摘要

　　1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间ong>4月社(shè)融和(hé)贷(dài)款总(zǒng)量明显转弱，为年(nián)内首次出现，新增社融和贷款不及2019-2021同期。关注两个方面(miàn)：第一，新增居民贷(dài)款-2411亿元，意外转负，且低于去年(nián)同期的-2170亿元(yuán)，而4月(yuè)30大中城(chéng)市商(shāng)品房销(xiāo)售的同比仍增长28.4％。第(dì)二(èr)，企(qǐ)业融资(zī)也在边际转弱(ruò)，4月新(xīn)增(zēng)企业贷款6839亿元，低于2020和2021同期的平均值(zhí)8558亿元。表外票据(jù)减少，表内票据增(zēng)加(jiā)。不过(guò)中长期贷款(kuǎn)仍在多增，指向结(jié)构较好(hǎo)。新增非(fēi)银金融机构贷(dài)款2134亿元，反映信贷额(é)度相对充裕，部分额度给(gěi)金融企业投(tóu)放(fàng)贷款。

　　居民存款下(xià)降，或主(zhǔ)要是存款(kuǎn)搬家理财所致，企业存款活(huó)化过程仍然不(bù)够明(míng)显。4月居民存款(kuǎn)下降(jiàng)约(yuē)1.2万亿元，而理(lǐ)财规模增加1.2万亿(yì)元，可能反(fǎn)映(yìng)部分(fēn)居民(mín)存款(kuǎn)重回理财，居民超额储蓄(xù)向消费的(de)转化(huà)仍有待观察。M1同比(bǐ)增速小幅反弹，但(dàn)仍低于去(qù)年6-10月的(de)平均(jūn)值，显(xiǎn)示(shì)企业存(cún)款活化程度较低(dī)。

　　债市计入经济环比放(fàng)缓预期。4-5月同比(bǐ)基数较低，但PMI、进(jìn)出口、通胀和社融指向部分(fēn)指标(biāo)环比放缓，债券市场对此已(yǐ)进行(xíng)部分(fēn)定(dìng)价，10年国(guó)债(zhài)收益率一度下行(xíng)至2.69％，较1年期MLF低(dī)6bp。

　　往后看，关注两个线(xiàn)索。一是(shì)降息预期(qī)是否继续升温。除了4月居民贷(dài)款偏弱之外，企业(yè)贷款也在边际转弱(ruò)，但企业(yè)中长期(qī)贷款同比(bǐ)多增(zēng)幅(fú)度较大。在这种背景下，MLF利率下调概率不高，还(hái)要进一步观察5-6月贷款情况(kuàng)。降(jiàng)息(xī)预期可能(néng)仍聚焦(jiāo)于银行存款利(lì)率(lǜ)下(xià)调。二是(shì)流(liú)动性(xìng)走(zǒu)向。4月以来(lái)的利率(lǜ)曲线下(xià)移，背(bèi)景(jǐng)是流动性充裕(yù)。在(zài)“市场(chǎng)利率围绕(rào)政策(cè)利(lì)率波动”的要求下(xià)，银行间资金利率持续低于7天(tiān)逆回购利(lì)率可能并非常态，短期(qī)需要关注5月(yuè)末资(zī)金(jīn)利率是否出现类似(shì)往年同期的(de)波动。

　　核(hé)心假(jiǎ)设风险。货币(bì)政策出现超(chāo)预期(qī)调整(zhěng)。财政(zhèng)政策出(chū)现超预期调整(zhěng)。流动性出(chū)现超预期变(biàn)化(huà)。

　　2023年5月11日，央行发布4月金融(róng)数据。新(xīn)增社(shè)融1.22万亿元，预期(qī)1.72万亿元，前值5.38万亿元。社融存量同比增长10.0％，前值(zhí)10.0％。新(xīn)增(zēng)人民(mín)币(bì)贷款7188亿元，预期(qī)1.14万(wàn)亿元，前值3.89万亿元。M1同比增长5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预期12.5％，前(qián)值12.7％（预期(qī)值来(lái)源(yuán)于Wind）。

　　1

　　居(jū)民融资(zī)再度转负(fù)

　　4月新(xīn)增社融和贷款不及2019-2021同期(qī)。4月(yuè)新(xīn)增(zēng)社(shè)融(róng)1.22万亿元(yuán)，新增人民币贷(dài)款7188亿(yì)元。尽管今年4月社融(róng)和(hé)贷款实现同(tóng)比小(xiǎo)幅正增，但去年同期因局(jú)部疫情而(ér)基数偏低(dī)，今年4月新增(zēng)社(shè)融和贷款要(yào)低于2019-2021同期的(de)平均值（2.21万(wàn)亿(yì)元、1.40万亿(yì)元）。

　　从社融分项看，新增(zēng)贷款（社融口径(jìng)）4431亿(yì)元(yuán)，同比+729亿元，仅为2019年同期8733亿元的50.7％ ；新增(zēng)未(wèi)贴现(xiàn)票据融(róng)资(zī)-1347亿元，因基数较低(dī)，同比(bǐ)+1210亿元；新增信托贷款119亿元，同样基数较(jiào)低，同比+734亿元。社(shè)融同比增(zēng)长10.0％，与3月相持平。

　　4月融资数据，关注以下两个方(fāng)面：

　　第(dì)一，居民融资出(chū)现反复，意(yì)外转负，且低(dī)于去年(nián)同期(qī)。4月新增(zēng)居民贷款-2411亿(yì)元，为去年3月(yuè)以来最低(dī)值，低于去年(nián)同期的-2170亿元。拆分来看，新(xīn)增(zēng)居民(mín)短贷-1255亿元；中长期贷(dài)款-1156亿元。对比1-3月(yuè)居民新增贷款(kuǎn)平(píng)均值5700亿元，4月新增(zēng)居民贷款转负，反映居民融资需求(qiú)修复并不稳固(gù)。

　　第二，企(qǐ)业融(róng)资(zī)也(yě)在边际转弱。4月新增企业贷款6839亿元，略多于(yú)去年同(tóng)期(qī)的5784亿(yì)元，但(dàn)低于2020和2021同期的平均值(zhí)8558亿元。

　　4月新(xīn)增表内票据融(róng)资(zī)1280亿元，结合4月票据利率较3月明(míng)显回(huí)落以及新增未贴现票据下降，指(zhǐ)向票据(jù)供给(gěi)相(xiāng)对不足，部(bù)分从表外转入表内。新增非(fēi)银金融机构贷款2134亿(yì)元，反映信贷额度相对充裕，在(zài)满足实(shí)体融资的同时，还给金(jīn)融企业投放贷(dài)款。

　　不过企业融资结构向(xiàng)好，中长期贷款延续同比多增。4月新增(zēng)企业(yè)中长期贷款6669亿元，同比多4017亿元(yuán)，连续九个月同比多增。企业债净(jìng)融资(zī)2843亿元，与一季度的(de)平均(jūn)值2827亿元较为接(jiē)近；城投净融资方面，4月城(chéng)投债(zhài)发行7292亿元(yuán)，净融资1935亿(yì)元，占企业债净融资(zī)的68％。

　　其他方面(miàn)，政府债(zhài)净融(róng)资(zī)略(lüè)高于去年同期。4月社融口径政府债净融资4548亿元，较(jiào)去年同期多636亿(yì)元。4月政府债净(jìng)发行4269亿(yì)元(yuán)，国债净发行1833亿元，地(dì)方(fāng)债净发行2436亿(yì)元。4月(yuè)地方债净(jìng)发(fā)行显著低于1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月和6月地方债净发行达(dá)到9639亿(yì)元和(hé)14994亿(yì)元，如今年5-6月地方新增债主要发行(xíng)提(tí)前批额度，地方债净(jìng)发行规模(mó)或在6000亿(yì)元(yuán)左右， 地(dì)方(fāng)债对社融存量同比增速的(de)拖(tuō)累(lèi)或达0.5-0.6个百分点(diǎn) 。

　　4月社融和信贷数据边际(jì)转弱，环(huán)比(bǐ)降幅(fú)大于季(jì)节(jié)性规律。一方面，新增居民贷款意外转负，甚至弱于去年同期，而4月30大中(zhōng)城(chéng)市(shì)商品房销售的同比仍(réng)增(zēng)长28.4％。另一方面，企(qǐ)业融资也(yě)出现(xiàn)放(fàng)缓迹象，不过中长期(qī)贷款(kuǎn)仍在多增，指向(xiàng)结构较好。接下(xià)来重点关注居民融(róng)资和企业融资的总量(liàng)是否修复(fù)，其次是企(qǐ)业存款活化过程。

　　2

　　存(cún)款(kuǎn)下降，活化程度未见明(míng)显改善

　　M2同比增(zēng)速小幅(fú)回落。4月M2同比增速12.4％，回落0.3个百分(fēn)点。M2环比(bǐ)-6066亿元，2022年同(tóng)期增量为(wèi)2023亿元。存款(kuǎn)结构方面：

　　新(xīn)增居民存款-1.20万亿元，同比-4618亿元。居民存款结束(shù)了连续13个月的(de)同(tóng)比多增。居民存(cún)款可能有几个去向，一是(shì)3月(yuè)末回表的理财(cái)资金，在4月再(zài)度出表回到理财，表现为(wèi)4月理财规模的(de)增长，4月理财规模增约(yuē)1.2万亿元至(zhì)26.2万亿元(yuán)（详见(jiàn)《居(jū)民风险(xiǎn)偏(piān)好仍低，理财增量66％在现(xiàn)金管理》），规(guī)模上(shàng)与居民存款降(jiàng)幅基本匹(pǐ)配；二是预留资金用于小长假消(xiāo)费(fèi)，对应部(bù)分转为企业存款；三是4月在30大中城市地产销(xiāo)售同比增(zēng)28.4％的情(qíng)况下，居民贷款同比转负，居民购(gòu)房可能更多(duō)依赖自有资金，对应居民存(cún)款(kuǎn)减(jiǎn)少，或(huò)转为企业存款等(děng)。此外(wài)，4月物价下降和就业压(yā)力边际上升。CPI同比(bǐ)下行至0.1％，制(zhì)造业和非制造业PMI从业人员分项均位于荣枯线之下，可能制(zhì)约(yuē)了居民消费需求释放，使得(dé)储蓄意愿维持(chí)高位(wèi)，居民加(jiā)杠杆意愿也(yě)偏(piā1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间n)弱。

　　新增企业存款1408亿元，去(qù)年(nián)同(tóng)期为-1210亿元，同比+2618亿元。M1环比-8260亿(yì)元（主要对(duì)应企业活期存款增量(liàng)），去年同期(qī)为-8925亿(yì)元。4月(yuè)M1同比增长5.3％，略高于3月的5.1％，对比去(qù)年6-10月的平(píng)均值约6.2％仍偏(piān)低(dī)。企业存(cún)款活化程度略有改(gǎi)善，但幅度有限。4月企业存款结构数据尚未发(fā)布，观(guān)察3月数据(jù)，新增企(qǐ)业定期(qī)存款1.40万亿(yì)元，同比多增1474亿(yì)元；新增(zēng)活期存款1.19万亿元，同比少增2290亿(yì)元(yuán)。

　　综合来看(kàn)，4月M1同比(bǐ)增速小幅反弹，企(qǐ)业存款活化略有改(gǎi)善；居民存款转为同(tóng)比少增，部分可(kě)能转回银(yín)行理财。

　　3

　　从金融数(shù)据看(kàn)流(liú)动性(xìng)：4月(yuè)末超储率约1.4％

　　从3月(yuè)金融(róng)数据来看对流动(dòng)性存在影响的一些因(yīn)素(sù)：

　　一是财(cái)政存款显示财政收(shōu)支差额(é)接(jiē)近2019和2021同期(qī)。4月新(xīn)增(zēng)财政存(cún)款5028亿(yì)元，而去年同期仅为(wèi)410亿元(yuán)，因(yīn)去年退税规模较大(dà)，5028亿元较为接近2019和2021同期(qī)。从财(cái)政存款剔(tī)除政(zhèng)府债(zhài)净(jìng)缴款之后，剩(shèng)余的是财政收支差(chà)额。今年4月政府债净缴款2436亿元(yuán)，财政收支差额(é)（收入(rù)大于支(zhī)出）2592亿(yì)元，而去(qù)年同(tóng)期财政收支(zhī)差额为-2950亿元(yuán)，2019和2021同期分(fēn)别(bié)为2564亿元和2462亿元。由此可知，4月财政收支差额与2019和2021年同期(qī)较为(wèi)接近。

　　二是(shì)存款缴准，4月(yuè)新增居民和企业(yè)存款合(hé)计(jì)-10592亿元，对应缴准(zhǔn)规模约-800亿元（乘(chéng)以加权法(fǎ)准率7.6％）。而2-3月缴准量则(zé)分别为1600亿元(yuán)、4200亿元。

　　三是M0变(biàn)化。4月(yuè)末(mò)M0环比增(zēng)309亿元，边际变(biàn)化(huà)不大。

　　结合央行净投放等数据估计，4月末超(chāo)储率(lǜ)约(yuē)1.4％，相对3月的(de)1.8％下降(jiàng)约0.4个百分点，去年同期为1.6％。采用(yòng)金融机构资产负(fù)债表测算(suàn)的3月(yuè)末超储率1.8％，高于五因(yīn)素法(fǎ)测(cè)算的1.4-1.5％，其中(zhōng)的差距可能来自银行主动(dòng)调配，这给五因素法测(cè)算超储带来更(gèng)多(duō)不确定性。从4月末(mò)到(dào)5月上旬(xún)的流动性来看，金(jīn)融(róng)体系资金供给量(liàng)较为充(chōng)裕，使得资金利率维持(chí)低位(wèi)。

　　4

　　利率(lǜ)策略：债市对利多(duō)因素反应“钝化”

　　4月社融转弱(ruò)，数据(jù)发布后，长端(duān)利率小幅(fú)下行，然后(hòu)小幅上行(xíng)基本回到数据发布前(qián)的状态，对社融不及预(yù)期的(de)利多反应钝化。对债(zhài)市(shì)而言，以(yǐ)下信号值(zhí)得关注：

　　一是社融和贷款总量(liàng)明显转弱，为年内首次出现(xiàn)。1-3月(yuè)贷款(kuǎn)持续同比多(duō)增，是社融的(de)主要支撑因素。进入(rù)4月，1个月期(qī)限票据利率中枢在1.96％，较2-3月的2.50％明显下移，指向贷款投放边(biān)际放缓，因而市场对4月社融和贷款转弱已(yǐ)有一定(dìng)程(chéng)度的预期(qī)。不过新增居(jū)民贷(dài)款弱于去(qù)年同期，可能超出了(le)预(yù)期。面对社融转弱，长(zhǎng)端利(lì)率先下后上，可能反映出(chū)市场先反映贷款偏弱，后反(fǎn)映对政(zhèng)策发力的担忧，部分资金选择(zé)止(zhǐ)盈。对比(bǐ)3月强于预(yù)期的社融公布(bù)后，长端利率延续下行，当(dāng)前(qián)债市的反应，可能体现出部(bù)分投资者预(yù)期利率(lǜ)已下行(xíng)至阶段(duàn)低(dī)点。

　　二是居民(mín)存款下降，或主要是存(cún)款(kuǎn)搬家理财所致；企业(yè)存(cún)款活化过程(chéng)仍(réng)然不够明显。4月居民存款下降1.20万亿元，而理财规模增(zēng)加1.2万亿元，可(kě)能(néng)反映部(bù)分居民存款重(zhòng)回理(lǐ)财，居民超额储蓄向消费的转化仍(réng)有(yǒu)待观察。M1同比增速小幅反弹，但(dàn)仍低于去年(nián)6-10月的平均(jūn)值，显示(shì)企业存款活(huó)化程(chéng)度较低。

　　三(sān)是非银资(zī)金较为充裕(yù)，助力(lì)资金利率下行。观察4月非(fēi)银企业新(xīn)增贷款2134亿；3月金融机构资(zī)产负债表数据(jù)中，其他存款性公司对其他金融性公(gōng)司(sī)负债同(tóng)比8.9％，较2月的4.9％大(dà)幅反弹(dàn)（4月尚未发布）；4月银行理财规模(mó)的反弹，三者均反映(yìng)出非银机构资(zī)金较为充裕，再加上银行(xíng)贷(dài)款转弱(ruò)，带来的流动性指标考核需求下(xià)降，为(wèi)债券-存(cún)单(dān)-票(piào)据利率曲线下移提供了(le)基础。

　　债市计入(rù)经(jīng)济环比放(fàng)缓预(yù)期。4-5月同比基数较低，但(dàn)PMI、进出口、通(tōng)胀和(hé)社融指向部分指标环比(bǐ)放(fàng)缓，债券市场对(duì)此已进行部(bù)分定价，10年国债收益率一度下行(xíng)至2.69％，较1年期MLF低6bp。我们在《利(lì)率债赔率(lǜ)已低(dī)，胜(shèng)在流动性》分析，参考去年降息预期较(jiào)强(qiáng)的时段，10年国(guó)债和(hé)MLF的利差，两次降息之(zhī)后，10年国债中(zhōng)位数(shù)较(jiào)MLF利率低约6.5-7.5bp。当前10年(nián)国债收益降(jiàng)至2.7％附(fù)近，能否继续(xù)下行可能更(gèng)多(duō)依赖于(yú)降息预期的发酵。

　　往后看，关注两个线(xiàn)索。一是降(jiàng)息预期是否继续升(shēng)温。除了4月居民贷款偏弱(ruò)之外，企(qǐ)业贷(dài)款也在边际转弱，但企业中(zhōng)长期贷(dài)款同比多增幅度较大(dà)。在这(zhè)种背(bèi)景下，MLF利率(lǜ)下调概率(lǜ)不(bù)高，还(hái)要(yào)进一步观察5-6月贷款情况。降息预期可能仍聚(jù)焦于(yú)银行存款(kuǎn)利率下调。二是流动性走向。4月以来的利率曲(qū)线下移，背景(jǐng)是流动性充裕。在“市场利率围(wéi)绕政策利率波(bō)动(dòng)”的(de)要求下，银行间资(zī)金(jīn)利率持续低于(yú)7天逆回购利(lì)率可能并非常态(tài)，需要关(guān)注5月末(mò)资金利率是否出(chū)现(xiàn)类(lèi)似往(wǎng)年同期(qī)的波动。

　　风险提示：

　　货币(bì)政策(cè)出现超预期调(diào)整(zhěng)。本文假(jiǎ)设国内货币政策维持当前(qián)力度，但假如国内经济(jì)超(chāo)预期放缓、或(huò)海(hǎi)外货(huò)币政策出现超预期变化，国内货(huò)币(bì)政策相(xiāng)应(yīng)可(kě)能出(chū)现超(chāo)预(yù)期(qī)调(diào)整。

　　财政政策出现超预期(qī)调整。本文假设国内财(cái)政政策(cè)维持当前力度，但假如国内(nèi)经济超(chāo)预期放缓，国内财政(zhèng)政策相应(yīng)可(kě)能出现超(chāo)预(yù)期(qī)调整。

　　流(liú)动性出现超预期变化。本文(wén)假设流(liú)动性(xìng)维(wéi)持充裕状态，但(dàn)假(jiǎ)如(rú)流动性投放少(shǎo)于往(wǎng)年同期(qī)，流动性(xìng)可(kě)能出现(xiàn)超预期变化。

未经允许不得转载：市场调查|社会调查|问卷调查|市场执行|店面验收|神秘客|满意度-提供最专业的市场信息咨询服务-宁波信恒新市场信息咨询有限公司 1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间