“现在的(de)房地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙(huǒ)人(rén)、首席经济(jì)学家(jiā)洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资(zī)董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行业来(lái)看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估(gū)值(zhí)，房地产都已经(jīng)双(shuāng)杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金(jīn)来(lái)源(yuán)，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是不太愿意(yì)给房(fáng)企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再(zài)关注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有(yǒu)国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房(fáng)企相对(duì)比较困难，所(suǒ)以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个(gè)很明(míng)显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有(yǒu)国资(zī)背景的房(fáng)企(qǐ)在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大(dà)多表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不(bù)是行业内的最低(dī)水平；利润率是不是行业内(nèi)最高(gāo)的；融(róng)资(zī)成本(běn)是否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成本是(shì)否也是业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重的(de)一家(jiā)房企(qǐ)的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南(nán)城投(tóu)、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股等(děng)国央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节(jié)奏也有可能(néng)让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续(xù)4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在(zài)33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在(zài)一线城市进行大举拿地(dì)，净负债率也由此前(qián)的(de)33％左(zuǒ)右水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地(dì)块也(yě)实(shí)现了快速的开盘(pán)利用(yòng)率，预(yù)计(jì)今年(nián)会有(yǒu)更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城市(shì)，另外(wài)一半也主要集(jí)中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让(ràng)人(rén)感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负(fù)债(zhài)率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的(de)扩张速度(dù)是否激进？陈(chén)昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈(chén)昊(hào)扬(yáng)解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那么(me)快(kuài)，所(suǒ)以要(yào)规(guī)避公(gōng)司净负债(zhài)率提(tí)高到一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华(huá)发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明(míng)对比的(de)是，华润(rùn)置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等(děng)房企在践行较(jiào)积极的拿地策略的(de)同时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企，但在各维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想融(róng)就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更(gèng)加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并(bìng)不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企业中(zhōng)就没(méi)有“黑(hēi)马观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东中新进了(le)“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基(jī)金”“全(quán)国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长期(qī)持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该(gāi)资(zī)产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关(guān)系(xì)。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产(chǎn)市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售(shòu)规模(mó)、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等(děng)多维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今年一季度(dù)，滨江集团更(gèng)是(shì)实现(xiàn)了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重(zhòng)只占到近六成。近三年持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补(bǔ)充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭州网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州的较突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而(ér)近期(qī)，滨江集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司(sī)于(yú)5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业链(liàn)上的中游(yóu)环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而下游(yóu)应用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发(fā)环节与上游材料端息息(xī)相(xiāng)关(guān)，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业在(zài)进入存(cún)量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对(duì)看好(hǎo)，因为居(jū)民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也会越(yuè)来(lái)越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房销售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和(hé)内(nèi)装相(xiāng)关的行业(yè)，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周刊》对(duì)下(xià)游(yóu)细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的(de)统计，目前暂居前两位(wèi)的都(dōu)是来(lái)自(zì)家(jiā)纺(fǎng)赛道(dào)的公司，它们分别是富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月线连收七(qī)根阳(yáng)线的基础上，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安(ān)娜实现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司一季报(bào)的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中(zhōng)欧价(jià)值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新(xīn)价(观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪jià)值和私募的明河(hé)2016，都在其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基(jī)金都是价值(zhí)派(pài)基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多(duō)因素一(yī)度(dù)沉寂(jì)，不过好在困境(jìng)反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论(lùn)是营收还是归母净利(lì)润，公司(sī)都实现(xiàn)了同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发(fā)现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也成为(wèi)志邦家居十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于(yú)定制家(jiā)居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下(xià)游的(de)物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类标的(de)大多在香港(gǎng)上市，如(rú)何(hé)选择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一个(gè)高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公(gōng)司还是希望挣的(de)是市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中(zhōng)高(gāo)端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到期(qī)的合同里(lǐ)提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做到(dào)产品(pǐn)提价的(de)公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物业公(gōng)司(sī)很容易一开(kāi)始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因为保(bǎo)安(ān)这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满意(yì)，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做到到期(qī)之后(hòu)提(tí)价率(lǜ)比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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