来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生(shēng)产恢复推动出(chū)口形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现(xiàn)看，制造业(yè)从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动去库转向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐(cān)饮、房地产等线(xiàn)下活动(dòng)回暖，但距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需(xū)求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复苏(sū)的(de)主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏的(de)主因

　　从(cóng)一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造(zào)业，交通运(yùn)输、房地产等行业景气度明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而(ér)建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一(yī)致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来(lái)看，今(jīn)年3月(yuè)，制造(zào)业各行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周期相关的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家具制(zhì)造(zào)行业景气度较高(gāo)，部(bù)分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备制造业行业(yè)景气度(dù)居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电(diàn)气(qì)机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越制(zhì)品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业(yè)景气度改善幅度(dù)最弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价(jià)格(gé)下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动。需(xū)求(qiú)方面(miàn)，出行类(lèi)消(xiāo)费快速(sù)复(fù)苏，前期积压的购房、服(fú)务消费(fèi)需(xū)求得以释放；供(gōng)给(gěi)方面，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，生产端快速恢(huī)复，是推动年初出口数(shù)据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落(luò)的(de)预(yù)期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向明显回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时信贷数据指(zhǐ)向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未来消费回(huí)暖的确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及(jí)地产后周期相关的可选消费(fèi)也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)稳步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去(qù)库逐步(bù)转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨幅明(míng)显回(huí)落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济复苏的(de)主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升(shēng)。但(dàn)不(bù)同(tóng)于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏的(de)规(guī)律(lǜ)，本(běn)轮国(guó)内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转向高(gāo)质量发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价(jià)观测各行(xíng)业表(biǎo)现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年(nián)份的(de)复合增速(sù)，观(guān)察各行(xíng)业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今年一(yī)季度第(dì)一产业增加值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近(jìn)年来加快(kuài)建设(shè)农业强国(guó)，推(tuī)进农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业(yè)迎来较快复苏(sū)，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的(de)4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与(yǔ)去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景气(qì)度(dù)明显回(huí)落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季(jì)度(dù)的3.1％，主要受房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加(jiā)值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情前仍存在产(chǎn)出(chū)缺(quē)口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业(yè)增加值增速(sù)明显提(tí)升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回(huí)升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增(zēng)速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平(píng)不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房(fáng)和(hé)二手房销售回暖，今(jīn)年(nián)一季度房地产业增加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅(fú)度(dù)好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业增加值增速(sù)）与价格(gé)（各(gè)行业(yè)工(gōng)业品价(jià)格(gé)增速）分别作为供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首先将各行(xíng)业增加值增速调整为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月(yuè)的增(zēng)加值增速(sù)和(hé)PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位(wèi)数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度(dù)呈(chéng)现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期相关的行业(yè)景气度最高，部分行业步入(rù)“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年(nián)3月，与居民外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均(jūn)处在高景气度区(qū)手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”的特征；食品制造(zào)景气(qì)度有所(suǒ)回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌(diē)”，二者价格下(xià)跌主要与(yǔ)高(gāo)库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求(qiú)的降温，医药制造业景(jǐng)气度(dù)有所回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本下跌(diē)有关，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外(wài)需表现(xiàn)好于内需(xū)，部(bù)分行业仍在去库进程有关。其中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备(bèi)工业增加值增速(sù)改善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度(dù)最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍受制于价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业(yè)生产(chǎn)端改善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，3月(yuè)增加值增速位(wèi)于2019年以来(lái)70％分位数(shù)水平(píng)，但受全球大宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期影(yǐng)响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非金属制(zhì)品景(jǐng)气(qì)度(dù)提升，但由(yóu)于库(kù)存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的(de)景气度(dù)偏(piān)低区间(jiān)，今(jīn)年(nián)由于能(néng)源危(wēi)机缓解，产品价格相(xiāng)较去年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处(chù)在高位，但出现边际放缓，生产及(jí)价格(gé)水平同步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同(tóng)比(bǐ)处在(zài)2016年以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释(shì)放；另一方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)红利(lì)释放效果(guǒ)转弱，随着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来(lái)自(zì)于(yú)消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增(zēng)强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服(fú)务消费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景气度均有望提升(shēng)。

　　从一(yī)季度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民(mín)收入(rù)增速提升(shēng)，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年(nián)四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距。未(wèi)来随着服务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望(wàng)带(dài)动(dòng)相(xiāng)关(guān)就业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款数(shù)据看，3月居(jū)民(mín)新增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的(de)同比(bǐ)增量均值(zhí)，也低(dī)于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部(bù)门新增净融资(zī)同比多(duō)增4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信贷同(tóng)比多(duō)增(zēng)2613亿(yì)元。居民部门(mén)新增净融资连续2个(gè)月维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放(fàng)缓。今年第(dì)一(yī)季(jì)度(dù)城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于(yú)“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多(duō)投(tóu)资(zī)”的居(jū)民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投(tóu)资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径(jìng)驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更(gèng)新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口数据回(huí)暖，除与(yǔ)欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释(shì)放(fàng)，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口优势增强。今年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新能(néng)源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有望维持装备(bèi)制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业投(tóu)资扩产造成(chéng)一定(dìng)压(yā)力。但随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企(qǐ)业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机械等装备制造业去库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利(lì)修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据：各国(guó)国(guó)债收益率多数(shù)上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率上行(xíng)。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较(jiào)上周(zhōu)下(xià)行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年(nián)期国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债(zhài)期权调整利差较(jiào)上周末上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步伐(fá)或将继续

　　4月(yuè)19日(rì)，美联(lián)储褐(hè)皮书公(gōng)布，显示(shì)近几周美国经济(jì)增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和(hé)招(zhāo)聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美(měi)国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性(xìng)增加和(hé)对流动性的担忧(yōu)加剧之(zhī)际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总(zǒng)体物价水(shuǐ)平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表(biǎo)示为应对高通(tōng)胀，加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需(xū)要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储(chǔ)将需要(yào)在一(yī)段时间(jiān)内(nèi)维(wéi)持(chí)利率稳(wěn)定(dìng)。同日美联储梅斯特表示，预(yù)计今年货(huò)币政策将(jiāng)需要进一步进入(rù)限制性区(qū)域，终端利率或(huò)将高于5％，具(jù)体取决于经济和金融形(xíng)势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策(cè)在降低通(tōng)胀方面仍有一段路(lù)要走，一些(xiē)委员认为(wèi)整体而言通胀(zhàng)风险倾向于上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大不确(què)定性的来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金(jīn)融(róng)市场(chǎng)的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理(lǐ)委员会(huì)对通胀前(qián)景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧元资金提(tí)振(zhèn)半导(dǎo)体(tǐ)行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市场的份额从10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的半导体供应链，并与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需要(yào)开(kāi)始(shǐ)就债务上限(xiàn)进行谈判；众议(yì)院共和党希望提高(gāo)债务(wù)上(shàng)限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法案将设法收回(huí)未(wèi)使用的防疫(yì)资金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案(àn)将(jiāng)减少对国(guó)税局(jú)的拨(bō)款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意(yì)与中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍(réng)将强调“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任(rèn)何与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性(xìng)和公平(píng)的(de)经济关系(xì)”。但“当美国利益受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家(jiā)安全，即使以牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关系(xì)中(zhōng)，耶(yé)伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚(chéng)讨论棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题(tí)的新兴(xīng)市场和(hé)发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的(de)7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环(huán)比上涨，铜(tóng)、铝库(kù)存同比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝(lǚ)价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的2.25％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数环比上升(shēng)。4月以(yǐ)来(lái)，全(quán)国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以(yǐ)及西南各区(qū)价格指数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同(tóng)比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三(sān)线城市商(shāng)品房成交面积同(tóng)比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供应(yīng)面积(jī)同比(bǐ)增(zēng)速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个百分(fēn)点。批发销量(liàng)同比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行

　　货(huò)币市场(chǎng)利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月(yuè)份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的(de)动(dòng)力。接下(xià)来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大(dà)宗消费、服务消费(fèi)、农村消(xiāo)费等重点领域；二是，下大(dà)力(lì)气稳(wěn)定(dìng)汽车消(xiāo)费(fèi)，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分配和消费全链条良性循环促进机制；四(sì)是，研(yán)究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消费(fèi)环(huán)境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推(tuī)动(dòng)国(guó)资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济特(tè)别是(shì)战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)。会议(yì)认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着力提(tí)升科技(jì)自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力(lì)发展实体经济特别(bié)是战略性新兴(xīng)产业(yè)，加快(kuài)推(tuī)进现代化(huà)产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一(yī)轮国企(qǐ)改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实(shí)施(shī)，高水(shuǐ)平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度工(gōng)业(yè)和信息化发展状况，表(biǎo)示下一步将制定实(shí)施重点行业(yè)稳(wěn)增长(zhǎng)的工(gōng)作(zuò)方案。一是(shì)营(yíng)造(zào)良好(hǎo)产业发(fā)展环境(jìng)，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配合有关部(bù)门落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质量供给促(cù)进消(xiāo)费；四(sì)是持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发展动能，加(jiā)快(kuài)战略性(xìng)新兴(xīng)产业的(de)创新发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复(fù)力度不及预期(qī)；海外需(xū)求超(chāo)预期回落。

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