文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束(shù)后资(zī)金利率妩媚的意思怎么解释，妩媚的意思是什么解释妩媚的意思怎么解释，妩媚的意思是什么解释pan>自(zì)低位(wèi)持(chí)续上行，即便税期结(jié)束(shù)，资金利率却(què)仍(réng)未回落，反而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑假期和月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金(jīn)利(lì)率下行空间有限，波动幅度(dù)加(jiā)大，建议(yì)投资(zī)者关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动(dòng)性大(dà)幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持(chí)续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜(yè)利(lì)率(lǜ)上行幅(fú)度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与非(fēi)银机构间流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天(tiān)利率的期限利(lì)差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂(guà)。我们(men)认为税(shuì)期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几(jǐ)点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策(cè)坚持以我(wǒ)为主、稳字当头(tóu)，保持货币(bì)信贷合(hé)理增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的(de)同时，也注(zhù)重防范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广义流动性(xìng)供需匹配的(de)妩媚的意思怎么解释，妩媚的意思是什么解释前提下，货(huò)币(bì)工具力度可(kě)能会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的具体(tǐ)操(cāo)作上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结(jié)构(gòu)性(xìng)工具“有进有退”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放(fàng)情(qíng)况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融出(chū)意(yì)愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对银行间流动性(xìng)带来(lái)了一定(dìng)的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较(jiào)一季(jì)度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多(duō)增的态(tài)势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体资(zī)金流(liú)出，因(yīn)此向同业融(róng)出的(de)意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资(zī)金较为拥挤可能会导致债市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来(lái)一(yī)个月资金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购(gòu)成交量和我们测(cè)算(suàn)的杠杆率来(lái)看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所(suǒ)降温，但依然(rán)处于(yú)历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投资(zī)者对(duì)货币政策力度以及跨月资(zī)金面情(qíng)况仍存担忧，使得市(shì)场上对于(yú)未(wèi)来一个月(yuè)内资金价格上行的(de)预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政(zhèng)集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕银行资(zī)金(jīn)融出意愿一(yī)般较(jiào)低，预计(jì)资金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资(zī)金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪(xù)以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济(jì)复(fù)苏节奏不及预(yù)期；银行间市场流动性过快收紧(jǐn)。

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