5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日(rì)首批(pī)3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一个催化(huà)因素就(jiù)是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独(dú)领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报(bào)的(de)国央企(qǐ)主题基(jī)金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支(zhī)持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金申报和发(fā)行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具(jù)含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的(de)和(hé)板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场(chǎng)结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门赛(sài)道股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资所在(zài)的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中特(tè)估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随(suí)之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一个慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现在(zài)每一(yī)个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在(zài)行动(dòng)。国(guó)金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基(jī)金在2022年(nián)末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公(gōng)司(sī)的投研，落实到(dào)日常(cháng)的(de)投(tóu)研流程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不(bù)少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过去对国(guó)央(yāng)企的固定思(sī)维，需要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所有(yǒu)国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有时代(dài)特征和中国特含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在(zài)发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并(bìng)针对原有的估值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现实的(de)需要(yào)。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的(de)常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股东(dōng)权(quán)益出(chū)发，现金流折(zhé)现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单(dān)一(yī)价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注(zhù)重企业(yè)价值的(de)可(kě)持续估值(zhí)，要(yào)重视股东、员工和(hé)社(shè)会责(zé)任等(děng)要素(sù)对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略构(gòu)建(jiàn)等实(shí)务(wù)工作中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率(lǜ)、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和(hé)指(zhǐ)标上(shàng)，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业(yè)价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需(xū)要在(zài)实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可(kě)以使用。

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