《基(jī)金经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周(zhōu)期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享中（查看原文），我(wǒ)们(men)提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人(rén)眼，一个(gè)大(dà)的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段双修是指什么意思，双修是怎么进行的，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由都不是非常(cháng)清(qīng)晰。周末中央发布长期(qī)的产业政策，基(jī)调是清晰(xī)的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多(duō)投(tóu)资者更喜欢(huān)战术性的机(jī)会。伯克希(xī)尔哈撒(sā)韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴(bā)哈(hā)举行，吸引了全球投资者的目(mù)光，投(tóu)资者总(zǒng)希望可以从(cóng)中(zhōng)寻找(zhǎo)到(dào)投资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术(shù)、器(qì)是(shì)各异的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏观(guān)环境的担忧(yōu)，对数字技术(shù)的批判，很(hěn)多(duō)与会者收获的(de)可能不是(shì)清晰(xī)的思路，而(ér)是(shì)在(zài)迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入(rù)僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根(gēn)据惯例，银行保险(xiǎn)等利(lì)好兑现后往往(wǎng)是市场开始调(diào)整的开始。A股投资历来是有季节(jié)性的(de)，但(dàn)这(zhè)未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在(zài)新(xīn)的政策基调(diào)下开(kāi)始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资(zī)者(zhě)需要考虑到当前的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前有很大(dà)的不同。当前市场进入(rù)战(zhàn)略僵持阶段(duàn)的(de)一个重要(yào)理由是(shì)除了(le)逻辑推演(yǎn)，很多(duō)重要问题(tí)很(hěn)难用清(qīng)晰(xī)的事(shì)实来验证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就收(shōu)或(huò)者(zhě)谋定(dìng)而(ér)后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方(fāng)在哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一(yī)，从内(nèi)部看，市(shì)场已经提前交易了政策的方向，而(ér)且(qiě)今(jīn)年国内的政策(cè)本身也不是(shì)大开大合(hé)。新出台(tái)的政策(cè)更(gèng)多(duō)地在(zài)落实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联(lián)储依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有业(yè)绩或者有未来(lái)预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特(tè)估与其(qí)他板块分(fēn)化(huà)较为极致，也(yě)是不争的(de)事实。除了这两条(tiáo)主线(xiàn)外，金(jīn)融、消费和公用事(shì)业有反弹，但难以(yǐ)成为持续的配(pèi)置主题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈利现实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修复和表现有韧性(xìng)的金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特估主题(tí)以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒(méi)等表现较好，家电此前也(yě)有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业绩的(de)公布反而(ér)出现了一定的买预(yù)期卖现实(shí)的操(cāo)作(zuò)。当然，相对而言(yán)市场也有(yǒu)定价效率(lǜ)不稳(wěn)定的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵持的原因：一季报(bào)显示企业盈(yíng)利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特(tè)别明显的(de)亮点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过于(yú)显著(zhù)，目(mù)前(qián)除了(le)游戏、传媒(méi)一枝(zhī)独(dú)秀外，其他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版(bǎn)等板块(kuài)盈利(lì)有支(zhī)撑(chēng)、估(gū)值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时(shí)候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们(men)看好(hǎo)的(de)全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了一季报行情(qíng)，但核心问题在于(yú)当前(qián)盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味(wèi)着短(duǎn)期盈利很难撑(chēng)起A股系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之外(wài)其他业(yè)绩尚可(kě)的(de)板块(kuài)，整体反(fǎn)弹的幅度(dù)都相对有限。消费的盈(yíng)利有一定的修复，而(ér)市场由于前期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可(kě)能蕴含(hán)阶段性(xìng)交(jiāo)易机(jī)会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局(jú)是清晰而明(míng)确(què)的(de)：政策关(guān)注产(chǎn)业升(shēng)级和人的问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处于一个(gè)会议密集召开(kāi)的阶段，政(zhèng)治局会(huì)议、中央财经委会议(yì)和国常会相继(jì)召开。决策层对(duì)于(yú)当前经济复苏动力不(bù)足(zú)、复苏势头不(bù)稳的(de)问题，有着(zhe)清(qīng)醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的(de)工作(zuò)重点是恢复和(hé)扩大需(xū)求(qiú)，但(dàn)同时(shí)也(yě)明确不会再走(zǒu)老路——不会通(tōng)过低水平的债务(wù)扩(kuò)张来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现代产(chǎn)业(yè)体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经(jīng)委会议(yì)的一(yī)个(gè)新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统产业转型升(shēng)级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出”，这(zhè)个提法很重要。我们去年底(dǐ)强调(diào)接下(xià)来一段时间的政策需要强(qiáng)调均衡(héng)性和系统性，才能形(xíng)成经济发展(zhǎn)的(de)合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域要重点(diǎn)支持(chí)和发(fā)展，但是经济的(de)运行是一个完整的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济(jì)和金融支撑(chēng)、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服(fú)务(wù)等各方面需(xū)要协调发(fā)展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起来。不(bù)能够孤立(lì)、片面地理解和执行(xíng)政策(cè)，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片这么最高科技(jì)的(de)领(lǐng)域(yù)，它的下游(yóu)需求也主要来(lái)自消费电子产(chǎn)品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有需求的(de)拉动，产业的发展就缺乏良性循环(huán)的(de)基础。

　　高质量的人(rén)才红(hóng)利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的(de)一个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核(hé)心的企业家、作(zuò)为人(rén)力资(zī)源重点的(de)人才、承载民族未来的新(xīn)生(shēng)人(rén)口、需要关注(zhù)的老龄(líng)人口。当前中国的(de)发展(zhǎn)逐渐从(cóng)资(zī)本和劳动要素(sù)拉动转向人力资源拉动，技术(shù)创新成为能否突破内外部(bù)约束的关键。技术创新能(néng)力(lì)取决于制度保障下(xià)的(de)主观能动(dòng)性，在经历了过(guò)去几年的非常(cháng)态之(zhī)后，在内外(wài)部(bù)不确定性的制约(yuē)下，如何让当前每(měi)个主(zhǔ)体充满信心、充满主观能动性(xìng)，是政(zhèng)策(cè)的重(zhòng)心。以人工(gōng)智能为(wèi)代(dài)表的数字经济(jì)大发(fā)展，有可能(néng)能(néng)够帮助我们适当缩小国际(jì)竞争中人力资(zī)源的差距(jù)，这需要从一个更高的角度理解人工(gōng)智能(néng)和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市场(chǎng)，看(kàn)起来是战略僵持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下(xià)来的(de)政策力(lì)度(dù)和效果有多大、盈利能(néng)否实质性的(de)反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏(sū)的(de)斜率(lǜ)是否(fǒu)面临(lín)趋缓的压力、海外的潜在风险到底有(yǒu)多大(dà)、美(měi)联(lián)储到(dào)底(dǐ)下一(yī)步(bù)面临的(de)是什么样的经济形势等，投资者希望(wàng)渐次判断上(shàng)述一(yī)系列的重要问(wèn)题的程度，并据此(cǐ)进行(xíng)布局(jú)。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机(jī)会可能更均(jūn)衡、但(dàn)也更(gèng)脆弱，当前可(kě)能是一(yī)个(gè)布局的好阶段，而(ér)未必会是收(shōu)获的阶段。投资者需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历(lì)次股东大会上看(kàn)到价(jià)值投资(zī)者很重(zhòng)要的一个特质，即我们(men)提倡的“道”。市(shì)场(chǎng)的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清(qīng)晰，投资(zī)路径也将会非常明确。这个路(lù)径(jìng)，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明(míng)确的诗与远方，需要进行战略(lüè)布(bù)局。投资的(de)下限是避免系统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当前(qián)蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟不上历史(shǐ)步伐的(de)产(chǎn)业(yè)是不能进行战略布局的。投资的中间状态是周(zhōu)期(qī)与消费行(xíng)业，是战术(shù)性的(de)布局。

　　产业(yè)视角下的投资路线图(tú)

双修是指什么意思，双修是怎么进行的>　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观(guān)策略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学博士，清(qīng)华大学管理科学与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与(yǔ)教学(xué)以及宏观经济走势、金融产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经(jīng)验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年(nián)以(yǐ)来，一直致力于在周期波(bō)动的框架内运用(yòng)财政的视(shì)角(jiǎo)解构宏(hóng)观经济的运行，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士(shì)，创金(jīn)合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月(yuè)加(jiā)入创(chuàng)金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策(cè)略、宏观政(zhèng)策(cè)、大(dà)类资(zī)产配置与(yǔ)择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财(cái)经大(dà)学经(jīng)济(jì)学硕士、博(bó)士，中国社科院经(jīng)济(jì)学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 双修是指什么意思，双修是怎么进行的