“现在的房地产很(hěn)难再出(chū)现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房(fáng)地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者(zhě)的(de)关注度(dù)从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上海利(lì)檀投资董(dǒng)事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地(dì)杀(shā)到(dào)了底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关(guān)注(zhù)一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其实(shí)银(yín)行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银行拿(ná)到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那(nà)些有国(guó)企背(bèi)景的(de)房企，民(mín)营房企相对比较困难，所(suǒ)以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是(shì)在(zài)销(xiāo)售，还(hái)是融资等各个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zà河北保定技校排名，保定技校前十名i)房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别(bié)重视(shì)企业的成本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的(de)净借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率）是不是行(xíng)业内的最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是(shì)行(xíng)业(yè)内最高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够(gòu)同时满足(zú)上述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央(yāng)企“三(sān)道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等(děng)国(guó)央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有着较稳健(jiàn)特色的国央企房(fáng)企，其财(cái)务指标称得上完全健(jiàn)康的(de)仍是少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激(jī)进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感(gǎn)觉(jué)到机会来了，其开(kāi)始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的开(kāi)盘利(lì)用率，预(yù)计(jì)今年会有更多的楼盘入市。河北保定技校排名，保定技校前十名像(xiàng)这类企(qǐ)业就符合(hé)“最后的赢家”的(de)特(tè)点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去(qù)年(nián)拿(ná)地(dì)超1000亿元(yuán)，且(qiě)其(qí)中一(yī)半在一线城(chéng)市(shì)，另(lìng)外一半也主要集中在强二(èr)线和二线城市；另一(yī)方面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速(sù)度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家(jiā)房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房企(qǐ)的净负债(zhài)率水平，在我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就(jiù)是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净(jìng)负债率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并没(méi)有(yǒu)那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负(fù)债率提高(gāo)到一个(gè)比较危险(xiǎn)的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城中国(guó)、保利发(fā)展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持(chí)续(xù)居高不下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明(míng)对比的是，华润置地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略(lüè)的同时，也(yě)较好地(dì)控制了公(gōng)司的(de)扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房(fáng)企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看(kàn)国央企与民营房企，但(dàn)在各(gè)维度的实际(jì)表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成(chéng)本(běn)更(gèng)低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样(yàng)，国(guó)央企自然而然就具有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不(bù)意(yì)味着，民营企业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数(shù)民(mín)营房企同(tóng)样受到(dào)机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团的十(shí)大流(liú)通(tōng)股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国(guó)回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国(guó)社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几只产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年时间，房地(dì)产(chǎn)市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业(yè)绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实(shí)现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)实(shí)现了扣(kòu)非归母净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青(qīng)铜时(shí)代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战(zhàn)略(lüè)布(bù)局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的(de)土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸(zhū)葛(gé)找房、住在(zài)杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依(yī)次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳(wěn)居(jū)杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在杭州的较(jiào)突出表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集(jí)团股(gǔ)价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机构的集中调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量(liàng)赛道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开(kāi)发(fā)只是(shì)房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商，而下游应(yīng)用行业主要包(bāo)括中介(jiè)服务(wù)、家(jiā)用电(diàn)器(qì)、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红(hóng)周刊(kān)》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开(kāi)发环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构(gòu)寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时(shí)代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大(dà)，随着时间(jiān)的(de)增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分(fēn)说明(míng)了这(zhè)一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于(yú)地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业，例如(rú)消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计(jì)，目前暂(zàn)居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们(men)分(fēn)别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安(ān)娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居(jū)、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营(yíng)业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一季报的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地(dì)产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年(nián)内上涨已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营(yíng)收还是(shì)归母(mǔ)净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回(huí)报(bào)均增加了(le)持股，而这两只产品(pǐn)也成为志邦(bāng)家(jiā)居十大流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类标的情有独钟，在另一(yī)家(jiā)赛(sài)道(dào)公司金牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部(bù)三只产品均(jūn)登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上(shàng)市，如(rú)何选(xuǎn)择(zé)成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个(gè)高(gāo)毛利(lì)的行业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦(kǔ)，我选公(gōng)司还是(shì)希(xī)望(wàng)挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较高(gāo)的，每年到(dào)期(qī)的(de)合同(tóng)里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过(guò)两三(sān)轮合同周期还(hái)能(néng)做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公(gōng)司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的(de)，后面因为保(bǎo)安(ān)这些固定(dìng)人员成本的年(nián)度(dù)增长，不过(guò)服务没(méi)有(yǒu)特(tè)别好，客户没(méi)有那么满(mǎn)意，能(néng)做(zuò)到提价难度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提(tí)价(jià)率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟(gēn)它的定位和比较好的(de)服务是有关系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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