò)者衰退期的(de)行业，传统认(rèn)知(zhī)上没(méi)有什(shén)么投资机会(huì)的。但(dàn)在这几年特殊(shū)的行情里包括煤炭(tàn)、电解铝等类似的行业也(yě)出现了一些(xiē)机会，背后的逻(luó)辑是供给侧发生了更大的(de)变化(huà)。”一不愿具名的上海公募基金经理指出(chū)。

　　不过也有(yǒu)公募人士持(chí)谨慎(shèn)乐观(guān)态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平(píng)方米的年销(xiāo)售面积很难再出现了(le)，2022年光是居民(mín)存款数量增(zēng)加了(le)15万亿元。中国存量有400亿平方(fāng)米建筑面(miàn)积，考虑存量地产的更新，也(yě)有近10亿平方米。需求端还需要有(yǒu)一定(dìng)的(de)政策出来去刺激购房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产(chǎn)研究员吕功绩也指出(chū)：“时至今日，无论从城镇化的进程(chéng)，还(hái)是人均住房(fáng)面积（接近(jìn)30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目前居民的(de)杠杆率和房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销(xiāo)售额，以及过快上(shàng)行(xíng)的房(fáng)价，因(yīn)而行业高增的时代已经(jīng)过去，未(wèi)来(lái)行业的需求(qiú)或将(jiāng)回落，在(zài)此过程中，伴随(suí)着地产的高杠杆属性，就(jiù)很容(róng)易(yì)出现信(xìn)用风险问(wèn)题（类似(shì)2022年的民营地产(chǎn)爆雷），行业进入到(dào)供给侧出清(qīng)的过(guò)程。这个过程中(zhōng)，综合竞争(zhēng)力强(qiáng)的公司就(jiù)能够(gòu)通过大鱼(yú)吃小鱼的(de)方式，获得市占率的提升。当行(xíng)业需求见顶(dǐng)回落时，行业(yè)的贝塔(tǎ)已经(jīng)过去了，但不代表(biǎo)没(méi)有投资机会，机(jī)会(huì)在(zài)于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而(ér)对应到股票投资(zī)，就是强竞争力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是基于(yú)这样的认识转变，精耕细作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构配置房(fáng)地产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部(bù)央国企、优(yōu)质区(qū)域(yù)性标的成香饽饽(bō)

　　5月(yuè)以来，房地产板块个股多出现小幅上(shàng)涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信(xìn)房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申(shēn)万(wàn)房地产板(bǎn)块个股，在纳入统计(jì)的124只房地(dì)产类标的股中(zhōng)，本月(yuè)以来实现(xiàn)股价上涨(zhǎng)的达(dá)到了81家。

　　其(qí)中，上述时(shí)间段恰好排名前五的公司月(yuè)内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实(shí)发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名第一(yī)的(de)上实发展，五一假期归来后(hòu)日成交(jiāo)量(liàng)明显(xiǎn)放大，4日、5日连续两个(gè)交易日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的主营(yíng)业务为房地产开发与经营。公司的主要产品及服务(wù)为房地产销售、房地产租赁、物业(yè)管(guǎn)理服(fú)务、工程项(xiàng)目、酒店经营(yíng)。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元(yuán)，比(bǐ)上期减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同(tóng)比下(xià)降(jiàng)33.24％。2023年第一季度，其实现营业(yè)总收(shōu)入(rù)27.87亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长183.02％；归(guī)母净利润2.86亿(yì)元(yuán)，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从(cóng)十大流通股股(gǔ)东来看，各类机(jī)构都有对其布局的例子(zi)。以(yǐ)3月31日时(shí)的(de)首(shǒu)季十大(dà)流通股股东来(lái)看(kàn)， 具体包括公募的(de)上(shàng)银基金、私(sī)募(mù)的(de)迎水文龙、中央(yāng)汇(huì)金、长城资产(chǎn)管理(lǐ)公司等都跻(jī)身前十的(de)行列(liè)。

　　巧合的(de)是，涨(zhǎng)幅暂时排名第(dì)二的浦东(dōng)金桥也是上海(hǎi)本地房企(qǐ)，其(qí)第一(yī)季度(dù)的收入利润规模大幅度(dù)复苏。究其原(yuán)因，一(yī)方面是该公司后疫情时代出(chū)租率复苏至近年来最(zuì)高，另一(yī)方面(miàn)则是公司拿(ná)地结算持续性向(xiàng)好，从数字上看，一季度(dù)新增虹(hóng)口135、138住宅(zhái)地块，总建筑面积约54万平方米(mǐ)。

　　在这样的业绩势(shì)头(tóu)向好(hǎo)背(bèi)景下，自然(rán)也吸引了知名机(jī)构在(zài)其中持续(xù)驻足(zú)。从第一季度十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，知名(míng)私募高毅(yì)邓(dèng)晓峰的两只产品依然在前十中，这(zhè)也是(shì)连续第(dì)三个季度他(tā)有的两只(zhǐ)产品杀(shā)入前十。同(tóng)时榜(bǎng)单中还有(yǒu)一支(zhī)大名鼎鼎(dǐng)的(de)QFII阿布扎比投(tóu)资(zī)局，其当季还(hái)小(xiǎo)幅增加(jiā)了持(chí)股。

　　除去上(shàng)述两家上海区域性地产(chǎn)公(gōng)司外，荣安地产(chǎn)则是主要布局(jú)在深圳(zhèn)的地产(chǎn)公(gōng)司，一季报(bào)交出(chū)的也是一(yī)份报(bào)喜的(de)成(chéng)绩单(dān)：首季公(gōng)司(sī)实(shí)现营(yíng)业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属于上市公司(sī)股东的(de)净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态度来看(kàn)，《红周刊》注意(yì)到两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募指(zhǐ)基首季新杀(shā)入十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)行列。具(jù)体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜排(pái)名(míng)第七(qī)位，富国中(zhōng)证指数1000增(zēng)强则排名第九(jiǔ)位，此(cǐ)外(wài)联袂出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募(mù)迎水聚宝(bǎo)。

　　接(jiē)受《红周(zhōu)刊》采访时，兴证全球基金相(xiāng)关人士分析：“经历过行业洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙(lóng)头的价(jià)值更为笃(dǔ)定(dìng)突(tū)出(chū)；从拿地(dì)端看，2022年土地市(shì)场(chǎng)大幅降温，优(yōu)质土地(dì)供给较多（券商测算对应(yīng)潜在毛(máo)利率在(zài)25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝(jué)大多数房企受限于信用问题或者(zhě)资(zī)金紧张(zhāng)没法拿地，龙头房企趁机获取低(dī)成(chéng)本土(tǔ)地，龙(lóng)头(tóu)房企(qǐ)的拿地力(lì)度（拿地(dì)金(jīn)额/销售金(jīn)额）基本在30％以(yǐ)上；从融资上看，龙头房企(qǐ)杠杆率较低，净负(fù)债(zhài)率基本(běn)在(zài)70％以下，而其(qí)他房企的净负债率普(pǔ)遍都(dōu)在100％以上，加(jiā)杠杆(gān)空(kōng)间有限，从融资(zī)成(chéng)本看，龙头房企的融(róng)资(zī)成(chéng)本(běn)不断(duàn)下滑，基本(běn)在(zài)3％、4％左右；对(duì)应(yīng)到2023年的销售，龙(lóng)头房企明显跑赢行业，1～4月百强房企的销售额(é)增(zēng)速为(wèi)9％，而TOP14的销售额(é)增速为29％。”

　　需要强调的(de)是，在当前(qián)中特估的浪(làng)潮下，央国企地产股或存在发展的大好机会(huì)。中信证(zhèng)券指出：“房地产行业的结构性机(jī)会(huì)依然存(cún)在，少(shǎo)部分公司尤其是央企占据显(xiǎn)著优势，其主要(yào)又(yòu)体现(xiàn)为(wèi)库存(cún)的(de)优势。央(yāng)企地产公(gōng)司，现阶(jiē)段表现出较低的融(róng)资(zī)成本，优质的(de)开发资源和良好的不动产(chǎn)资(zī)产(chǎn)运营(yíng)能力的(de)多重竞(jìng)争优势。”

　　“即(jí)使(shǐ)没有中特估，国央企相(xiāng)较(jiào)于民营地产公司也(yě)是更有优(yōu)势的。”吕功(gōng)绩强调(diào)，“对于减值、土地资源(yuán)债权债务关系等问题，市场(chǎng)对(duì)民营房开企业的资产会(huì)有更多担忧和质疑，所(suǒ)以在这一轮行业出清的(de)过程(chéng)中，央(yāng)国(guó)企相(xiāng)较(jiào)于民企来说估值(zhí)的修复更(gèng)明显。中特估的角度从中长(zhǎng)期的维度看(kàn)，行业的(de)逻辑(jí)在于集中度提(tí)升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶段，具备较快速(sù)发展阶(jiē)段(duàn)更稳定且(qiě)可预期的盈利和现金流创造能力，以(yǐ)此带来估值(zhí)中枢的提升，应该关注估(gū)值相(xiāng)对(duì)较低，企(qǐ)业自身资产的质量好、运营能力(lì)强、可以创造持续现金流的企业(yè)。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨的概(gài)率比较低，行业内部将出现分化，要关注将受(shòu)益于行业集(jí)中度提(tí)升(shēng)的头部公司。”星(xīng)石投(tóu)资首席研(yán)究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思路(lù)的(de)话(huà)，或许还是保利发展(zhǎn)、招商蛇口等国(guó)资(zī)背(bèi)景龙头前途(tú)更为光明。不过国投瑞银(yín)基金投资部(bù)副(fù)总监綦(qí)傅鹏表示：“需要客观地去持续观察国企(qǐ)央企在三个(gè)方(fāng)面是否可(kě)以维(wéi)持(chí)，首先是融资成(chéng)本(běn)保持低(dī)位(wèi)，其次是销售份额持续提升，再次是拿地份额持(chí)续提(tí)升。”

　　复(fù)苏速度缓慢

　　机构(gòu)需要多给(gěi)一(yī)些耐心

　　而《红周刊》也根据(jù)房企一季报梳理发(fā)现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下(xià)滑，2023年一季度的业绩分化(huà)更(gèng)趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集(jí)团(tuán)等房企(qǐ)营收、净利均实现(xiàn)了业绩的回正，甚至(zhì)是较大增速(sù)的增长。而这些公司(sī)也是机构(gòu)的(de)重(zhòng)仓对象。

　　对此，知81的算术平方根是多少，81的算术平方根计算过程名房地产(chǎn)业内(nèi)人士(shì)张宏伟向《红周刊》分析表示，业(yè)绩出现明(míng)显改善的房(fáng)企，主要是因为(wèi)过去(qù)两三年时间，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企不怎么(me)投资拿地之后，国有企业(yè)仍(réng)在持续性地拿地，且主要集中(zhōng)在核心城市，投资力度较大。投资的驱(qū)动能够推动房企销售业绩的(de)增长，从而在2023年一季(jì)度(dù)市场恢复但仍处于(yú)调整的(de)过程(chéng)中，能够保(bǎo)有一(yī)个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同时也(yě)提醒(xǐng)表示，在(zài)房地(dì)产的复苏(sū)过程中(zhōng)，还面(miàn)临(lín)着一些不确定性。其实整个市场从四月份开(kāi)始(shǐ)又在往下掉(diào)。除了杭州(zhōu)、成都等极个别城市四月环比三月相对表(biǎo)现较好之外，包括北京、上海(hǎi)在内的绝(jué)大多数城市都出现环比下(xià)滑的情况。而现在五(wǔ)月的市场表现也(yě)不太乐观。按照现在的经(jīng)济状(zhuàng)况、收入情(qíng)况，以及市场的去库存压力、企业的资金面(miàn)压力，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲业(yè)绩(jì)出(chū)现(xiàn)市(shì)场(chǎng)的短期(qī)反弹外的一(yī)个市场乏力(lì)现象(xiàng)。也就是说(shuō)，第二季度(dù)、第三季度增长不确定性的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出，现在(zài)整个房地产以及其上下游(yóu)产业(yè)链的复苏速(sù)度都比想象的要慢很多，81的算术平方根是多少，81的算术平方根计算过程我(wǒ)们要多(duō)给(gěi)一(yī)些耐心，这个时候，在房地(dì)产以及上下游就不是赚快(kuài)钱的时候，只能赚(zhuàn)他(tā)基本面的钱。但这(zhè)也(yě)意味着，只有极(jí)为少数(shù)的、做(zuò)得比(bǐ)同行好(hǎo)得多的企(qǐ)业，会伴随整个行业的弱复(fù)苏，业绩会(huì)逐步体现(xiàn)出来。所(suǒ)以只能(néng)耐心地去等待它的基本面不断地凸显出来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为(wèi)举例分(fēn)析，不做(zuò)买卖推荐。）

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