金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前(qián)地方债的(de)规模和地(dì)方政府的(de)偿(cháng)债能力已经(jīng)越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发文(wén)称，地方债(zhài)包括地方一(yī)般债、专项债(zhài)和包括城投(tóu)债在内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等(děng)地方政府隐形债风(fēng)险。例如(rú)，近(jìn)期贵州省政(zhèng)府发展研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已(yǐ)无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配(pèi)问题又凸显出来(lái)。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率水平并不(bù)算高的(de)前提下，我(wǒ)国(guó)地方政府(fǔ)的(de)杠杆率(lǜ)水平确实够高(gāo)了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国经(jīng)济转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在(zài)政策上大力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期限（非债(zhài)券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置地方债务(wù)的(de)辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券(quàn)和中期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方政府投融资机构转变为(wèi)市场化运(yùn)营(yíng)主体，地方(fāng)政(zhèng)府不再(zài)对城投债兜底。但实(shí)际上(shàng)市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的投融(róng)资机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投(tóu)的债务(wù)主(zhǔ)要包括向银行(xíng)借款和(hé)发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发(fā)债余(yú)额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体现形式，规(guī)模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和专项债(zhài)之和。城投平台(tái)中，如今，城投平台的(de)债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背(bèi)书(shū)的(de)高等级信用(yòng)债(zhài)。但是(shì)，城投(tóu)平台的(de)非标违约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还(hái)贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债(zhài)按时兑付，不能(néng)轻易(yì)违约

　　当前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城投拿地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南和天(tiān)津(jīn)等近(jìn)几年融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽(suī)然(rán)2020年以来融(róng)资(zī)成本有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不(bù)及(jí)预(yù)期(qī)的(de)背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应(yīng)该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解(jiě)决债务(wù)问题，反而会恶化区域信用环境(jìng)，导(dǎo)致(zhì)地方国(guó)企(qǐ)融资难、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发(fā)展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现(xiàn)经(jīng)济(jì)平(píng)稳增长，需(xū)要保持政府(fǔ)信用(yòng)，不(bù)能(néng)轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债(zhài)权人(rén)的持(chí)有(yǒu)信心，首先要(yào)确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能够具备低(dī)德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷成本(běn)的借新还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央提出“谁(shuí)家的孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味(wèi)着对地(dì)方债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即(jí)在(zài)政(zhèng)策上大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥(q德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷iáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债方面(miàn)，也(yě)希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委在对政协(xié)十(shí)三(sān)届全(quán)国委员会第五(wǔ)次(cì)会议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额(é)规范化退出的有效方式(shì)和途(tú)径，充(chōng)分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公司(sī)还(hái)没(méi)有与政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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