“现在(zài)的房地产(chǎn)很难(nán)再出现(xiàn)像过(guò)去(qù)十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，房(fáng)地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机构和(hé)投(tóu)资者的(de)关注(zhù)度从板块向单(dān)个标的转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估(gū)值，房(fáng)地(dì)产(chǎn)都已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且(qiě)是反复地杀到了底(dǐ)部，再往(wǎng)下(xià)的空(kōng)间已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标(鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号biāo)

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中进行选择(zé)，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的(de)公司出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足以下三(sān)个基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆(gān)率(lǜ)较(jiào)低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不(bù)太(tài)愿意给房企贷款的，房企的(de)主要(yào)资金来源来自新(xīn)盘(pán)的销售。但今(jīn)年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从(cóng)银行(xíng)拿(ná)到钱，其实主要还是(shì)那(nà)些(xiē)有国企背景(jǐng)的(de)房(fáng)企，民营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业(yè)出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还(hái)是(shì)融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营(yíng)房企股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具体到如何挖(wā)掘(jué)，我们(men)会(huì)特别重(zhòng)视企业的(de)成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就(jiù)是它的(de)净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率(lǜ)）是不(bù)是行(xíng)业内的最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是(shì)不是(shì)行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成本是否(fǒu)也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企(qǐ)的综合(hé)成本。

　　需(xū)要注意的是，能够(gòu)同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即(jí)便(biàn)是(shì)在国央企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务(wù)指(zhǐ)标称得(dé)上完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数(shù)。而(ér)更加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地(dì)方国企开始大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑又进一步(bù)考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张速度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市(shì)场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏(zòu)也有可能(néng)让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配(pèi)置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增(zēng)加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了(le)，其(qí)开始在一(yī)线城(chéng)市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此同(tóng)时，该房企新购(gòu)入地块也实现(xiàn)了快速的(de)开(kāi)盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和(hé)二(èr)线城市；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号(yàng)提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速度让人感觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的(de)民(mín)营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然(rán)说，见到机会时要出手(shǒu)，但(dàn)出手的(de)章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负(fù)债(zhài)率扩张得(dé)太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示，主(zhǔ)要还(hái)是看房企的净负债率水平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当前房(fáng)地产行业(yè)的(de)复苏速(sù)度并没有(yǒu)那么快，所(suǒ)以要规避公(gōng)司净(jìng)负(fù)债(zhài)率提高到(dào)一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国(guó)金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明(míng)对比的是，华润置地、中国(guó)海(hǎi)外发(fā)展、万科(kē)A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国(guó)央企确(què)实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就(jiù)具有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然(rán)对(duì)比民营房企(qǐ)，机(jī)构更加(jiā)看(kàn)好国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构的(de)青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通(tōng)股东中新进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城(chéng)中(zhōng)国回报灵活配(pèi)置(zhì)混合(hé)型证券(quàn)投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就长期持有滨江集(jí)团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和(hé)其自身的(de)基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房(fáng)企的滨江集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的(de)2023年一(yī)季(jì)报，今(jīn)年(nián)一季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年报，滨江集(jí)团有(yǒu)近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三(sān)年持续(xù)稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的(de)土(tǔ)储补充同样(yàng)较为(wèi)积极(jí)，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的较突出(chū)表现，也让滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名(míng)迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告(gào)表示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游(yóu)主(zhǔ)要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下(xià)游应(yīng)用行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的(de)采访，房地产(chǎn)开发环节(jié)与上(shàng)游材料(liào)端息息相关(guān)，新(xīn)盘开工不足导(dǎo)致上游不(bù)被看好，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔(ěr)法的(de)思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对看好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的(de)增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数(shù)据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的(de)增长却(què)一直都很好。对(duì)于(yú)地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业(yè)，例(lì)如(rú)消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人(rén)士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂居(jū)前两(liǎng)位的(de)都(dōu)是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司(sī)，它们分别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连(lián)收七(qī)根阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居(jū)、睡眠(mián)家居、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创(chuàng)“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报(bào)告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司(sī)股东(dōng)的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季(jì)报的十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的(de)天下，彼时包(bāo)括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的(de)明河(hé)2016，都在其中出现，占据(jù)了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产(chǎn)业(yè)链(liàn)股票还有(yǒu)金(jīn)地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而(ér)言(yán)，前几(jǐ)年(nián)曾经风(fēng)光(guāng)一时(shí)的家(jiā)居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居(jū)板块中年内(nèi)表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论(lùn)是营收(shōu)还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报中他管理的广发(fā)策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均增加了持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股(gǔ)股东中仅(jǐn)有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在另一(yī)家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物(wù)业股也(yě)越来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐(lài)，不过这类(lèi)标的大多在(zài)香港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望(wàng)挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高端(duān)楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的(de)公(gōng)司很少(shǎo)，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固定人员成本的年(nián)度增长，不过服务(wù)没有特别好，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该(gāi)公司能在业内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的(de)。”他进(jìn)一(yī)步强调(diào)。

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