“现在的(de)房(fáng)地产(chǎn)很难再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合(hé)伙人、首席经济(jì)学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和(hé)投资者的关注(zhù)度(dù)从板块向(xiàng)单个(gè)标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业(yè)来看，无论是业(yè)绩(jì)，还是估值(zhí)，房地产都已(yǐ)经双杀(shā)到了最底(dǐ)部，而且是反复地(dì)杀到了底部，再往下(xià)的(de)空间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三(sān)道红(hóng)线(xiàn)等指标<田井读什么字，畊和耕的区别/p>

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何(hé)寻找房地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标(biāo)的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资(zī)金(jīn)来(lái)源(yuán)，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的(de)，房(fáng)企的主要资金来(lái)源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国企背景的房(fáng)企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个(gè)行业出现了一个(gè)很(hěn)明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房(fáng)企(qǐ)股价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业(yè)内的最低水平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融(róng)资(zī)成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安(ān)成本(běn)是(shì)否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至田井读什么字，畊和耕的区别2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企(qǐ)“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其(qí)重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进(jìn)一步(bù)考(kǎo)验(yàn)着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持(chí)在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房企新(xīn)购入(rù)地块也(yě)实现了(le)快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一(yī)线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也主要集中在强(qiáng)二(èr)线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之相反，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩(kuò)张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到(dào)机会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍(réng)要小心，如(rú)果负债率扩张得太快(kuài)，但未来(lái)的(de)两年市(shì)场(chǎng)没(méi)有想(xiǎng)象得(dé)那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的净(jìng)负(fù)债(zhài)率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”对房(fáng)企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率要求不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房(fáng)地产行业(yè)的(de)复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城(chéng)中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华(huá)润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的(de)拿地(dì)策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等(děng)个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们(men)是(shì)以同一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与民营房企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国(guó)央企的(de)融资成(chéng)本更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样(yàng)，国(guó)央(yāng)企自然而(ér)然就(jiù)具有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少数民营房企同样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨江集团(tuán)的十大流通股东(dōng)中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商银行(xíng)股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置(zhì)混(hùn)合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季报，该资产公(gōng)司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存在(zài)一定关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销(xiāo)售(shòu)规模、新增土储、股价表(biǎo)现(xiàn)等(děng)多维度(dù)都(dōu)表现了较强的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发(fā)布的2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战(zhàn)略布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营(yíng)收来自杭(háng)州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成。近三年持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第(dì)一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨(bīn)江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下(xià)游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是(shì)房地产产业链上的中游(yóu)环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发环(huán)节与(yǔ)上游材料端息息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国(guó)房地(dì)产行业在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性的田井读什么字，畊和耕的区别家装家(jiā)居领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为居民保有(yǒu)的(de)住(zhù)房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会(huì)越来越多。美国过(guò)去的(de)数据充(chōng)分说明了这一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看好和(hé)内装相关的行(xíng)业(yè)，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别(bié)是(shì)前者在(zài)月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富(fù)安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十大(dà)流通股股(gǔ)东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值(zhí)派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同(tóng)时(shí)重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团(tuán)和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好在困境反转露(lù)出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一(yī)时(shí)间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无(wú)论是营收还是归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发安(ān)宏回(huí)报均增(zēng)加(jiā)了持(chí)股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成(chéng)为志(zhì)邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于定制(zhì)家居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十大流(liú)通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这类标的大多在香港上(shàng)市(shì)，如何选择成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上海公募基(jī)金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业(yè)服务不(bù)是一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望(wàng)挣(zhēng)的(de)是市场(chǎng)化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经过两(liǎng)三(sān)轮(lún)合(hé)同周期还能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正(zhèng)能做到(dào)产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业公司(sī)很容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固(gù)定人员成本的年(nián)度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意(yì)，能做到(dào)提价(jià)难度是非常大的。但是(shì)该公司能(néng)在业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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