金融(róng)界5月27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委的(de)一封(fēng)声明，让城投(tóu)债成为关(guān)注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地(dì)方债的规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何处置地方债务？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首席经济学家李(lǐ)迅雷发文快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了称(chēng)，地方(fāng)债包(bāo)括地(dì)方一般债、专项债(zhài)和(hé)包括城投债在内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多(duō)大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保(bǎo)险、基(jī)金等在(zài)内的快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了机构投资(zī)者(zhě)是地方债的(de)主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担心的还(hái)是城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例(lì)如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无(wú)法得(dé)到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地(dì)财(cái)政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国(guó)政府杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了(le)。需要调整中央(yāng)和地(dì)方之间债务余(yú)额(é)的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府(fǔ)的发债(zhài)规模，为地(dì)方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范(fàn)区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务(wù)展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行(xíng)贷款展(zhǎn)期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府通过出让国有资产来偿(cháng)债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字(zì)来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地(dì)方(fāng)债务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投(tóu)平台成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发(fā)行的公司债券和(hé)中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方(fāng)政府(fǔ)信用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司定位由地方(fāng)政府投(tóu)融资机构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的(de)纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务(wù)主要包括向银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和发行债(zhài)券融(róng)资这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的(de)规(guī)模也不小，到2022年(nián)末，余额估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年(nián)以来(lái)，全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息(xī)债(zhài)务(wù)快速扩张，每年增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余(yú)额的增长(zhǎng)

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台(tái)实际(jì)上(shàng)已(yǐ)经成(chéng)为地(dì)方债(zhài)务的主要体现形式(shì)，规(guī)模(mó)明显超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台(tái)的债券余(yú)额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属(shǔ)于(yú)地方政府背书的高等(děng)级信用债。但是(shì)，城投平台的非标(biāo)违约情(qíng)况时有(yǒu)发(fā)生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较多(duō)。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确(què)保城投债按时兑付，不(bù)能轻易违约(yuē)

　　当前市场(chǎng)对(duì)地方政府债(zhài)务增长和财(cái)政收入增速下(xià)降甚至负(fù)增(zēng)长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对财(cái)力(lì)偏弱的东北、中西(xī)部省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东(dōng)部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除(chú)城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债市场都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏(piān)弱区域被边缘化(huà)。例(lì)如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利(lì)率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风险(xiǎn)偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约不仅不能解(jiě)决债务问题(tí)，反而(ér)会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城投公司能够(gòu)具备低成(chéng)本(běn)的借新(xīn)还旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类(lèi)债务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银(yín)行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权(quán)获得(dé)收入偿还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当(dāng)时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得(dé)尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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