5月13日，年(nián)内首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企(qǐ)基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催化因(yīn)素就(jiù)是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密(mì)集申报的国(guó)央企主题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以(yǐ)更好支(zhī)持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为(wèi)市场带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引(yǐn)导(dǎo)更(gèng)多资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基(jī)金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要是央企(qǐ)或地方(fāng)国(guó)资(zī)所在(zài)的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本(běn)面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也(yě)非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估(gū)的投资机(jī)会做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重(zhòng)视(shì)中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性机(jī)会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们(men)判断经营成果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前(qián)进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)的(de)数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度(d坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用ù)买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募(mù)基金对港股央(yāng)国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的(de)比(bǐ)重(zhòng)由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要(yào)实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的(de)重视。他表示(shì)，通(tōng)过深入学(xué)习，对(duì)“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持(chí)续(xù)发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注传(chuán)统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特(tè)估(gū)这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的(de)估值体系进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发(fā)展发向，更需要(yào)承担社会(huì)公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色(sè)的(de)ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的(de)企业社会(huì)价(jià)值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的(de)可持续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估(gū)值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析(xī)在(zài)估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要(yào)素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论(lùn)和判断坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用的影响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国(guó)的市场(chǎng)和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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