文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，即便税(shuì)期结束，资(zī)金利率却(què)仍未回落(luò)，反而进(jìn)一步(bù)走高(gāo)。我们认为(wèi)主要(yào)是(shì)源于：①货币(bì)政策力度(dù)边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税(shuì)期走(zǒu)款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融(róng)出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感度(dù)增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预(yù)计短期内，资金(jīn)利率下(xià)行空间有(yǒu)限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关(guān)注资金(jīn)面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收紧对债市(shì)情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期(qī)资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率(lǜ)自(zì)低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然(rán)而税期(qī)结(jié)束后却(què)并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市夜利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流动(dòng)性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差也(yě)明(míng)显压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主要(yào)有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理(lǐ)增长，确保利率(lǜ)水平合(hé)适，在追求经(jīng)济提振的同时(shí)，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义(yì)流(liú)动性供需(xū)匹配的前提下，货币工(gōng)具(jù)力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做，逆回购投放低量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均(jūn)预示后(hòu)续(xù)政策(cè)将更加“精(jīng)准有力”，流(liú)动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银(yín)行资(zī)金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一(yī)定的压(yā)力。此(cǐ)外(wài)，参考近(jìn)期(qī)票(piào)据利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有(yǒu)所放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将保(bǎo)持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠(dié)加(jiā)信贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业(yè)融(róng)出的意愿和能力有(yǒu)所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三，资金(jīn)较(jiào)为(wèi)拥挤可能(néng)会导致债市脆(cuì)弱性和敏感度增加(jiā)，且投(tóu)资(zī)者对(duì)于未来一个月资(zī)金利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押(yā)式(shì)回购成交量和我(wǒ)们测算的(de)杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于(yú)历史相对积(jī)极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资(zī)者对(duì)货币政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存(cún)担忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一个月内资金(jīn)价格上行(xíng)的预(yù)期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假期(qī)临近，回购资金的期(qī)限被(bèi)动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空间有岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资金融出(chū)意(yì)愿一般较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短(duǎn)期交易主线或延续(xù)政策与基(jī)本(běn)面预(yù)期交易，预计利率以震荡走势为主，建议(yì)投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间(jiān)市(shì)场流动性过快收紧。

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