5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国(guó)基金报(bào)采访多(duō)位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国(guó)企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央适合和合适的区别爱情，适合和合适的区别是什么企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央(yāng)国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构(gòu)成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极(jí)推介(jiè)相关央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集适合和合适的区别爱情，适合和合适的区别是什么申报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代(dài)能源”几大主题(tí)，这样的(de)布局(jú)可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)认为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目(mù)前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于(yú)行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今(jīn)年(nián)市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年(nián)体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国企的持(chí)股(gǔ)市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的(de)股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投(tóu)研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实(shí)地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特(tè)征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导向的估值(zhí)体系(xì)，而(ér)不是(shì)简单套用(yòng)国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提法，但是这(zhè)个概(gài)念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直在发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情(qíng)的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确(què)该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合(hé)国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的(de)估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特(tè)色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值(zhí)观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳(wěn)健(jiàn)成(chéng)长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的积极作(zuò)用，这样有利于(yú)提(tí)高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合(hé)理的企(qǐ)业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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