5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题(tí)积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动(dòng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值(zhí)凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公(gōng)募(mù)基金行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基(jī)金服(fú)务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的(de)成(chéng)果，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资(zī)机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的(de)机(jī)会(huì)。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基(jī)于顶层设(shè)计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在(zài)未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提(tí)前进(jìn)行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的(de)持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基(jī)金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计(jì)了各(gè)基(jī)金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)了“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值比重达到(dào)2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的(de)投(tóu)研，落实到日(rì)常的(de)投研(yán)流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的(de)固定思(sī)维，需要实地考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和财务导(dǎo)向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深(shēn)刻(kè)的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值体系(xì)，而(ér)不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新(xīn)的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一(yī)直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个(gè)领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行(xíng)情(qíng)的(de)机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，拙荆是什么意思，拙荆是什么意思创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一(yī拙荆是什么意思，拙荆是什么意思)位的工作(zuò)，合(hé)理(lǐ)设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是(shì)很大的认(rèn)知误区(qū)，市(shì)场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的(de)企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值(zhí)观(guān)念、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会(huì)价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳(wěn)定(dìng)的(de)现(xiàn)金(jīn)流(liú)、持续增长的(de)盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构(gòu)建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产(chǎn)负(fù)债率(lǜ)、研发经费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为(wèi)其(qí)包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要(yào)素成(chéng)本等(děng)，以(yǐ)及在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的(de)估值(zhí)体系与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适应(yīng)中国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使(shǐ)用。

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