5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)曹冲称象的故事说明了什么科学道理，曹冲称象这个故事告诉我们什么道理批3只央企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多(duō)只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者(zhě)提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受益于今(jīn)年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业改革的(de)推进，大(dà)概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年以数(shù)字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成果随(suí)之改变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司(sī)经营层面(miàn)可能(néng)发生显著正向变化(huà)的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金在(zài)行动。国(guó)金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也显示，一季度曹冲称象的故事说明了什么科学道理，曹冲称象这个故事告诉我们什么道理主动偏股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年(nián)四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力(lì)量(liàng)，更(gèng)有(yǒu)专门构(gòu)建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前(qián)国央企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考(kǎo)察(chá)其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财(cái)务导(dǎo)向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套(tào)用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒(héng)表(biǎo)示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局(jú)的(de)变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的(de)估值体系是资本(běn)市场使(shǐ)命(mìng)，投资(zī)者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投(tóu)资(zī)者的认可和(hé)实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目(mù)前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企(qǐ)业承(chéng)担社(shè)会价值(zhí)、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的(de)价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方(fāng)法的单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会(huì)整体价值(zhí)观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系(xì)不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的(de)可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在(zài)估(gū)值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和(hé)可持(chí)续发展等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结论和(hé)判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还(hái)有估(gū)值结(jié)论(lùn)和(hé)估值判断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在(zài)实践中(zhōng)进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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