5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出(chū)市(shì)场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或(huò)成为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的申(shēn)报发行，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块带来(lái)增量资(zī)金，提(tí)升(shēng)交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期热(rè)门赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关(guān)注三大行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的(de)行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去(qù)1至(z再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了hì)2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会(huì)未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带(dài)一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后(hòu)，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来(lái)两年(nián)体现在(zài)每一个(gè)央国(guó)企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年(nián)年报前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的持(chí)仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数(shù)据(jù)统计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国(guó)企的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金公司的(de)投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需(xū)要(yào)实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察其实(shí)地(dì)调研(yán)的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有了(le)更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行(xíng)业(yè)产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现实的需要。明确(què)该(gāi)体(tǐ)系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合(hé)理设(shè)置指(zhǐ)标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和(hé)实(shí)施是(shì)最终该体系能否具备(bèi)长期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本(běn)的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要(yào)充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何(hé)定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发(fā)展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现(xiàn)金(jīn)流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的(de)单(dān)一价值估(gū)值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来(lái)国(guó)资委(wěi)指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色(sè)ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前已经形成了(le)初步(bù)的(de)企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书(再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量(liàng)化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向(xiàng)上的(de)研(yán)究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业(yè)发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业价值的关系(xì)。这(zhè)些因(yīn)素在(zài)对(duì)估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值(zhí)判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标(biāo)可以使用。

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