“现在的房地产很(hěn)难再出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关注(zhù)度从板块向单(dān)个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是(shì)业(yè)绩，还(hái)是估(gū)值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到(dào)了最底(dǐ)部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要(yào)参(cān)考(kǎo)

　　那(nà)么如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地(dì)产赛道中进行选择，需要非(fēi)常小(xiǎo)心，避(bì)免选了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发(fā)资金来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企的(de)主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销售。但今年(nián)新房的销售情(qíng)况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是那些有国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所(suǒ)以(yǐ)整个行业(yè)出(chū)现了一个很明显的(de)分化(huà)，无论是在销售，还(hái)是融资(zī)等各个(gè)方面(miàn)都非常明显。现(xiàn)在有国资(zī)背(bèi)景的房企在资本市场(chǎng)表(biǎo)现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营(yíng)房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示(shì)，在(zài)房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何(hé)挖(wā)掘，我们会特(tè)别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一(yī)点，就是它(tā)的净(jìng)借贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行业(yè)内的最低(dī)水(shuǐ)平；利润率是不(bù)是(shì)行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是(shì)否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成(chéng)本是否也是业(yè)内(nèi)最低的；这(zhè)些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意的是(shì)，能够(gòu)同时满足上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不(bù)多。即便(biàn)是在国央(yāng)企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的(de)趋字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光明地产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难看(kàn)出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全健(jiàn)康的仍(réng)是少数(shù)。而(ér)更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国央企(qǐ)的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要(yào)，节(jié)奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有(yǒu)可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前(qián)的(de)高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分(fēn)之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计(jì)今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它(tā)本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业(yè)的(de)影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得太(tài)快，但(dàn)未来的(de)两年市场没有想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一(yī)家(jiā)房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还(hái)是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要(yào)求不(bù)得高(gāo)于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的复(fù)苏(sū)速度(dù)并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到(dào)想(xiǎng)融(róng)就融，这样，国央企(qǐ)自然(rán)而然(rán)就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并不(bù)意(yì)味着(zhe)，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一(yī)季(jì)报，滨江集团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金(jīn)”“全国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时(shí)间，房(fáng)地产(chǎn)市(shì)场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规模(mó)、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战略布局关系密(mì)切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地(dì)区(qū)的(de)营收比重只占到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据(jù)诸(zhū)葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据(jù)中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第九(jiǔ)位。

　　值(z字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的hí)得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎(yíng)来多家机构的集中调研(yán)。滨江集团发(fā)布公告(gào)表示，公司于5月10日(rì)接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产业链上(shàng)的中游环节，其(qí)上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的(de)采字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的访，房地产开发环节(jié)与(yǔ)上游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国(guó)房地产行业在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地(dì)产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的(de)家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民保有(yǒu)的住(zhù)房规模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的(de)需求(qiú)也会越来越多。美国过(guò)去的(de)数据充分说明了这(zhè)一点，在(zài)新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却(què)一直都很(hěn)好。对(duì)于(yú)地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关(guān)的(de)行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别(bié)是前(qián)者在月线连收七根阳(yáng)线的(de)基(jī)础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的十大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时(shí)包括(kuò)公(gōng)募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值(zhí)和(hé)私(sī)募(mù)的(de)明河(hé)2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产产业链股(gǔ)票还有金地集(jí)团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时(shí)的(de)家(jiā)居板块也(yě)因(yīn)疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时(shí)间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归母(mǔ)净利润，公(gōng)司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从(cóng)公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发策略(lüè)优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发(fā)安宏回报均增加了(le)持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志(zhì)邦家居(jū)十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是(shì)，他似乎(hū)对于(yú)定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理的全(quán)部(bù)三只产(chǎn)品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多(duō)在香港(gǎng)上市，如何选择(zé)成为难题。对(duì)此，前述上海公募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业(yè)服(fú)务不(bù)是(shì)一个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公(gōng)司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部(bù)分项目(mù)到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户(hù)没有那么(me)满意，能做(zuò)到提价难度是非常大的(de)。但是该公(gōng)司能在业(yè)内做到到期之后提价率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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