5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资(zī)金(jīn)面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情(qíng)绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集申报(bào)的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央(yāng)国企主题(tí)基金，一(yī)方面是(shì)因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央国企投(tóu)资(zī)。另(lìng)一方面是落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方(fāng)国资(zī)所在(zài)的行业，民营企业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵(shì)基(jī)于行业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大(dà)的(de)向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会(huì)进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思(sī)路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中(zhōng)特估(gū)的(de)投资(zī)机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生(shēng)显著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量(liàng)，更(gèng)有(yǒu)专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利(lì)用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值(zhí)体(tǐ)系，而(ér)不是简单套(tào)用(yòng)国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一(yī)直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基(jī)金一(yī)直(zhí)非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)是(shì)资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的(de)需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一(yī)位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值(zhí)的(de)基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认(rèn)可是基(jī)本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国(guó)内团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际(jì)通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值的(de)积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的(de)量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在(zài)对(duì)估值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合(hé)中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵理的企业估(gū)值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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