5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不(bù)仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的(de)布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，有望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基金积极(jí)布局(jú)央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金(jīn)将为(wèi)投资(zī)者提供更丰(fēng)富的(de)工具(jù)以(yǐ)参与到(dào)央国企投(tóu)资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参(cān)与央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大(dà)明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方(fāng)国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民(mín)营(yíng)企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在(zài)今年会(huì)有重大的(de)向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的放大(dà)，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概(gài)率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断中特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题(tí)性机会(huì)消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现在每一个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年(nián)报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示(shì)，一(yī)季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙就介(jiè)绍(shào)，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆(fù)盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等(děng)方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构建的(de)具(jù)有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单套(tào)用(yòng)国外的传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一种新的(de)提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到(dào)的(de)行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常(cháng)关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变化，也在增(zēng)加(jiā)相关(guān)行业的研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合(hé)国家战略(lüè)发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的(de)价值评(píng)价体(tǐ)系，改变(biàn)从以(yǐ)私人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资(zī)委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露(lù)与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索，结(jié)合国际(jì)通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视(shì)股东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价(jià)值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的(de)研究，强调(diào)政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值结(jié)论和(hé)判(pàn)断(duàn)的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系与传统的(de)估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要(yào)在实(shí)践中进行(xíng)探索，目(mù)前(qián)尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使(shǐ)用。

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